消费大组专题报告：2024消费春季展望：寻找韧性与增长

2024.01.20 股票研究 2024消费春季展望：寻找韧性与增长 食品饮料 评级：增持 上次评级：增持 细分行业评级 行——国泰君安消费大组专题报告 业訾猛(分析师)邱苗(分析师) 略 策021-38676442021-38675861 zimeng@gtjas.comqiumiao@gtjas.com 证书编号S0880513120002S0880521050001 本报告导读： 近年来消费板块经历持续调整，估值处于历史底部区域附近，2024年伴随宏观经济 企稳+促消费政策发力，消费行业有望在供需两端双轮驱动下迎来复苏。 摘要： 投资建议：展望2024年，消费行业（商品消费+服务业）大概率呈现稳步复苏态势，估值处历史底部区间、运营效率持续改善、成长逻辑清晰的行业龙头站在中长期维度仍然具备投资价值，重点关注四条投资主线：低估值蓝筹股、经济周期弱相关的优质成长股、平价消费崛起、国产品牌出海，相关推荐标的及盈利预测参见第6章节。 回顾2023年，在疫后复苏的大背景下，服务业（酒店、餐饮）出现明显好转，商品销售表现稍弱，企业承压被动去库，以价换量特征明显。2023年是三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年，我 证国经济回升向好，各类场景类消费复苏带动下，服务业出现明显好转， 报 券酒店RevPAR超过2019年同期；餐饮行业收入增速回升，线下堂食研逐步复苏。而商品销售表现稍弱，量成为驱动收入增长核心因素。2023究年CPI同比增速相对乏力，7月年内首次出现负增长、10月和11月连续两月下跌，价格走弱导致居民购买预期降温、消费缩减，供给端 企业产品积压与库存增加，迫使企业降价出售、以价换量特征明显。 告展望2024年，消费复苏仍是行业主线，但行业间内部竞争或将更为 激烈，市场份额持续向头部企业集中。中央经济工作会议定调全年经济形势，2024年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破。对消费 行业而言，一揽子促消费政策正在落地（鼓励汽车、家电等大宗消费，培育壮大网络零售、直播电商、即时零售等新型消费等），整体消费市场有望企稳复苏。但从竞争格局而言，当经济内生增长处于平稳阶段，新兴企业成长性有限，而龙头企业在经营和财务上的资源优势得以充分施展。预计2024年消费品企业整合趋势会愈加明显，腰部以下企业加速退出，市场份额进一步向头部企业集中。 重点关注四条投资主线：�低估值蓝筹股（消费板块股价持续调整，部分优质个股处于明显的超跌状态，呈现典型的“低估值+高分红”特征，防御属性和投资价值凸显）；②经济周期弱相关的优质成长股 （需求刚性或可以依靠渠道扩张、品类扩张实现超越行业平均水平的快速成长，发展前景广阔、业绩弹性更高）；③平价消费崛起（当经济内生增长处于平稳阶段后，居民对高性价比的商品和服务会产生更多需求，理性消费、平价消费逐渐崛起）；④国产品牌出海（随着国内制造产业多年的经验和技术积累，中国消费品的产品设计和质量持 续提升，在全球范围内已具备较强的产品竞争力）。 风险提示：全球经济下行压力导致消费市场增长速度放缓；国内促消费政策效果不及预期；产能过剩导致消费市场竞争进一步加剧等 相关报告 食品饮料《春节旺季催化，休食景气升温》 2024.01.14 食品饮料《消费估值重构》 2024.01.07 食品饮料《优选高股息，拥抱确定性》 2024.01.07 食品饮料《悲观预期释放，把握增长确定性》 2024.01.01 食品饮料《通胀压力缓解提振居民消费信心》 2023.12.31 目录 1.国内消费趋势回顾3 2.投资主线一：低估值蓝筹股6 3.投资主线二：经济弱相关优质成长股10 3.1.教育：高付费意愿+低价格敏感性，需求旺盛且具备韧性10 3.2.啤酒；产品售价较低且需求偏刚性，受宏观经济影响较小12 3.3.零食：量贩零食扩店积极性强，仍有渠道扩张红利14 3.4.餐饮供应链：门店扩张/产品创新加速，行业仍处增长期16 4.投资主线三：平价消费崛起17 5.投资主线四：国产品牌出海18 5.1.