权益因子观察周报第71期：本周小市值风格表现不佳，成长、超预期因子表现较好

2023.12.09 大类资产配置 本周小市值风格表现不佳，成长、超预期因 被子表现较好 动——权益因子观察周报第71期 资 产本报告导读： 配大类因子表现上，本周沪深300内，超额收益较好的是超预期、成长、盈利。中证置500内，超额收益较好的是估值、成长、北上资金。全市场内，超额收益较好的是北周上资金、成长、超预期。沪深300指数增强组合本周超额收益为0.76%；本年超额报收益为-3.8%。中证500指数增强组合本周超额收益为0.32%；本年超额收益为-2%。 摘要： 公募指数增强基金表现。截至2023年12月8日,沪深300增强基金本年收益排名前五的是国金沪深300指数增强A（167601.OF）、博道沪深300指数增强A（007044.OF）、汇添富沪深300指数增强A （005530.OF）、富国沪深300增强A（100038.OF）、西部利得沪深300指数增强A（673100.OF),本年收益分别为-3.07%、-5.55%、- 5.72%、-6.6%和-6.61%,相对沪深300指数的超额收益分别为9.13%、 报 6.65%、6.48%、5.59%和5.59%。中证500增强基金本年收益排名证前五的是长城中证500指数增强A（006048.OF）、华夏中证500指券数增强A（007994.OF）、华夏中证500指数智选A（013233.OF）、研西部利得中证500指数增强A（502000.SH）、光大保德信中证500究指数增强A（013639.OF),本年收益分别为4.48%、3.38%、3.13%、1.12%和0.26%,相对中证500指数的超额收益分别为10.73%、 告 9.63%、9.38%、7.37%和6.51%。 单因子表现。沪深300内，本周（2023-12-04至2023-12-08）超额收益较好的因子是股息率、单季度归母净利润、单季度归母ROE。中证500内，本周超额收益较好的因子是股息率、单季度归母净利润、单季度归母ROE。全市场内，本周超额收益较好的因子是单季度归母 净利润、标准化预期外单季度扣非ROA、单季度扣非ROA变动。 大类因子表现。本周沪深300内，超额收益较好的是超预期、成长、盈利。中证500内，超额收益较好的是估值、成长、北上资金。全市场内，超额收益较好的是北上资金、成长、超预期。 指数增强组合表现。截至2023年12月8日，沪深300指数增强组合本周收益-1.63%，沪深300收益-2.4%，超额收益为0.76%；本年收益-16%，沪深300收益-12.2%，超额收益为-3.8%，超额收益最大 回撤为-6.6%。中证500指数增强组合本周收益-0.92%，中证500收益-1.24%，超额收益为0.32%；本年收益-8.25%，中证500收益- 6.25%，超额收益为-2%，超额收益最大回撤为-5.43%。 附录。（1）单因子历史表现。（2）大类因子历史表现。（3）指数增强组合历史表现。 风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。 大类资产配置研究 廖静池(分析师) 报告作者 0755-23976176 liaojingchi024655@gtjas.com 证书编号S0880522090003 张雪杰(分析师)0755-23976751 zhangxuejie025900@gtjas.com 证书编号S0880522040001 刘凯至(分析师)0755-23976911 liukaizhi025861@gtjas.com 证书编号S0880522110002 损失和损害基金达成突破性协议 相关报告 2023.12.06 全球主要股票市场波动率回落 2023.12.06 市场调整但显强势，把握回调积极增配 2023.12.02 人民币升值，中国10Y国债波动率涨幅领先 2023.11.30 2025年基本建立国家产品碳标识认证制度 2023.11.29 目录 1.公募指数增强基金表现3 1.1.公募沪深300指数增强产品表现3 1.2.公募中证500指数增强产品表现4 2.因子表现5 2.1.单因子表现6 2.2.大类因子表现7 2.2.1.