科技行业 | 行业追踪 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 从台积电看2024：半导体晶圆代工行业重回增长，AI增速迅猛 台积电4Q23业绩略超市场预期。台积电2023年四季度营业收入为6,255亿新台币，同比持平，环比增长14%，接近指引区间上限，大体符合市场预期。公司毛利率为53.0%，环比下滑1.2个百分点，同比下滑9.2个百分点，符合市场预期。毛利率下滑主要由于3nm制程收入占比提升。经营利润为2,602亿新台币，同比下滑20%，环比增长14%。营业费用率为11.4%，同比增长1.2个百分点，环比下降1.1个百分点。受益于较好的费用管控，公司净利润录得2,383亿新台币，同比下滑19%，环比增长13%，优于市场预期。 台积电1Q24毛利率指引优于市场预期。台积电今年一季度的营收指引区间中位数为5,722亿新台币，对应同比增长13%，环比下降9%，符合市场一致预测。公司的毛利率指引区间为52%-54%，中位数环比大体持平，主要受到汇率以及智能手机等业务季节性影响。毛利率指引显著高于市场一致预测。因此，台积电一季度的营业利润率指引区间为40%-42%，也高于市场一致预测。 台积电业绩及指引触底回升趋势明显，引领半导体晶圆代工行业周期上行。台积电季度收入同比增速从2023年三季度低点的-14%，向2023年四季度的-2%以及2024年一季度的+13%（图表 1）持续改善，改善的趋势和确定性较为明显。这其中部分得益于行业库存逐步回归到健康水位，以及公司自身3nm先进制程的强劲增长。台积电预期今年一季度毛利率大体稳定，而这已经隐含3nm收入占比提升以及智能手机收入季节性变化的负面影响。与此一致，中国台湾地区晶圆代工行业（不含台积电）月度收入同比也持续改善，在2023年4月-9月磨底期间同比下滑25%-29%，在10月、11月、12月连续收窄为-23%、-18%、-14%（图表 10）。按照此趋势，中国台湾的晶圆代工行业收入同比增速也有望在今年一季度翻正。这与我们2024年科技展望中的趋势判断一致。我们认为，今年下半年行业增速以及利润率都有望较上半年进一步提速上扬。 受益于电子终端需求复苏以及AI需求强劲增长，2024年半导体晶圆代工行业将重回增长。台积电预期2024年全球半导体行业规模（不含存储）将增长10%，晶圆代工行业规模将增长20%。台积电预期其2024年营收增长将高于行业，预期增长20%-25%之间。这与全球智能手机、笔记本电脑等电子终端恢复增长一致，也与同样受益于AI的算力需求大幅提升一致。我们认为半导体晶圆代工行业玩家会受益于库存回归健康水位后的需求改善，今年基本面的周期上行动力强劲。 台积电2024年资本开支维持平稳。台积电预期2024年资本开支在280亿美元至320亿美元之间，中位数同比2023年大体持平。公司的资本密集度从前几年高位的50%左右下行到今年的30%左右，并在未来一段时间维持在目前水位。公司将充分考虑IDM等厂商的产能动作，以保障自身安全增长。这与我们2024年科技展望报告中看到的类似，即全球2024年晶圆代工行业资本开支将较2023年下滑。这为缓和行业竞争、驱动产业供需平衡提供基础。 投资建议：我们维持对中国晶圆代工行业的乐观判断。中芯国际和华虹半导体都有望受益于今年行业周期上行动能。我们重申两家公司的“买入”评级。 投资风险：半导体行业下游需求（智能手机、新能源车、工业等）复苏速度较慢。行业玩家新增产能较大导致产能利用率较低。行业竞争加剧，拖累产业链利润表现。AI需求波动，影响估值弹性。 浦银国际 行业追踪 从台积电看2024：半导体晶圆代工行业重回增长，AI增速迅猛 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2024年1月19日 2024-01-19 2 图表 3：台积电：股价变化vs资本开支指引 资料来源：Factset、公司公告、浦银国际 图表 1：台积电：季度营收及同比增速变化趋势 图表 2：台积电：季度毛利率变化趋势 注：E=根据公司公布指引测算结果 资料来源：公司公告、浦银国际 注：E=根据公司公布指引测算结果 资料来源：公司公告、浦银国际 -20%-10%0%10%20%30%40%50% - 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,0001Q174Q173Q182Q191Q204Q203Q212Q221Q234Q23收入（新台币百万）同比（右轴）40%45%50%55%60%65%1Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24E152025303540452003004005006007002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01股价（新台币）CAPEX指引（十亿美元，右轴） 2024-01-19 3 图表 4：全球半导体销售额三个月移动平均值及同比 资料来源：Wind、美国半导体协会、浦银国际 图表 5：台积电市盈率vs全球晶圆代工指数估值vs全球半导体销售额同比 资料来源：Factset、Wind、美国半导体协会、浦银国际 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050602013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-08全球半导体销售额三个月移动平均值（十亿美元）全球半导体销售同比（右轴）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05101520253035402015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-09台积电市盈率全球晶圆代工指数估值全球半导体销售额同比（右轴） 2024-01-19 4 图表 6：全球半导体销售额三个月移动平均值同比与费城半导体指数市盈率 资料来源：Wind、Factset、美国半导体协会、费城证券交易所、浦银国际 图表 7：中芯国际、华虹半导体、台积电、全球晶圆代工：营收同比增速 注：4Q23E=公司营收指引中位数计算可得， 全球晶圆代工指数包括联电、世界先进、稳懋、汉磊、宏捷科技、茂硅、元隆、高塔 资料来源：公司公告、浦银国际 图表 8：中芯国际、华虹半导体、台积电、全球晶圆代工：毛利率走势 注：4Q23E=公司营收指引中位数计算可得， 全球晶圆代工指数包括联电、世界先进、稳懋、汉磊、宏捷科技、茂硅、元隆、高塔 资料来源：公司公告、浦银国际 051015202530-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-09全球半导体销售额同比费城半导体指数市盈率（TTM，右轴)0%10%20%30%40%50%60%70%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23E1Q24E华虹中芯国际台积电全球晶圆代工(40%)(20%)0%20%40%60%80%100%120%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23E1Q24E华虹中芯国际台积电全球晶圆代工 2024-01-19 5 图表 9：中芯国际市盈率vs华虹半导体市盈率vs费城半导体指数市盈率vs全球半导体销售额同比 资料来源：Factset、Wind、美国半导体协会、浦银国际 图表 10：中国台湾地区晶圆代工收入同比增速vs全球晶圆代工指数估值vs华虹市盈率vs中芯市盈率 注：全球晶圆代工指数包括联电、世界先进、稳懋、汉磊、宏捷科技、茂硅、元隆、高塔 资料来源：Factset、Wind、美国半导体协会、浦银国际 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050607080901002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-09中芯国际市盈率华虹市盈率费城半导体指数市盈率（TTM)全球半导体销售额同比（右轴）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050607080901002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01中芯国际市盈率华虹市盈率全球晶圆代工指数估值中国台湾地区晶圆收入同比（右轴） 2024-01-19