行业轮动2024年度定量策略报告暨展望：1H24科技资产杆位起跑，2H24景气投资或能超车

1H24科技资产杆位起跑2H24景气投资或能超车 报告日期：2023年12月21日 ◼分析师：吕思江◼SAC编号：S1050522030001◼分析师：马晨◼SAC编号：S1050522050001 投 资 要 点 回顾2023：因子择时有效，组合样本外超额新高： 2023年周月频轮动超额收益双双年内新高，主要源于坚定推荐科技板块、关键时点推荐周期，叠加截面因子择时持续发挥作用。华鑫量化行业轮动方法论承受住了样本外“风高浪急”的考验。 展望2024：熊牛转换，不宜过分悲观： 外围市场1H24美股科技料能继续上行。国内伴随稳地产、数据要素等多政策组合拳落地，国内GDP同比相应提升，2024 A股赚钱效应有望出现。 2024仍有值得期待的因子：1H科技，2H景气 建议关注因子： 上半年继续关注代表主题投资的资金流、动量、短端景气，下半年关注反转、机构重仓、长端景气，全年关注财务质量。建议关注路标：资金反身性、增量资金入市、拥挤度提示的高低切换。 诚信、专业、稳健、高效 风 险 提 示 宏观情景变化、行业景气度下行、新产品进度不及预期、行业竞争加剧风险、海外政策变化风险；历史规律样本外发生变化，历史收益不代表未来收益，海外宏观环境变化。 2.如何理解2023年大类因子超额收益并进行因子择时？3. 2024哪些因子值得期待？1. 2023重要观点回顾 目录CONTENTS 0 12023重要观点回顾 回顾2023：时机成熟积累充分，开始进行月频ETF产品推荐： 资料来源：Wind，华鑫研究所 0 2如何理解2023年大类因子超额收益并进行因子择时？ 定性因子择时框架体系一览： 2023并没有年初有效到年尾的因子，大部分因子都有至少三周的回撤期，因子择时尤为重要。 流动性在去除长线资金后仍然有效，月频推荐关注主力、交易盘、基金仓位信息。长端景气预期2023年全年回撤，仅6月、11月反弹。短端景气预期7月后回撤较大。动量反转需要进行择时，价量类因子在6月无法抓住行业轮动主要矛盾。质量因子、低估值因子仍有正收益。 2023定量关键词： 资金流：内资主导 2023一改往年常态，北向长线资金开始失效，内资、公募边际变动、北向短线资金重回主导地位。 分析师预期：偏向事件驱动 与往年EPS、ROE持续调升等逻辑不同，2023年分析师有效推荐行业行情多以事件驱动的方式呈现：持续调升目标价等口径更加有效。 价量类因子：“被迫”的风险暴露 收益率偏度、单周动量、高波动率等因子多头显示，2023年行业轮动显示出较高的风偏，因为【低波红利】无法被一级行业概括。 财务特征因子：“ALL-IN”主业 营收占净利润比例、资产净利润率、销售费用/营收占比等因子多头显示，龙头股敢于ALL-IN主业的行业表现更好。 资料来源：华鑫研究所 032024哪些因子值得期待？ 宏 观 基 本 假 设 ：1H2 4美 股 科 技 继 续 上 行 美股方面，科技龙头带领纳指上行，续创历史新高。AI技术突破持续发生，科技赛道想象空间充足。A股也有对应数据要素、智能驾驶等政策预期即将落地生效。综上，重视利好刺激、美股映射下1H24 A股科技板块的机会。 诚信、专业、稳健、高效 股市作为“经济晴雨表”提前反应对GDP同比变动方向的预期，当前投资者对中国经济定价是失速，显然过于悲观。 随着“稳地产”和数据要素入表等多重利好在2024落地和发挥作用，2024作为经济转型关键一年料将熊牛切换，不宜过于悲观。 宏 观 基 本 假 设 ：2 0 2 4A股 赚 钱 效 应 提 升 除去GDP上行预期之外，资金和投资者反身性也将持续助力反弹：当前Wind全A距离前低仅一步之遥，大量权重股屡破新低。