纺服：2016年至今，纺服行业进入产能+品牌出海阶段20 5.2.家电：白电与扫地机优势明显，家电外销占比持续提升21 5.3.汽车：中国车企加速海外布局，出口量将跃居全球第一22 5.4.电商：高性价比中国商品需求提升，跨境电商蓬勃发展24 5.5.轻工：从ODM制造跨入品牌出海，国内龙头发展前景广阔.266.推荐标的26 7.风险提示27 1.国内消费趋势回顾 回顾2023年，在疫后复苏的大背景下，服务业（酒店、餐饮）出现明显好转，商品销售表现稍弱，企业承压被动去库，以价换量特征明显。 2023年是三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年，我国经济回升向好，高质量发展扎实推进。各类场景类消费复苏带动下，服务业出现明显好转，酒店RevPAR超过2019年同期，复苏速度好于美国；餐饮行业收入增速回升，线下堂食逐步复苏。不同于服务业，商品销售表现稍弱，量成为驱动收入增长核心因素。2023年CPI同比增速相对乏力，7月年内首次出现负增长、10月和11月连续两月下跌，价格走弱导致居民购买预期降温、消费缩减，供给端企业产品积压与库存增加，迫使企业降价出售、以价换量特征明显。 展望2024年，商品消费与服务业大概率呈现稳步复苏态势，行业间内部竞争仍然较为激烈，市场份额持续向头部企业集中。中央经济工作会 议定调全年经济形势，2024年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，稳住经济基本盘，实现更高质量发展。对消费行业而言，中央明确提出进一步释放消费潜力，鼓励汽车、家电等大宗消费，培育壮大网络零售、直播电商、即时零售等新型消费，预计在各项促消费政策带动下，整体消费市场有望企稳复苏。但从竞争格局而言，当经济内生增长处于平稳阶段，新兴企业成长性有限，而龙头企业在经营和财务上的资源优势得以充分施展。预计2024年消费品企业整合趋势会愈加明显，腰部以下企业加速退出，市场份额进一步向头部企业集中，龙头企业的超额盈利能力日益凸显。 �酒店：RevPAR超过2019年同期，复苏速度明显好于美国，酒店行业整体盈利开始修复。2023年第三季度，得益于暑期旅游旺季消费及主 要商务城市出行需求的增长，国内酒店行业迎来强劲复苏，酒店集团经营业绩显著提升，华住、首旅、亚朵等6家酒店集团前三季度营收超2022全年，增长趋势明显。 图1：中美两国酒店RevPAR恢复至19年水平（月度） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 ②餐饮：1-11月社零餐饮收入显著恢复，恢复情况与美国相当。随着居民出行活动恢复，线下堂食逐步复苏，1-11月国内社零餐饮收入同比增 速好于商品零售同比增速（若以2019年为基准，11月社零餐饮收入复合增速达到4.1%）。从内部结构来看，各家餐饮品牌恢复情况分化，平价消费趋势下，偏性价比的快餐/小吃类恢复更好。 图2：2023年以来，社零餐饮收入增速回升图3：中美两国餐饮收入恢复至19年水平（月度） 数据来源：国家统计局，注：复合增速以2019年为基准数据来源：Wind，国泰君安证券研究，注：t以2020.3为基准 ③商品销售：商品销售表现弱于服务业，以价换量特征明显，量成为驱动收入增长核心因素。进入2023年以来，CPI同比增速相对乏力，7月 年内首次出现负增长、10月和11月连续两月下跌，价格走弱导致居民购买预期降温、消费缩减，供给端企业产品积压与库存增加，企业利润受到挤压甚至出现亏损，迫使企业降价出售、以价换量特征明显。 图4：疫情以来价格指数走低，商品零售以量驱动为主 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 ④居民可支配收入：全国居民人均可支配收入增速2023年前三季度为6.3%，保持在相对较好水平，居民平均消费倾向略有下降。疫情发生之前（2019年）全国居民人均可支配收入30733元，同比增速7.9%；2023 年前三季度，全国居民人均可支配收入为29398元，同比增速回落至6.3%。