江苏吴中：代理童颜针获批，多医美管线稳步推进

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 江苏吴中(600200.SH) 2024年01月23日 增持（维持） 所属行业：美容护理 当前价格(元)：8.97 证券分析师 赵雅楠 资格编号：S0120523070002 邮箱：zhaoyn＠tebon.com.cn 易丁依 资格编号：S0120523070004 邮箱：yidy＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 1.88 -9.44 7.24 相对涨幅(%) 5.03 -0.63 15.17 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《江苏吴中：23Q3业绩略有承压，投资胶原蛋白夯实医美布局》，2023.10.30 2.《江苏吴中：医药主业稳定增长，静待童颜针获批》，2023.8.29 3.《江苏吴中（600200.SH）：23Q1表现略超预期，发布定增预案》，2023.4.27 江苏吴中：代理童颜针获批，多医美管线稳步推进 单击或点击此处输入文字。 投资要点  事件：童颜针产品获批落地。24年1月22日，江苏吴中孙公司达透医疗旗下产品“聚乳酸面部填充剂AestheFill”获得国家药品监督管理局颁发《医疗器械注册证》。①产品型号规格：AestheFill-V100、AestheFill-V200、AestheFill-V200-RF；②产品有效期：至2029年1月16日；③产品介绍：AestheFill童颜针为韩国REGEN Biotech, Inc.公司研发的“医美再生注射剂”，由PDLLA微球和羧甲基纤维素钠组成，于2014年首次在韩国获批上市，用于注射到面部真皮深层，以纠正中重度鼻唇沟皱纹。“医美再生注射剂”是一种以生物刺激性材料为主要成分，通过微球刺激人体自身胶原蛋白的再生从而起到重塑紧致、美容抗衰作用的皮肤填充剂。最新一代再生材料PDLLA微球，由于呈海绵状多孔微球结构的特性，相同质量下体积更大，即刻塑形效果更为明显，且能够促使胶原纤维沿着多孔微球结构生长进微球内部，从而更有效地促进胶原蛋白的再生。AestheFill童颜针预计将于2024年上半年在中国大陆正式上市销售。  再生注射剂市场热度高涨，AestheFill童颜针拿证或打破市场“三分”态势。1）21年艾维岚、濡白天使、伊妍仕纷纷获批上市，市场基本呈现“三分”态势。2）AestheFill童颜针产品主打PDLLA空心微球成分，PDLLA在全球有丰富临床使用经验，多浓度复配方案实现个性化定制。据头豹研究院数据显示，AestheFill在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以接近30%的份额排名第一，且终端价格区间高于同类“医美再生注射剂”产品Sculptra和伊妍仕，有望弥补市场的高端缺位，前景广阔。  高端医美管线多头并进，医药研发优势助力医美。公司通过进口代理+自主研发双路径，积极搭建以高端注射类产品为核心的多条医美管线，覆盖重组胶原、再生及玻尿酸等类目；同时，为提供落地支持，公司近期开放多个招聘岗位，涵盖销售、市场、医学、培训、研发、生产等条线。1）进口代理：临床注册持续加速。HARA玻尿酸：Humedix旗下艾莉薇的升级迭代产品，临床试验入组已完成。2）自主研发：医药板块研发优势叠加，助力医美持续发力。①重组胶原领域：“婴芙源”产品试水销售，抢占消费者心智；22年10月从海外独家引进重组III型人源化胶原蛋白生物合成技术，完成两款胶原填充产品的立项工作；23年8月与东方美谷达成战略合作，建立胶原蛋白创新生物智造中心，协同发展医美与护肤品。以不同技术为支撑实现了低中高端研发拓圈，从代理向自研转变，丰富医美布局版图。②溶脂&表麻领域：储备去氧胆酸注射液、利丙双卡因乳膏药物。  投资建议：公司坚持以“医药+医美”为核心的发展战略，医药主业23年持续恢复性增长，医美储备多款潜力管线。预计公司23-25年营收23.49/28.90/33.62亿，同比增长+15.9%/+23.0%/+16.3%；归母净利润0.40/1.56/2.52亿，对应增速+152%/+291%/+62%，对应2024年PE为41X，维持“增持”评级。  风险提示：行业竞争加剧风险、医美新品研发注册及市场推广不及预期风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 712.29 流通A股(百万股)： 709.56 52周内股价区间(元)： 7.03-10.31 总市值(百万元)： 5,805.13 总资产(百万元)： 4,262.28 每股净资产(元)： 2.56 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,775 2,026 2,349 2,890 3,362 (+/-)YOY(%) -5.1% 14.1% 15.9% 23.0% 16.3% 净利润(百万元) 23 -76 40 156 252 (+/-)YOY(%) 104.5% -435.4% 152.3% 291.4% 61.5% 全面摊薄EPS(元) 0.03 -0.11 0.06 0.22 0.35 毛利率(%) 28.8% 28.6% 30.1% 36.5% 39.7% 净资产收益率(%) 1.2% -4.2% 2.2% 7.8% 11.2% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-23%-11%0%11%23%34%46%2023-012023-052023-09江苏吴中沪深300 