食品饮料周专题：现制茶饮密集递表，行业拥抱资本化新阶段

复盘历程：行业经历四轮变革，步入成熟阶段 1990-1995年初期主要是茶饮粉末调制，单价10元以下，但门店少、面积小。1996-2015年，单店模式逐渐转向连锁，同时原材料、产品、店铺环境均有所升级，单价提至10-20元。2016年-2021年进入新茶饮时代，行业价格带拉开，且工业化、数字化蓬勃发展。2021年至今步入资本化时代，奈雪的茶率先上市，24年初蜜雪冰城转战港交所，古茗也于同日递表，募资用途均包括加强供应链建设、深化品牌塑造、提升数字化能力等方面。 行业现状：需求端持续增长，供给端不断升级 根据茶百道招股书，2022年我国现制茶饮市场规模达2029亿元，预计2027年有望再次翻倍。需求端：下沉市场因渗透率低、消费升级，扩容空间相对更大。外卖用户规模在15-22年间实现5倍增长，22年奶茶外卖占比已超50%，27年有望增至70%+。供给端：现制茶饮行业竞争激烈，普遍同质化下，分价格带市场均在向龙头集中，过程中各品牌通过向品牌化、供应链整合集约化、全链路数字化进行升级，竞争格局有所优化。 未来展望：现制茶饮未来空间在于下沉+出海 截至2023Q3，门店数量超50万家，但近期随着咖啡、酸奶等其他现制品类的兴起，现制茶饮面临一定分流压力，在饮品门店总占比从22年底的59.9%降至23年6月的57.7%。其中，高端品牌近一年来均陆续开放加盟，未来仍有望实现较快增长，加速覆盖下沉市场。我们测算未来高端茶饮开店累计空间有望增至6588家门店。低端市场以蜜雪冰城为引领者，凭借极致性价比产品和强大供应链实力转战国外，已开启规模化出海。 单店模型：各项指标对比之下，品牌各有优劣 我们选择奈雪的茶、茶百道和蜜雪冰城分别作为高端、中端和低端的代表品牌，进行单店模型测算。综合来看，奈雪的店效是茶百道和蜜雪的3倍左右，且毛利率也是最高，但其初始投资金额约为茶百道/蜜雪的2倍/5倍，因此回报周期相对最长，为20个月左右。蜜雪冰城尽管店效和毛利率相对最低，但初始投资远低于茶百道和奈雪，因此回报周期也相对最短，为15个月左右。茶百道各项数据则相对居中。 风险提示：行业竞争加剧风险；门店扩张不及预期风险；食品安全风险。 1.复盘历程：行业经历四轮变革，走向成熟阶段 我国现制茶饮行业于90年代初兴起，经过30余年发展，经历四轮变革，产品逐渐提升，渠道更加多元，品牌化趋势明显，工业化、数字化基础扎实。 1.11990-1995年第一阶段，茶饮粉末调制时代 初代产品“珍珠奶茶”由中国台湾引进大陆后广受欢迎，在学校周边、小档口店等街边店铺快速扎根，购买奶茶的消费习惯逐渐养成。该阶段主要以个体单店为销售渠道，门店面积较小且奶茶用料成本低廉，因此产品价格通常在10元以内。 1.21996-2015年第二阶段，传统连锁茶饮时代 奶茶店铺从单店模式逐渐转向连锁经营。快可立于1996年在中国台湾创立，而后以平均每日新增两家加盟店的速度在1998-1999年间快速扩张，自此开启连锁加盟模式。1999年快可立进入大陆市场并在北京开设首家连锁店铺，其新颖的店面设计和来自宝岛的地道风味广受消费者追捧。与此同时，自动封口机也由中国台湾引进大陆，以此代替传统杯盖，在提升奶茶制作效率的同时显著加强了奶茶的便携性，外带业务由此加以拓展。2005年香飘飘品牌开创了杯装冲泡的新型奶茶并迅速席卷全国，其脍炙人口的广告宣传语“一年卖出三亿多杯，杯子连起来可绕地球一圈”进一步加深了大众对于奶茶品类的消费认知。随着我国城镇居民人均可支配收入突破万元大关，以奶茶为代表的休闲食饮加速崛起。2007年前后，CoCo都可、快乐柠檬、一点点等一大批品牌开始涌现，均通过加盟渠道开启全国化扩张；该阶段伴随着连锁品牌的兴起，奶茶原材料、品类与店铺环境均有所升级，产品价格区间提升至10-20元。 1.32016-2021年第三阶段，新式茶饮分化时代 在消费结构迭代升级以及全国化竞争日益激烈的背景下，奶茶行业进一步分化，品牌价格带显著拉开。