全国居民平均消费倾向由2019年的70%下降到2023年三季度的66%。 图5：2023年前三季度居民人均可支配收入增速为6.3%图6：全国居民平均消费倾向整体呈现下降趋势 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 ⑤居民消费意愿：居民新增中长期贷款和企业新增中长期贷款两项指标能够反映出整体消费信心的强弱，目前居民端出现回暖，企业端依然疲弱。2023年11月居民新增中长期贷款2331亿元，同比多增228亿元， 连续3个月实现同比多增，反映出前期房地产政策调整优化的效果开始显现，居民消费意愿有所回升；11月企业新增中长期贷款4460亿，表现相对较弱。 图7：11月居民新增中长期贷款2331亿，同比+10.8%图8：11月企业新增中长期贷款4460亿，同比-39.5% 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 ⑥居民消费信心：消费者信心指数是反映消费者信心强弱的指标，11月中国消费者信心指数达到87，整体保持相对平稳。从储蓄存款来看，我国居民依然保持“高储蓄、低消费”习惯，2023年前三季度我国居民部 门存款大幅增加，前10个月的货币发行M2和M1的剪刀差持续扩大，反映出居民储蓄意愿偏强、消费信心相对不足。 图9：11月中国消费者信心指数达到87图10：储蓄存款余额持续增长，11月增至135万亿 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 ⑦服务业指数：11月财新中国服务业经营活动指数（服务业PMI）录得51.5，较10月回升1.1个百分点，为近三个月来最高。分项数据显示，服务业供需扩张速度小幅加快，11月服务业经营指数、新订单指数均小 幅回升至近三个月来最高。受访服务业企业普遍表示，市场情况改善、新订单增加，但距离此前的景气高点仍有距离。 图11：11月官方服务业PMI为49.3图12：11月财新服务业经营活动指数为51.5 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 2.投资主线一：低估值蓝筹股 2023年消费蓝筹股经历持续调整，部分优质个股股价已处于明显的超跌状态，呈现典型的“低估值+高分红”特征，投资价值凸显。2023年消费行业从年初欣欣向荣到Q2消费力转弱，增长转变导致估值屡创新低， 啤酒、大众品等估值已达历史最低点，白酒估值也已达历史30%分位附近，主流公司PE跌至2024年20倍以内，低于海外。从行业驱动力来看，消费是顺周期行业，受宏观经济影响比较大，但估值跌破历史最低点，低于海外发达国家实属少见。 图13：当前食品饮料指数估值位于2005年以来的15%分位图14：当前白酒指数估值位于2005年以来的34%分位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图15：当前美容护理指数估值位于2005年以来的14%分位图16：当前社服指数估值位于2005年以来的46%分位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图17：当前零售指数估值位于2005年以来的46%分位图18：当前家电指数估值位于2005年以来的4%分位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图19：当前农业指数估值位于2005年以来的57%分位图20：当前汽车指数估值位于2005年以来的66%分位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图21：当前纺服指数估值位于2005年以来的25%分位图22：当前轻工指数估值位于2005年以来的37%分位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从股息率来看，许多优质蓝筹股股息率已高于4%，具备较强的投资吸引力。消费蓝筹股通常为各个行业龙头企业，经营稳健且竞争优势突出， 经历股价持续调整后，低估值与股息率优势