投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。宏观与商品策略研究团队屈涛从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com张文从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com刘道钰从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com地缘风险抬升原油溢价，仍关注并持有贵金属和铜铝多头——大宗商品策略周报20231224 第一部分 市场逻辑跟踪 &主要投资机会推荐 2◼本周贵金属和有色价格上行，验证我们观点。红海事件主要影响航运运费，对原油运输亦有影响，但我们不建议因此看多原油，反而该事件有助于贵金属价格抬升。◼贵金属方面，个人消费物价指数下行，加息趋于尾声，债务压力使得24年美国仍有较强货币转宽需要，而从10月职位空缺数据，美国褐皮书报告，和美国财政收支近月情况看，后续通胀回落，货币预期转宽仍是必经路径。此外，鲍威尔对于薪资增速已经回落接近于目标范围路径，也与我们前期判断一致，因此根据前期计划，建议贵金属继续持有。此外，近期地缘风险再度拉升，当风险持续将继续抬升价格溢价。根据通胀预期定价，我们前期经建议白银价格增加多头。本次我们抬升价格中枢，comex黄金支撑位2050美元/盎司，白银24美元/盎司。◼有色方面，我们前两周建议买入铜，我们仍建议关注，本周同样得到验证。供给端，海外矿端的持续扰动、市场对于2024年铜供给过剩预期不断下调，并且当前的低库存以及高基差使得现货铜维持相对强势。本周SMM全国主流地区铜库存环比下降0.64万吨至5.66万吨，较去年同期下降1.96万吨。海外方面，LME铜+Comex铜库存周环比下降0.83万吨至18.4万吨。我们认为，24年铜表现或超预期，与我们年报《预期交易、高波动机会持续》一致。铝方面，铝价在美指走软、库存低位去库、供应担忧以及多头资金的推动下价格拉涨，与铜逻辑一致。在供给产能约束，以及明年保交楼交付预期下，我们认为同样不乏多头机会。锌方面，在近期海外大幅交仓的扰动下，我们观望为主。◼黑色方面，前期我们建议预期交易，铁矿、焦煤远月价格开始拉升，但back结构延续，结合低库存带来的安全边际，使得我们认为，黑色系远月价格支撑较强。本周大行集体降息影响上涨幅度较大，但我们认为更偏向中央经济工作会议结束后的消息真空期压抑已久的情绪释放作用，对于黑色需求实质性利好有限，属于阶段性节奏。回到现货基本面，寒潮雨雪天气加剧建材淡季需求压力，同时供给端增量明显，累库速度偏快，因此仍以观望为主。商品逻辑及机会：继续关注铜铝贵金属多头，建议持有 3◼原油方面，我们判断得到验证。我们曾从宏观视角分析WTI原油价格超过80美元/桶将面对需求调控预期压力，结合近期拜登80美元/桶以下继续收储的“预言”，油价近期承压并不意外。然而，近期原油期限结构开始走平，同时EIA调升明年需求预期，欧佩克年底减产预期再度增强，此时WTI油价在70美元/桶附近为需求和供给的平衡点，再次下探空间在收窄。但在美国政府的政策调控预期下，我们认为搏反弹向上风险较大，WTI平衡价格应在70-80美元/桶附近。周末美国提升购买，价格获得支撑，观点得到验证。◼预计煤炭价格仍将维持震荡。个别煤矿停产检修，市场煤供应较上周有所缩减；两轮冷空气衔接导致全国大部分地区气温骤降，居民用电量有所上涨，电厂日耗稍有回升，但电厂、港口等库存仍高位运行，煤炭采购积极性一般，非电行业需求延续减少，下游需求始终未看到真正的释放；由于需求回升有限，周内部分煤矿价格整体稳定、山西煤价小幅上探，进口煤价优势仍存，气象局预测12月上旬我国大部地区或将以偏暖为主，预计短期煤价仍将承压震荡运行。