纸浆年报：未来可期

未来可期 公司资质 ◆报告要点 长江期货股份有限公司交易咨询 业 务 资 格 ： 鄂 证 监 期 货 字[2014]1号 2023年大规模产能投放使得市场担忧货源充足带来的现货压力，2024年充足货源带来的利空消化完毕，接下来整体供应端没有太大的亮点，即阔叶浆产能小幅增加，针叶浆产能不变，预计全球发运量小幅增加。欧元区经济明年上半年或出现拐点，之前为缓解库存压力增发中国的浆预期会减少供本国使用。因此全年发运中国的量趋于正常，少量增长。内需方面，2024年国内计划投放约500万吨纸产能。前期供给端利空基本出尽，后续价格由需求支撑，预计2024年浆价整体重心上移。 研究员 洪润霞咨询电话：027-65777176从业编号：F0260331投资咨询编号：Z0017099黄尚海咨询电话：027-65777089从业编号：F0270997投资咨询编号：Z0002826 风险点：国内消费低迷；欧美需求复苏证伪；宏观经济风险 联系人 钟舟咨询电话：027-65777091从业编号：F3059360 顾振翔咨询电话：027-65777090从业编号：F3033495 一、2023年全年纸浆行情回顾 2023年全年纸浆市场先单边下行后宽幅震荡整理趋势，整体行情分为两大阶段： 第一阶段：供应增加、单边下行 第一阶段，海外纸浆产能大规模增加，供给端，相对于纸浆市场供需持续低迷的欧洲，大量货源被销往中国，致使国内价格下跌；消费端，虽我国产能增长，但由于开工不足，下游纸张需求疲软，消费增长低于供应增加，库存明显上升，纸浆价格持续下行。 结合前期价格充分的下跌，针叶浆的价格跌至部分浆产成本价以下，而针叶浆的扩产也没有阔叶浆那么大，市场的压力相对较小。考虑到人民币贬值和下游需求的恢复，浆价止跌企稳，呈现低位震荡走势，消化市场压力。 第二阶段：供应扰动、宽幅震荡 在国内纸浆产消两旺的情况下，刺激经济发展的宏观经济政策不断出台，预计2024年货币政策及财政政策偏向宽松，以及工业品指数的震荡上行带动了纸浆需求预期的好转，交易逻辑开始由现实向预期切换。在这一时间节点，海外生产商环节宣布了一系列减产停机公告，提振市场情绪。同时加拿大传出港口工人罢工消息，巴西阔叶发运也出现问题，阔叶供应开始收缩，在进入旺季后，浆价的多次补库也进一步推动盘面上涨。当接近年末，纸浆需求边际逐渐走弱的情况下，叠加汇率升值等宏观风险因子， 盘面又开启了宽幅震荡趋势。 二、供应端分析：全球纸浆全年产量基本稳定，后续产能投放有限 1、针叶浆产能收缩，阔叶浆投产增速放缓 据卓创资讯及公开资料整理；针叶浆方面，2024年暂无新投产计划，总产能或同比收缩。北美浆厂产能退出较多，主要原因为木纤维供应压力、资产老化、高利率持续以及市场需求长期走弱。Metsa芬兰Kemi工厂于2023年9月20日正式开机投产，新产能包括80万吨漂针浆和10万吨漂阔浆。但其公告称计划一年时间达到满负荷生产（约明年秋季满产），投产进度偏慢，低于此前市场预期；阔叶浆方面，新投产量同比减少，2024年尚未有产能退出计划。在2023年阔叶浆新增投产较多，最主要的的366万吨阔叶浆新产能（Arauco156+UPM210）已于上半年完成投产。乌拉圭和智利的阔叶浆出口增长较快，说明其产能释放较为顺利。2024年阔叶浆新增产能从300+万吨减少至250万吨左右，同比减幅超过25%，阔叶浆投产增速放缓。2024年最重要的阔叶浆投产即Suzano的巴西Cerrado项目，计划产能255万吨，预计于2024年6月完工。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 2、纸浆库存压力减弱 从全球浆厂出运量来看，年度维度的全球化学商品浆出运总量整体较为稳定，新兴市场增速相对明显。2023年在中国需求的支撑下，W20主产国持续去库，目前已低于去年同期水平；2024年新产能投 放有限，且中国刚需叠加欧美预期好转，浆厂整体库存压力预计不大。W20漂针浆10月库存天数同比减少9%，漂阔浆同比减少9%；EPIS供应国9月纸浆库存天数同比减少10%；欧港10月木浆港库去化至124万吨，同比减少5%。