静待市场修正悲观定价后股市赚钱效应提升，增量资金入市。 3.12024哪些资金流类因子将会表现更好？ 2024资金流关键词：内资、公募、北向短线资金 北向资金：年末暴动缺席，Q1静待北向回流 2024Q1重点关注北向是否回流：重要赛道趋势机会：电公事业、计算机、通信、传媒、机械。超跌板块修复机会：轻工制造、电新能源、电子、商贸零售。 主力资金：弱复苏下1H24仍偏向事件驱动 2024Q1维持题材投资调整后继续的判断，关注主力增量资金在题材上的边际方向。智能驾驶、具身智能、数据要素等热门微盘题材。 公募基金：发行潮推迟下建议放大三类特定基金行业选择 基金边际动向偏好： 事件驱动的科技板块：电子、传媒、通信、计算机。偏向防御的周期板块：煤炭、农林牧渔、钢铁、建材。2H24注意基金重仓板块中三类更敏锐的基金边际动向。 诚信、专业、稳健、高效 CDS利差随地方债落地、地产危机缓解而大幅下行，本次北向却未应声大幅流入。观察历史，CDS下行后北向回流仍需时间。此外北向流入幅度仍受美元强势压制，但市场已经开始定价2024Q2联储开始降息。 综上，2024Q1静待北向回流。 公募重仓股的主力边际流入本身就比北向重仓股票高：内资规避北向重仓，北向增量乏力。6月之后主力资金不断向小微盘明牌流入，市场热点开始规避机构重仓上涨。微盘指数是主题投资较好的代理变量。 参考MACD逻辑，我们构建快慢线捕捉北向的趋势买入：为避免长短期趋势买入周期过长导致钝化，我们引入分歧度（DIFF）的概念。简化后，DIFF代表快线与慢线的差的3周平滑值的差分： 2024Q1重点关注北向是否回流：重要赛道趋势机会：电公事业、计算机、通信、传媒、机械； 超跌板块修复机会：轻工制造、电新能源、电子、商贸零售。特殊地，我们不会考虑基于北向去买国防军工。 2024年主题投资仍能持续，机构重仓仍需等待增量资金入场 我们用成交金额、浮盈筹码两个维度分析微盘股的拥挤情况： 成交金额角度，当前处于历史分位数0.9以上，成交金额来看较为拥挤，但未创下历史新高，对应调整幅度相对更小。 浮盈筹码角度，当前浮盈处于0.5历史中位，出逃引发踩踏概率不大，对应行情盘整后仍能持续震荡向上。 综上，微盘股等权拥挤度处于0.7左右，维持微盘股震荡向上的判断，等待拥挤度新高引发踩踏后资金切换至高景气赛道。 前文说到微盘股是题材投资的代理变量，2024Q1维持题材投资调整后继续的判断，关注主力增量资金在题材上的边际方向。 2018年以来基金重仓板块、个股收益（基金重仓指数，存量）与股票型+混合型基金累计新发型份额走势较为一致。 我们认为两者关系螺旋递进：一方面新募集的增量资金入市使得公募基金能够持续补仓重仓板块，另一方面赚钱效应能吸引更多增量资金。 短期赚钱效应和超募金额路标均未出现，下半年随复苏节奏关注路标和公募重仓板块表现。 基金行业选择轮动因子：三因子等权结合。 基金边际动向偏好：事件驱动的科技板块：电子、传媒、通信、计算机；偏向防御的周期板块：煤炭、农林牧渔、钢铁、建材；2H24注意基金重仓板块中三类更敏锐的基金边际动向。 3.22024看长端景气预期还是短端景气预期？ 2 0 2 4景 气 预 期 关 键 词 ： 先 事 件，再 修 复 主题投资赚钱效应仍然明显：长短景气比值创2018年以来新低 分析师预期方面，长端景气代表景气投资，短端景气代表主题投资。 分析师本身能够在抱团分歧时点准确选择主线行业（详见2021年）。长短景气比值来到了2018年以来的新低，不排除极端情况下长短比值接连创下新低，但需要逐渐重视景气投资。 