IMI宏观月报（2023年12月）第12期

2023 年第 12 期（总第 80 期） 海外：美欧日维持利率不变，全球贸易需求反弹有限宏观：经济运行延续平稳，供给端恢复向好机构：《2023 年第三季度中国货币政策执行报告》发布市场：11 月股市延续震荡，债市稳增长政策预期升温 本期推荐：商业银行贷款损失准备前瞻性研究——基于预期损失模型的新证据 中国人民大学国际货币研究所 2023 年 12 月 学术指导（按姓氏音序排列）： 贲圣林曹彤管清友瞿强涂永红张之骧赵锡军 主编：宋科 编委（按姓氏音序排列）： 宋科孙超王剑张斌张瑜朱霜霜 目录 一、国内外宏观金融形势分析.......................................................-1- （一）海外宏观.................................................................................................-1-1．美欧日央行12月货币政策会议均维持利率不变...........................-1-2．美元指数延续偏弱态势；主要非美货币兑美元升值；CFETS指数下跌......................................................................................................................-3-3．全球贸易：价的因素可能仍偏弱......................................................-4-（二）国内宏观.................................................................................................-6-1．经济数据追踪：经济运行延续平稳，供给端恢复向好..................-6-2．中央经济工作会议定调明年经济工作..............................................-7-3．财政政策追踪：定调适度加力、提质增效......................................-8-4．货币政策追踪：定调灵活适度、精准有效......................................-8-5．房地产市场及政策追踪：销售不及预期，一线城市政策再优化-10-（三）商业银行..............................................................................................-11-1．监管动态：金管局修订发布《银行业金融机构国别风险管理办法》，央行发布《银行间债券市场债券估值业务管理办法》.......................-11-2．重大事件：LPR维持不变，央行等八部门印发《关于强化金融支持举措助力民营经济发展壮大的通知》，央行发布《2023年第三季度中国货币政策执行报告》，银行业协会发布《远程银行虚拟数字人应用报告》...................................................................................................................-12-3．2023年11月货币金融及社会融资数据分析...............................-14-（四）资本市场..............................................................................................-16-1．股市：权益市场延续震荡，周期行业相对占优...........................-16-2．债市：稳增长政策预期升温，收益率曲线熊平...........................-18- 二、宏观金融研究专题：商业银行贷款损失准备前瞻性研究——基 于预期损失模型的新证据............................................................-21- （一）摘要......................................................................................................-21-（二）引言......................................................................................................-21- 三、主要经济金融数据..............................................................-24- 图表目录 图1:近期人民币兑美元震荡偏强，CFETS下跌...........................................-3-图2:近期美元指数走弱.................................................................................-4-图3: 12月前20天，韩国出口同比大幅回升至13%...................................-5-图4: 12月前26天，RJ/CRB商品价格指数均值环比下降4%至264.9.......