◼农产品方面，豆类：美豆国内压榨保持增长，巴西出口预期下调，美豆出口下调担忧缓解；美豆收割加速，新作上市压力增大，且巴西大豆播种持续推进，产量预估再创新高。国内方面，豆粕现货成交一般，因猪价低迷，下游备货恐推迟。豆粕库存同环比继续走低，基差或企稳回升。中国大豆进口采购进度提高，留意持续性。多空交织，连粕窄幅运行。生猪：气温逐步转凉，压栏客观条件进一步形成，猪价持续走低后，二育询价积极性和实际成交量均有增加，推动猪价近日持续上涨。二育表现来看，北方相对积极，涨价阶段刺激散户惜售情绪，下游屠宰收猪难度提升，被动接受提价。但从情绪变化来看，猪价连续上涨后二育实际成交有转弱倾向，猪价上涨动力或有转弱。长期来看，需求方面，节日效应结束，猪肉的需求处于缓慢恢复阶段，宰量低位反复震荡，需求对于猪价支撑力度不强。随天气逐步转凉，从10月往后，历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，猪肉需求将逐步回暖。但在消费降级趋势下，预计今年需求难有超预期表现。商品逻辑及投资机会：原油或仍仅维持震荡，黑色短期观望 4板块投资机会：关注白银新的试仓机会，铜仍维持多头判断板块逻辑重点关注油气鹰派措辞和预期管理使得价格跌入美国目标安全价位，此时战略库存储备买入进行。期限结构出现走平，但EIA调降今年需求同时调升明年需求，这使得原油价格短期跌势或暂缓，但由于宏观需求端压制，扔不建议多头。供应端来看，油价的下跌可能引发OPEC+在11月会议中继续减产。美国炼厂检修季结束，开工回升对原油需求形成支撑，成品油需求韧性带动库存持续回落。目前期限机构已经走平，短期价格获得支撑，但仍建议观望为主煤炭本周煤炭市场整体供应稍有缩减，受前期受天气影响以及港口封航等，大秦线发运回落明显，港口去库有所加快；寒潮影响下电厂下游日耗延续回升，而各环节库存仍处高位，主产区、港口煤价均震荡偏弱运行，运费持续上涨叠加下游采购一般影响下进口煤价暂稳运行，下周寒潮持续影响下煤价或小幅震荡上涨，高库存压制下涨幅有限。短期承压震荡运行化工截至12月22日，化工综指、塑料及橡胶行业综指持平，聚酯行业综指短期显著回暖。成本端支撑强化下，各板块品种震荡走强。海外需求方面，市场对于美联储利率预期重心不断下移，11月商品消费支出回暖，新屋销售弱化或为短期，利率下探背景下，地产短期向好潜力有望边际提振化工需求。国内需求方面，11月社零增速回升略弱，纺服短期改善，行业短期改善空间或有限，长期消费复苏态势有望延续。原料端，海外市场利率预期重心下移，地缘风险爆发，安哥拉宣布退出OPEC+，油价冲高回落。红海航线扰动支撑运输成本上行，化工成本端支撑波动加大。开工方面：江浙织机、PVC开工回落，塑料开工低位宽幅震荡贵金属美国10月财政赤字出现明显走弱，显示美国始终顾忌自身财政赤字情况，24年美国财政退坡概率增大。加息趋于终止，财政投鼠忌器，风险溢价存在，因此贵金属并不看跌，因风险、需求回落、以及通胀因素，价格不排除年底前出现试探前高的超预期表现，这支撑了我们前期建议的抄底买入行为。周五白银大幅拉涨，考虑通胀预期回落，白银库存进一步下降，预计白银价格仍有机会继续向上。综合看，黄金白银短期仍有继续上冲机会，不排除年底创新高可能。多单持有有色市场仍以交易降息为主，拉涨有色。对于铜，美联储12月议息会议立场鸽派，会议正式打开利率下方空间，美元指数继续走低，支撑铜价。此外，海外矿端的持续扰动、市场对于2024年铜供给过剩预期不断下调，并且当前的低库存使得现货铜维持相对强势。对于铝，近期铝价在美指走软、库存低位去库、供应担忧以及多头资金的推动下价格拉涨。