高端市场顺应健康化和品质化升级趋势，以喜茶、奈雪的茶为代表的新茶饮品牌采用优质茶叶、鲜果等高品质原材料，对产品进行升级创新，渠道端多以直营模式在一二线城市的主流优质商圈开设大面积、精装修的特色门店，注重品牌建设进而打造独特的高端化IP。中低端品牌则普遍坚守加盟渠道策略，通过快速扩店跑马圈地，竞相覆盖下沉市场，并凭借高效供应链和规模效应打造物美价廉的性价比壁垒出圈。此外，在数字化发展趋势下，线上小程序、美团外卖等软件驱动线上渠道蓬勃发展，各品牌纷纷拥抱新渠道，实现线上线下一体化运营。 1.42021年-至今第四阶段，步入资本化时代 奈雪的茶于2021年6月在港交所挂牌上市，成为首个成功上市的现制茶饮品牌，行业自此迈向了新的发展阶段。近期不少头部品牌也陆续筹备IPO计划，蜜雪冰城、茶百道分别在22年9月和23年8月向A股提交上市申请。24年1月2日，蜜雪冰城转战港交所，古茗也于同日向港交所提交上市申请。目前，行业终端门店数量约为50万家，增长趋缓；其中蜜雪在全球已拥有超36000家门店，而古茗也以9001家的门店数量位居行业第二。根据蜜雪、古茗的招股说明书，二者的募资用途均包括加强供应链建设、深化品牌塑造、提升数字化能力等方面，有望进一步支撑蜜雪在东南亚等地区的海外扩张、以及古茗在国内19个空白省份的拓店布局。 图表1：首款珍珠奶茶于1987年在中国台湾“春水堂”诞生 图表2：中国台湾奶茶连锁品牌“快可立”门店 图表3：2005年我国城镇居民人均可支配收入突破万元大关（单位：元） 图表4：新茶饮品牌向更高品质进行产品升级 图表5：现制茶饮市场发展演变 2.行业现状：需求端持续增长，供给端不断升级 2.1需求端：千亿市场快速发展，下沉+外卖驱动增长 根据茶百道招股书援引沙利文数据，目前我国现制茶饮行业已经成长为千亿量级市场，2022年市场规模达2029亿元，17-22年CAGR高达24.9%。预计2027年将增至4845亿元，市场规模有望再次翻倍，22-27年CAGR约19%。目前下沉市场的奶茶门店渗透率仍低于一二线城市，未来扩容空间相对更大，或将成为驱动整体增长的更重要引擎，17-22年CAGR高达30.8%，预计22-27年CAGR约为20.4%。 图表6：2017-2027年按城市等级划分现制茶饮市场规模（单位：亿元） 图表7：2023年各层级城市的每万人门店数量 人均可支配收入及城镇化率提高驱动消费升级，下沉市场消费意愿和能力均提升。近年来，随着我国经济快速发展，人们的生活水平不断提高。根据国家统计局数据，我国居民人均可支配收入从2017年的2.6万元增至2022年的3.69万元，CAGR为7.3%，我国城镇化率也从2017年58.52%增至2022年65.22%，三线以下的下沉市场消费升级正在提速。下沉市场消费者相较于高线城市人群房贷压力小、工作较稳定、闲暇时间更充裕，呈现出相对“有钱有闲”的生活状态。根据埃森哲报告，七成下沉市场的受访者表示家庭日常支出占比大于50%，其中食品饮料、服饰鞋帽是主要消费品类，且相较于高线市场对餐饮表现出更旺盛的消费意愿。 中低端品牌通过加盟策略深耕下沉市场，并由于下沉市场消费力崛起得以不断壮大。以蜜雪、古茗为例，俩品牌均采用“农村包围城市的策略”实现快速扩张。根据各自招股书显示，蜜雪在三线及以下城市的门店数量占比为56.9%，其配送网络覆盖了中国约300个地级市，1700个县城和3100个乡镇，覆盖广度和下沉深度为业内最高。古茗在二线及以下城市的门店数量占比为79%，其中38%的门店位于远离城市中心的乡、镇。 高端品牌也顺应下沉趋势，22年起陆续向低线城市开放加盟模式，积极探索下沉市场。根据喜茶年度报告，自22年11月开放加盟以来，喜茶门店数量从22年底约850家激增至2023年底的3200家以上，同比增长280%。喜茶门店数激增主要系其在下沉市场的加速渗透。