-5- 表格目录 表1: 11月M2增量的结构...........................................................................-14-表2: 11月社融结构......................................................................................-15-表3:经济金融数据一览..............................................................................-24- 一、国内外宏观金融形势分析 （一）海外宏观1 1．美欧日央行12月货币政策会议均维持利率不变 美联储12月货币政策会议将目标利率区间维持在5.25-5.5%不变，符合市场预期。在货币政策声明中，联储暗示本轮加息周期已经结束：一是，“利率已处于或接近紧缩周期峰值”。二是，“所有与会者认为进一步提高政策利率可能是不合适的”。在经济展望中，认可目前去通胀进展，对明年通胀回落更为乐观。相比9月，对明年Q4PCE同比预测从2.6%下调至2.4%，对核心PCE同比预测从2.5%下调至2.4%。此外，小幅下调明年经济增速，失业率预测并未调整，将明年四季度GDP同比预测从1.5%下调至1.4%，失业率预测持平于4.1%。在点阵图方面，官员预计明年降息三次，政策利率从5.4%降至4.6%；对比9月份，彼时预测明年降息两次，政策利率从5.6%降至5.1%。此次会议最大的变化在新闻发布会，美联储主席鲍威尔表示委员会已开始讨论降息。鲍威尔在11月会议时还表示“降息不在考虑范围之内”，此次则承认降息是此次会议的一个讨论话题。引发市场转向交易大幅升温，对2024年联储降息次数预期由不足5次直接升至6次以上。 欧央行12月14日召开货币政策会议，维持利率不变，公布PEPP缩减计划。利率决议方面，管委会维持主要再融资利率、隔夜贷款利率、存款便利利率分别为4.5%、4.75%、4%不变。资产购买计划方面，管委会决定将PEPP全额再投资持续至明年上半年，下半年开始，平均每月将再投资规模缩减75亿欧元，2024年底时完全停止PEPP再投资。此外，在新闻发布会中，欧央行行长拉加德就市场关注的降息开始时间表示“我们目前根本没有讨论降息”，带来市场宽松预期边际减弱。 在经济展望中，欧央行下调了2023、2024年GDP增速和通胀预测。①经济预测方面，12月，欧央行对2023、2024年实际GDP增速预测分别为0.6%（9月预测为0.7%）、0.8%（9月预测为1%）。下调的原因主要是：“2023年三季度经济数据疲软且经济状况恶化。最近更多的负面结果以及出口前瞻指标显示2023-2025年净出口倾向下行。”②通胀预测方面，12月，欧央行对2023、2024年HICP同比预测分别为5.4%（9月预测值为5.6%）、2.7%（9月预测为3.2%）。下调的原因主要是能源价格意外下行。 日央行在12月19日召开的货币政策会议上选择按兵不动，维持负利率和收益率曲线控制政策不变。在新闻发布会中，日央行长植田和男对于退出负利率的表态较为谨慎：“还需要看看工资-通胀的良性循环是否会加强。”暗示日央行倾向等待更多数据以确认通胀趋势， 负利率调整的观察窗口可能推后，明年1月调整的概率降低，4月“春斗”工资谈判结果出炉，可能是个重要观察节点。 2．美元指数延续偏弱态势；主要非美货币兑美元升值；CFETS指数下跌 近期美元指数延续偏弱态势。12月下半月以来，由于FOMC会议整体释放偏鸽信号，市场降息预期明显升温，美元指数走弱，截至12月26日累计下跌1.4%，叠加欧央行表态相对偏鹰，支撑欧元走强，欧元兑美元累计升值1.5%。 在外部美元偏弱运行背景下，人民币兑美元震荡偏强。美元兑人民币中间价下行至7.11以下，7.10附近徘徊，即期汇率也降至7.15以下。但与其他非美货币相比，人民币兑美元升值幅度略低，带来CFETS一篮子汇率微贬。12月以来，截至12月22日，CFETS下跌0.7%至97.88。 中国人民大学国际货币研究所(IMI)-3-http://www.imi.org.cn/ 3．全球贸易：价的因素可能仍偏弱 近期全球贸易需求反弹可能有限，价的因素或仍偏弱。一是，11月全球制造业PMI回升至49.3，仍在荣枯线以下，制造业依然处于萎缩状态，前值48.8。二是，全球贸易价格的跟踪指标RJ/CRB商品价格指数，12月前26天均值较11月大幅下滑4%，同比下降3.1%，价的因素可能构成较大拖累。三是，全球贸易的领先指标韩国出口，12月前20天同比增速有所反弹，较上个月回升10.9个百分点至13%，部分原因在于基数效应，可能也反映全球半导体周期趋向触底反弹。 （二）国内宏观2 1．经济数据追踪：经济运行延续平稳，供给端恢复向好 11月经济运行延续平稳态势，供给端恢复向好，需求端动能偏弱。在去年同期基数明显下沉的背景下，工业生产和消费表现较强，投资保持稳定，通胀延续低位。 生产方面，11月工业增加值增长超预期。在去年低基数效应和稳增长政策发力的双重推动下，11月工业增加值同比增长6.6%，高于前值4.6%；季调环比增长0.87%，高于前值0.39%。分行业看，制造业表现强劲，汽车制造业增速大幅提升至20.7%，计算机、通信和其他电子设备制造业当月同比增速提升5.8个百分点至10.6%。 投资方面，固定资产投资保持稳定。1-11月固定资产投资累计同比增长2.9%，持平前值。其中，广义基建、制造业、房地产投资累计同比增速分别为8.0%、6.3%和-9.4%，前值分别为8.3%、6.2%和-9.3%，基建投资增速继续小幅回落，制造业投资增速小幅增长，地产投资环比降幅收窄。 消费方面，低基数效应下社零同比增速大幅上升。11月社会消费品零售总额同比增速较上月提升2.5个百分点至10.1%，环比季调降0.06%，商品和餐饮同比增速分别为8.0%