对于锌，周内海外再现LME大幅交仓，夜盘曾一度冲高回落，但锌价下跌后海外矿山再迎减产消息——托克旗下锌矿再次减产，远期矿端供应收紧预期仍在持续，后续矿端偏紧或向锭端传导，锌价下方支撑较强。铜铝多头，继续持有 5板块投资机会：黑色原料短期止盈板块逻辑重点关注黑色本周盘面受大行集体降息影响上涨幅度较大，但我们认为更偏向中央经济工作会议结束后的消息真空期压抑已久的情绪释放作用，对于黑色需求实质性利好有限，属于阶段性节奏。回到现货基本面，寒潮雨雪天气加剧建材淡季需求压力，同时供给端增量明显，累库速度偏快。热卷表现好于建材，受天气影响主流消费地到货较少，而需求韧性尚存。铁矿发运到港处于高位，焦煤供应缓慢恢复，两者均是供给边际趋松状态，但补库仍在进行，因此下方空间有限。不过炉料补库基本已被盘面定价，在钢厂利润不佳背景下，关注宏观利好释放后，炉料补库不及预期带来的增量利空形成的回调风险。成材利润未修复下，继续原料多头风险上升，建议短期止盈建材玻璃端，供应端利润高位使得复产预期仍强，且当下产量已经同比去年转正。远月供需预期受宏观摆动影响较大，基本面来看日熔较高，但需求仍有较大分歧。地产政策消息冲击，宏观预期回暖，但宏观交易已经告一段落。关注后续产销，若产销持续偏强，则价格震荡偏强，反之价格震荡走弱。纯碱端，当前纯碱产量仍有短期事件冲击，重碱基本平衡略有过剩，供应端不确定性促使下游补库，轻碱需求环比仍旧偏强，产量环比走弱，基本面仍旧有韧性，短期现货价格预计坚挺。下周或有进口到港，基本面驱动重新向下，预计下周震荡偏弱。盘面仍有较大基差，注意波动风险。纯碱供应端扰动，波动风险较大农产品豆类：受巴西降水条件改善影响，本周美豆下跌。美豆压榨利润较好，巴西大豆种植基本完成，天气预报显示未来2周巴西中西部干旱地区降水明显改善，后期巴西大豆进入生长关键期，警惕天气反复的风险。巴西累计降雨依然低于正常值，而且气温很高，继续对大豆作物单产潜力造成影响。多家机构继续下调巴西大豆产量预估。阿根廷大豆种植顺利推进，本季度以来阿根廷大豆产区降水条件较为理想。长期看，南美大豆产量若不及预期，豆类市场或偏多震荡；如果南美大豆顺利增产，全球豆类市场宽松走向不变。生猪：供应方面，在行业小幅亏损的情况下，能繁去化力度十分有限；同时，随着市场规模化的不断提升，管理效率的不断增强，市场psy以上行为主。综合母猪存栏和生产效率测算来看，目前仍处压力兑现时期。另外，前期压栏大猪持续释放，大猪出栏占比仍在往上攀升，而北方疫情逐步趋稳，小猪出栏的占比则出现下行。需求方面，受寒潮影响，南北方出现的大降温天气带动需求启动以及散户惜售情绪的升温，导致近期猪价短期内出现连续反弹。短期来看，虽然需求量确有好转，但是基础供应压力较大的问题依旧没有得到解决，以及大集团企业出栏计划量环比仍在增加，本轮反弹能否持续有待观察。长期来看，在疫病反复、恐慌情绪、资金压力共振下，母猪端开始加速淘汰，淘汰母猪价格加速下滑，11月能繁母猪去化速度加快，利多远月猪价。观望为主 6主要大宗商品价格跟踪：商品普涨强类别商品主力合约近一周涨幅（%）近一月涨幅（%）近一年涨幅（%）贵金属黄金0.9 2.9 17.0 白银1.3 3.4 14.4 有色金属铜0.9 1.8 4.9 铝2.9 2.4 2.8 锌2.1 1.7 -9.0 镍-1.0 1.6 -40.3 不锈钢1.8 1.8 -14.5 黑色螺纹钢2.3 0.6 1.1 热轧卷板2.2 2.0 2.4 铁矿石4.5 2.9 19.5 焦炭2.0 0.3 -2.0 焦煤3.2 1.3 7.2 玻璃5.3 14.3 23.8 纯碱-1.2 17.0 -17.7 能源化工NYMEX天然气4.4 -18.6 -51.1 布伦特原油2.8 -3.4 -4.2 沥青0.7 3.9 2.6 甲醇5.3 2.4 -1.8 PTA4.4 2.2 9.2 PVC0.6 -0.1 -2.1 7海外总览：欧