根据窄门参眼，喜茶在三线城市及以下的门店数量占比达到38.78%，且已经超过一线/新一线/二线城市的17.01%/21.83%/22.38%。 图表8：我国城镇居民人均可支配收入不断增长（单位：元） 图表9：2017-2022年我国城镇化率不断提升 外卖渗透率持续提升，22年占比超50%并成为主要消费渠道。近年来随着移动互联网平台、城镇化基础建设的高速发展，外卖凭借便宜便捷、选择丰富的多重优势，逐渐替代了一部分人在家做饭和外出就餐的饮食需求。疫情下消费端居家场景增多，进一步催化人们养成点外卖的就餐习惯，根据互联网络信息中心数据，2022年外卖用户在互联网网民中占比48.8%，用户规模高达5.2亿人，较2015年的1.1亿实现近5倍增长,15-22年CAGR达24.8%。同时外卖亦提供了人们灵活就业的渠道，根据观研报告，外卖骑手从19年的700万左右增至21年的约1300万人，行业重要性进一步提升。在外卖快速普及和饮食习惯改变的背景下，奶茶外卖可及时满足打工人、学生群体等足不出户就可获得“小确幸”的心理需求，因而得以借此东风快速发展。 根据茶百道招股书，奶茶外卖占比从2017年的36.1%增至22年53.9%，17-22年CAGR高达35.3%，预计到27年外卖占比将进一步增至71.7%，并成为主要消费渠道。 图表10：2015-2022年外卖用户规模实现近5倍增长 图表11：奶茶外卖占比持续提升并成为主要消费渠道 2.2供给端：行业向品牌化、集约化、数字化升级 现制茶饮行业竞争激烈，高端、低端品牌集中度提升优化格局。奶茶行业进入壁垒较低，同质化竞争非常激烈，单打独斗的个体单店难以与实力雄厚的连锁品牌相抗衡，又因为现制茶饮相较餐饮更容易标准化复制的特性，奶茶行业的连锁化率显著高于餐饮。新冠疫情期间竞争格局加速洗牌，奶茶店大多转为线上外卖，但由于线上平台抽成、发放优惠券等因素导致奶茶利润空间进一步压缩，不少中小品牌面对房租等固定成本压力和现金流紧张的局面被迫倒闭退出，但大品牌具备客户粘性、规模效应以及资金储备等优势，因而得以在疫情期间逆势扩张。20-22年现制茶饮的连锁率从20年的41.2%增至22年的55.2%，行业集中度进一步提升。 分价格带来看，在客单价超过20元的高端市场和低于10元的低端市场中，品牌向龙头集中趋势均明显。高端市场中，喜茶与奈雪通过强大的品牌力和差异化的营销策略，2020年CR2占比约46.6%,其中奈雪的门店数量在20年同比增长接近翻倍，20-22年从632家增至1068家。低端市场中，蜜雪冰城凭借物美价廉的标准化饮品和快速拓店的高效率模式，率先迈入万店时代并占据32.7%的下沉市场份额。中端品牌面对竞争对手相互挤压和高端品牌价格下探的双重压力，内部竞争依旧激烈，竞争格局尚不明朗。 图表12：疫情下现制茶饮连锁化率不断提升且显著高于餐饮 图表13：奈雪的门店数量在疫情期间逆势扩张 茶饮升级和规模扩张过程中，供应链整合能力保障产品品质、控制成本、提升效率。上游方面，茶叶、水果等原材料容易受到种植地理环境、气候变化等多因素影响。 头部品牌如奈雪、喜茶等与供应商建立深度合作、通过与原产地签订协议、自建原料产地等方式从源头上增强品控能力，同时可提升议价能力，控制原材料成本。物流方面，全国扩张趋势下品牌必须在保证原材料品质及运输效率的同时降低运输成本。代表品牌蜜雪冰城通过自建仓储物流体系，搭建遍布全国的仓储物流网络，并为加盟商提供物流免运费政策扶持，加强了公司跨区域经营能力，成为了其万店规模的基石。 奈雪通过与供应源直接合作、集中统一采购，每半个月与供应商磋商一次价格等举措，在备足原料的同时降低了采购成本。2023年入夏以来，奈雪推出“霸气-桶装”鲜果茶系列后仅一个月已售出超300万杯，其通过“全球逐鲜”的数智化供应链挖掘油柑、水蜜桃等本土水果的同时引进海外车厘子、牛油果等鲜果，并以产区接力的方式保障供应，同时在全国近30个省份设保鲜中转仓，实现鲜果24h配送到店，确保广