流动性与机构行为周度跟踪：降准落地前央行OMO平抑波动 下周新增专项债重启发行

3降准落地前央行OMO平抑波动下周新增专项债重启发行 证券研究报告 债券研究 2024年1月28日 ➢本周质押式回购规模先升后降，全周日均成交量小幅下降0.07万亿至7.64万亿；质押式回购余额周二开始持续回落，周五降至10.72万亿，较上周下降0.79万亿。大行净融出规模在周二后持续下降，而股份行和城商行净融出周四前维持震荡，周五有所抬升，银行整体刚性净融出在周二后有所回落，周五大致企稳，但4.76万亿的净融出余额仍低于上周五的5.12万亿。货基与理财逆回购融出先震荡周五有所回升，主要非银机构正回购则先升后降。新口径资金缺口指数持续上升至周四的1392，周五小幅回落至965，但较前一周的-1768仍有所上升。尽管当前机构跨月进度仍慢于往年同期，但周四开始进度明显提速，与春节时间大致相当的21年同期水平差距收窄。 ➢本周央行宣布2月5日起降准0.5%，在时点和规模上都超出市场预期，我们认为这更多是为了提振资本市场信心。在春节前现金流出、缴准缴税等因素影响下，央行大致需要再投放1.5万亿流动性，因此降准后央行仍需投放部分短期资金，仍然掌握资金面的控制权。央行在降准同时仅下调支农支小再贷款与再贴现利率，也并未提及流动性宽松的传导，对于资金面的实际态度有待进一步观察。但降准提前落地至少反映了央行不会因为防空转而完全忽略其他因素。假设在降准后资金面仍然偏紧，但权益市场因此延续调整，那么央行后续仍可能采取更多宽松措施。因此，我们目前还是将本次降准视为货币政策调整的一个重要信号，至少后续资金面大幅收紧的概率下降。 ➢下周新增专项债发行启动，但1月发行明显落后于计划，地方债整体发行规模明显低于去年同期，但这也意味着更多专项债将在2月后置发行，叠加特殊再融资债发行也将于2月重启，2月以后地方债发行可能出现明显的提速。但下周政府债净缴款规模整体大幅下滑，资金面主要的扰动因素在于节前取现需求和跨月资金需求进一步上升。我们预计央行仍会采取相应措施对冲，资金面大幅收紧的概率相对有限。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行2.5BP至2.40%。同业存单发行规模上升至6098.0亿，偿还规模上升至4046.7亿，存单净融资规模上升至2051.3亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资为906、1553、-494、-2亿元；3M期存单发行占比达到30%，1Y期存单发行占比19%。下周存单到期规模约3282.7亿元，较本周下降764.0亿元。股份行、城商行、国有行存单发行成功率较上周回升而农商行回落，各类银行存单发行成功率均高于近一年均值水平。城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。存单供需相对强弱指数上周大幅回落10.9pct至1.8%，但其在1月往往会出现大幅下行的季节性特征，而当前指数与近两年同期水平接近。 ➢票据利率：本周票据利率震荡回升，全周来看国股3M、6M期利率分别上行25BP、10BP至2.22%、1.98%。 ➢现券二级交易跟踪：本周债券市场维持偏强震荡。交易型机构增持规模整体上升，尽管基金公司净买入债券规模减少，但证券公司转为净买入债券、其他非银自营与非银产品增持规模也有所上升；而主要配置机构对债券增持规模大幅下降，其中农商行增持规模降幅最大，保险公司和理财产品增持规模也有所减少。基金呈现的中短端止盈、继续增持长端，以及农商行的大规模净卖出，显示在前期利率的大幅下行后，市场似乎开始有些过热，但程度上尚不极端。 ➢具体来看，基金公司对政金债的净买入规模大幅下降，对存单的净卖出规模上升，但对地方债和中票净买入规模小幅增加，在利率债期限上对10Y期品种的净买入规模仍有上升，但对中短端以及超长期国债的净买入规模均明显下降。而券商对政金债、地方债和短融券均转为净买入，对存单和二永债的净卖出规模下降，对国债的净买入规模小幅上升，在利率债期限上主要增持10年国债，和3年、5年、10年政金债。配置型机构中，农商行主要减持5-10年国债和政金债，保险公司减少净买入地方债、10年及以上国债，对二永债转为净卖出；理财产品减少净买入存单和1年、10年政金债，对3年政金债的净卖出规模上升，但对二永债和中票的净卖出规模有所下降。 ➢风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场.......................................................................................................................................5 1.1货币资金面..............................................................................................................51.2同业存单.................................................................................................................91.3票据市场...............................................................................................................12 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）....................................................................5图2：资金利率表现（单位：%、BP）..................................................................................5图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）...........................................................................5图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）........................................................................6图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）..................................6图6：银行净融出规模（单位：亿元）...................................................................................6图7：1月各机构资金跨月进度慢于往年同期.........................................................................7图8：1月其他非银机构资金跨月进度慢于往年同期..............................................................7图9：部分省市已公布2024年一季度地方债发行计划（单位：亿元）..................................8图10：下周政府债缴款净额下降...........................................................................................8图11：逆回购余额规模..........................................................................................................8图12：SHIBOR利率走势（单位：%）.................................................................................9图13：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）...............................................................9图14：分银行类型存单发行规模分布..................................................................................10图15：分银行类型存单到期规模分布..................................................................................10图16：分银行类型存单净融资规模分布...............................................................................10图17：存单发行规模期限分布.............................................................................................10图18：各类型银行存单发行成功率......................................................................................10图19：城商行-股份行1Y存单发行利差走阔.......................................................................10图20：存单供需相对强弱指数.............................................................................................11图21：货币基金一级认购与二级净买入比例.......................................................................11图22：基金产品一级认购与二级净买入比例.......................................................................11图23：理财产品一级认购与二级净买入比例.......................................................................11图24：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较.........................................................11图25：所有期限存单的需求结构占比..................................................................................11图26：1年期存单的需求结构占比.......................................................................................11图27：分期限存单供需相对强弱指数..................................................................................12图28：国股转贴现票据利率走势..........................................