据Utipulp数据显示，10月欧洲纸浆库存72万吨，同比增加8%，其中针叶同比减少6%，阔叶同比增加8%；库存天数同比增加33%，其中针叶同比增加14%，阔叶同比增加45%。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 国内方面，截至2023年12月14日，我国五地港口总库存达到167万吨，同比减少7%，港库总库存已去化至相对低位。其中阔叶港库同比减少40%，针叶同比增加28%。上半年浆价大幅下跌，纸浆及下游成品纸进入主动去库周期，浆价见底后下半年纸浆转入主动补库阶段。目前国内纸浆市场处于主动补库阶段，下游原料库存不断回升；而成品纸厂整体处于被动去库阶段，纸厂企业库存仍呈去库趋势，但其渠道库存不断累库，说明终端或已进入主动补库阶段。 从库存天数上来看，截止2023年9月，针叶浆库存天数为38天，阔叶浆库存天数为40天，针叶浆的绝对库存数量少于阔叶浆，但是历史同期以及五年均值比较来看，当前针阔叶浆的库存并没有出现结构性失调，整体都处于历史偏低分位，细分来看，针叶浆的库存压力会略大于阔叶浆。展望2024年，针阔叶浆库存结构的相对均衡可能会带来二者的出运压力和整体趋同，短期出运压力并不大。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 3、纸浆进口数量回升 2023年国内纸浆市场呈现供需双强格局。国内针叶浆累计进口762万吨，同比增加28%，阔叶浆累计进口1328万吨，同比增加24%，二者增速接近。预计2024年在国内刚需支撑下进口继续维持高位。截至2023年11月我国纸浆累计进口3311万吨，同比增加24%，其中漂针浆1-10月累计进口762万吨，同比增加28%，漂阔浆进口1328万吨，同比增加24%。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 三、需求端分析：国内需求仍可期待 1、宏观（终端）需求或温和复苏 2024年国内预计温和复苏，终端需求偏谨慎看待。2023年前三季度我国GDP增速5.2%，有机构预测中国2023年全年GDP增速在5.3%左右，2024年GDP增速目标或在4.5-5%。短期内国内宏观数 据依然偏弱。国内CPI、PPI同比持续走弱，进入负值，制造业PMI位于50以下，短期需求恢复难度较大。12月中央经济工作会议定调偏积极，存在托底经济的政策预期，预计2024年货币及财政政策偏宽松。除此之外，人民币贬值也对市场形成较大的负面影响。4月以来美元兑人民币从6.88左右贬值到7.28左右，主要有三个原因。一是4月以来国内经济恢复放缓，经济内生动力不强。二是国内货币政策转向宽松，债券利率下行，可能导致部分资金外流。三是国内政策预期、中美关系以及美国货币政策等也构成一定扰动。 资料来源：IFIND、长江期货 资料来源：IFIND、长江期货 2、国内用浆刚需仍有保障 2024年白卡纸和生活用纸计划新投产能仍然较多，根据隆众统计，白纸系成品纸总计划投产超过600万吨，同比增幅接近30%。2023年1-11月我国机制纸及纸板累计产量11192万吨，同比增加7%。截至2023年12月14日，纸浆下游四大类成品纸（白卡纸、双胶纸、铜版纸、生活纸）累计产量3878万吨，同比增加21%。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 3、库存周期轮动，投机需求或减弱 从价格估值角度来看，纸浆期货于今年5月跌破5000元/吨关口，打破加拿大制浆成本线，盘面见底确认。随后预期先行，在浆价低估值+宏观预期转好的情况下，投机资金开始低位布局，在价格带动下纸浆进入补库周期。 而下游利润方面，尽管2024年仍然会有相对确定性的产能投放，但是当前下游部分纸种盈利能力欠佳，或将掣肘2024年全年的开工负荷率以及产能利用率。从品类上来看，当前下游文化纸和生活用纸的毛利水平在5%-7%之间，整体处于微利状态，而白卡纸的盈利能力处于相对低位，毛利率约为-5%。