短端景气：弱复苏下1H24仍偏向事件驱动 1H24趋势跟随：传媒、通信、计算机、煤炭、电子。 长端景气：重视业绩释放下的行业机会 2H24超跌反转：电子、农牧、社服、食品饮料、电新。 1H24事件驱动：机器人（机械）、独身经济（家电、轻工制造）、数据要素、6G（传媒、通信）。2H24超跌修复：电子、农牧、社服、食品饮料、电新。 3.32024看动量还是反转？ 2024动量反转关键词：科技板块并不拥挤，行业轮动速率有望下行 科技板块并不拥挤，行业轮动速率有望下行 2023年科技板块作为动量多头常客，动量策略相较于反转策略超额明显。TMT板块政策预期仍强，续推动量。拥挤度角度也能佐证：科技板块的拥挤度并不高，高低切换路标未现。 动量：推荐关注换手和收益更平衡的12个月动量 1H24强者恒强：独身经济（家电、轻工制造）、数据要素、6G（传媒、通信）、机器人（机械）。 反转：关注是否由于过于拥挤导致高低切换 2H24超跌板块：电新、银行、建材、地产。 2024动量反转关键词：科技板块并不拥挤，行业轮动速率有望下行 以近一个月成交金额占过去一年百分位角度作为拥挤度来看： 传媒当前拥挤度有所上行但仍处于历史中等水平。 计算机处于拥挤较低水平。 通信处于拥挤度中等水平。 综上，科技板块代表性行业并没有触发极度拥挤，踩踏发生的概率响应更小。 相较于没有明确【板块】主线的2022年，2023年轮动速率相对更低。从轮动强度来看，当前处于过去两年中等水平，从2023年11月之后震荡向上，代表趋势策略当前占优。展望1H24，科技在新发政策、美股映射等加持下有望持续强势，板块较易被趋势策略所捕获，轮动速率料能进一步下降，轮动强度或能继续提升。 3.42024看哪些财务特征？ 2024财务特征关键词：续推龙头股“ALL-IN主业”的行业 “ALL-IN主业”的商业模式代表： 销售费用占比高：商业模式使然的医药、计算机、传媒、食品饮料；持续经营净利润/税后利润占比更高：传媒、轻工、军工、电公、计算机、电子；营业成本远高于非金融类支出：传媒、非银、纺织服装、轻工、银行、社服。 资料来源：Wind，华鑫研究所 3.5综上，2024哪些行业值得重点关注？ 2024上半年科技确定性仍然高，下半年关注景气投资有效性是否回升 资金流：2024Q1关注北向回流，以内资动向结合交易盘动向为主，2H24看基金募集是否回暖，重仓是否反弹。 长短景气预期：1H24继续关注美股映射的科技板块以及红利低波，2H24关注传统成长赛道是否接力。 财务特征：“ALL-IN主业”仍是2024财务特征主要构成。 动量反转角度暂时仍以动量为主，反转需要等待路标（景气行业收益率上行、偏度提升、行业波动率升高）。 风 险 提 示 宏观情景变化、行业景气度下行、新产品进度不及预期、行业竞争加剧风险、海外政策变化风险；历史规律样本外发生变化，历史收益不代表未来收益，海外宏观环境变化。 量化和基金研究组介绍 吕思江：量化和基金研究首席，数学博士，2022年3月加入华鑫证券研究所。9年量化和基金研究经验，覆盖各类定量策略，尤其擅长定量资产配置、行业风格轮动、FOF和基金投顾策略研究。 马晨：南加州大学金融工程硕士，上海财经大学金融工程学士，2022年3月加入华鑫证券研究所，主要覆盖FOF和基金定量研究方面内容。 黄子轩：格拉斯哥大学硕士，2022年3月加入华鑫研究所。 武文静：上海财经大学硕士，2023年7月加入华鑫研究所。 刘新源：哥伦比亚大学硕士，2023年10月加入华鑫研究所。 证券分析师承诺 证券投资评级说明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的