公司点评 江苏吴中（600200.SH） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 2,026 2,349 2,890 3,362 每股收益 -0.11 0.06 0.22 0.35 营业成本 1,447 1,643 1,837 2,027 每股净资产 2.53 2.59 2.81 3.16 毛利率% 28.6% 30.1% 36.5% 39.7% 每股经营现金流 0.08 -0.38 0.75 -0.49 营业税金及附加 14 16 20 23 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 价值评估(倍) 营业费用 448 487 644 775 P/E — 160.34 40.97 25.36 营业费用率% 22.1% 20.7% 22.3% 23.0% P/B 3.02 3.47 3.20 2.84 管理费用 117 125 149 169 P/S 3.15 2.72 2.21 1.90 管理费用率% 5.8% 5.3% 5.2% 5.0% EV/EBITDA 166.50 46.26 21.18 16.40 研发费用 29 35 46 56 股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 1.4% 1.5% 1.6% 1.7% 盈利能力指标(%) EBIT -16 62 214 337 毛利率 28.6% 30.1% 36.5% 39.7% 财务费用 71 59 67 74 净利润率 -3.9% 1.6% 5.4% 7.3% 财务费用率% 3.5% 2.5% 2.3% 2.2% 净资产收益率 -4.2% 2.2% 7.8% 11.2% 资产减值损失 -2 0 0 0 资产回报率 -1.9% 0.9% 3.4% 4.9% 投资收益 12 19 20 26 投资回报率 -0.5% 1.4% 4.9% 6.5% 营业利润 -75 46 167 289 盈利增长(%) 营业外收支 -0 3 3 3 营业收入增长率 14.1% 15.9% 23.0% 16.3% 利润总额 -75 49 170 292 EBIT增长率 31.7% 488.4% 244.7% 57.2% EBITDA 33 149 307 427 净利润增长率 -435.4% 152.3% 291.4% 61.5% 所得税 3 11 15 45 偿债能力指标 有效所得税率% -3.7% 21.8% 9.0% 15.4% 资产负债率 53.4% 56.2% 56.5% 56.2% 少数股东损益 -2 -1 -1 -5 流动比率 1.5 1.4 1.4 1.5 归属母公司所有者净利润 -76 40 156 252 速动比率 1.3 1.2 1.3 1.3 现金比率 0.8 0.6 0.8 0.6 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 1,477 1,238 1,830 1,509 应收帐款周转天数 143.8 145.3 144.6 144.9 应收账款及应收票据 859 1,390 1,149 1,937 存货周转天数 29.7 34.9 32.3 33.6 存货 113 206 124 255 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.7 其它流动资产 281 215 318 230 固定资产周转率 9.1 10.8 13.8 16.7 流动资产合计 2,730 3,049 3,421 3,931 长期股权投资 426 441 465 484 固定资产 223 217 209 201 在建工程 7 5 4 3 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 102 122 127 140 净利润 -76 40 156 252 非流动资产合计 1,180 1,202 1,214 1,231 少数股东损益 -2 -1 -1 -5 资产总计 3,910 4,251 4,635 5,162 非现金支出 50 86 92 90 短期借款 1,370 1,530 1,736 1,920 非经营收益 63 17 48 51 应付票据及应付账款 240 238 278 302 营运资金变动 22 -415 242 -734 预收账款 1 2 2 2 经营活动现金流 56 -273 537 -347 其它流动负债 244 389 371 444 资产 -41 -6 -16 -23 流动负债合计 1,856 2,158 2,388 2,668 投资 -116 -76 -86 -81 长期借款 165 165 165 165 其他 218 19 20 26 其它长期负债 65 65 65 65 投资活动现金流 61 -62 -82 -78 非流动负债合计 231 231 231 231 债权募资 222 160 207 183 负债总计 2,086 2,389 2,618 2,898 股权募资 0 -0 0 0 实收资本 712 712 712 712 其他 -108 -63 -71 -80 普通股股东权益 1,804 1,843 1,999 2,251 融资活动现金流 115 96 136 104 少数股东权益 20 18 18 12 现金净流量 232 -239 592 -321 负债和所有者权益合计 3,910 4,251 4,635 5,162 备