我们认为，2024年长期的开工负荷率以及产能投放情况需要长期跟踪观察，但是短期视角来看，随着浆价的不断上行，以及浆价对于原材料成本的传导有一定时滞，2023年年底至2024Q1下游成品纸纸厂仍将面临一定的盈利压力，需要持续跟踪成品纸的实际消费和厂家库存水平以及终端对提价的反应。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 4、下游旺季集中在下半年，利润或许需求端支撑 上半年浆价快速回落，成品纸利润率回升速度较快，但下游主动去库情况下纸厂实际销量及营收并不理想，三季度浆价低位反弹，纸厂成本端压力增大，利润回吐，随着8月下游文化纸需求率先好转，纸厂利润有所修复，后续整体呈上行走势，目前各纸种利润率水平偏低，但较2022年利润重心有所提升。 从时间线来看，今年11月开始下游纸厂需求边际转弱，逐渐由旺季转淡，春节前季节性补库完成后，明年一季度下游需求进入淡季，二季度主要为文化纸旺季，秋季招标及经济活跃情况较为重要，随后三季度再次转入淡季，四季度进入行业旺季。而当下游转入季节性淡季时，短期内成品纸利润或有承压；从中长期看纸厂企业库存及库存天数降至相对低位，且终端处于主动补库周期，纸价相对坚挺，后续中端纸厂若转向补库周期，则有利于维持开工保证用浆刚需，但2024年成品纸计划新投产能增速继续提高，供应端压力偏大，实际利润改善仍需看终端需求情况。 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 资料来源：卓创资讯、IFIND、长江期货 四、2024年价格或震荡上行走势 我们预期2024年，纸浆价格将形成震荡上行趋势，浆价整体重心或将上移。 供应端，全球针叶商品浆产能预计增加52万吨，阔叶商品浆产能增加140万吨，与往年产能变化相比变化不大，全球发运预计维持稳定。23年欧洲变量比较大，需求萎缩导致大量浆发往中国的情况在24年会结束，在10月欧洲库存已经低至往年同期低位的情况下，预计在24年一季度开始补库周期，减少浆向中国的流动。自产浆23年成本高于进口浆，预计24年进口浆价提高时，自产浆量少量恢复。国内整体供给稳定增长。 需求端，2024年国内纸厂有425万吨产能投放，对需求有一定的支撑。内需分纸种来看，与经济息息相关的双胶纸和生活纸需求预计小幅增长，铜版纸和白卡纸维持稳定。白卡纸市场已经饱和，但2024年依旧有260万吨计划投产，对价格和生产利润压力大，可能对产量有一定压制。目前文化纸和白卡纸企业库存都处于往年低位，2024年上半年或进入补库周期。纸净出口方面，出口至东南亚的增量弥补出口至欧洲的减量，因此维持稳定或小幅增长。 风险提示： 1、国内消费低迷； 2、欧美需求复苏证伪； 3、宏观经济风险； 风险提示 本报告仅供参考之用，不构成卖出或买入期货、期权合约或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享投资收益或者分担投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应当充分了解报告内容的局限性，结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及员工对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 免责声明 长江期货股份有限公司拥有期货交易咨询资格。长江期货系列报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本报告所载资料、意见及推测仅反映在本报告所载明日期的判断，本公司可随时修改，毋需提前通知，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不代表对期货价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信