沪深300股票池大类因子表现7 2.2.2.中证500股票池大类因子表现8 2.2.3.全市场大类因子表现9 3.指数增强组合表现10 4.附录11 4.1.指数增强基金与多因子选股模型11 4.2.单因子组合优化历史表现13 4.3.大类因子历史回测结果14 4.4.指数增强组合历史表现（2010.01-2022.04）15 5.风险提示16 在大类资产配置研究中，权益资产作为核心标的，一般使用宽基指数作为底层资产。投资工具上可以直接选择指数类基金，指数基金中又有指数增强类基金、被动指数基金可供选择。相对被动指数基金，指数增强 基金有明显优势：一是指数增强基金限制了持仓标的指数成分股不低于 80%，跟踪误差也有相应约束，保证了紧密跟踪指数的同时获取一定的超额收益。二是在近几年的实际投资效果上，大多数指数增强基金相对于被动指数基金都有明显的超额收益。三是指数增强基金主要采用多因 子选股模型，具备量化投资的科学性、纪律性、系统性等特点。多因子 选股模型与指数增强基金介绍参见附录4.1。 在本周报中，我们首先对国内主要宽基指数的公募指数增强基金产品的本年和近两年的业绩表现进行周度跟踪，供投资者参考。然后，指数增强基金主要使用的多因子选股模型，我们对模型中常用因子的表现进行跟踪，展示不同股票池（沪深300成分股、中证500成分股、全市场）中各类选股因子表现，主要包括不同时间区间单因子的超额收益、大类因子的超额收益和多空收益情况。其中，超预期类因子的详细介绍和测 试结果参见报告《基于PEAD效应的超预期因子选股效果如何——权益配置因子研究系列01_20220601》。最后，介绍展示我们团队基于权益因子库构建的沪深300指数增强组合、中证500指数增强组合的表现。权益因子和指数增强组合历史表现参见附录4.2-4.4。其中，中证500指数增强组合的构建过程详见报告《使用基本因子构建中证500指数增强策略初探——权益配置因子研究系列02_20220720》。 1.公募指数增强基金表现 我们统计了2023年1月1日之前成立的公募基金指数增强产品。从跟 踪指数来看，主要以沪深300、中证500为主。截至2023年12月8日, 其中沪深300指数增强产品有53只，规模666亿；中证500指数增强 产品有54只，规模512亿。我们直接以对应指数为比较基准，超额收益为产品区间收益减去基准指数区间收益。 1.1.公募沪深300指数增强产品表现 截至2023年12月8日,本年收益排名前�的是国金沪深300指数增强A （167601.OF）、博道沪深300指数增强A（007044.OF）、汇添富沪深300指数增强A（005530.OF）、富国沪深300增强A（100038.OF）、西部利得沪深300指数增强A（673100.OF),本年收益分别为-3.07%、-5.55%、 -5.72%、-6.6%和-6.61%,相对沪深300指数的超额收益分别为9.13%、6.65%、6.48%、5.59%和5.59%,超额收益最大回撤分别为-2.4%、-2.67%、 -1.62%、-1.32%和-4.19%。 公募基金沪深300指数增强产品2023年以来收益前20名的收益情况如下表。 表1：公募沪深300指数增强产品本年收益前20名 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2023年以来和近两年的公募沪深300指数增强产品前10名的超额收益曲线如下。 图1：2023年公募沪深300增强产品前10名超额收益图2：近两年公募沪深300增强产品前10名超额收益 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.2.公募中证500指数增强产品表现 截至2023年12月8日,本年收益排名前�的是长城中证500指数增强A （006048.OF）、华夏中证500指数增强A（007994.OF）、华夏中证500 指数智选A（013233.OF）、西部利得中证500指数增强A（502000.SH）、光大保德信中证500指数增强A（013639.OF),本年收益分别为4.48%、3.38%、3.13%、1.12%和0.26%,相对中证500指数的超额收益分别为 10.73%、9.63%、9.38%、7.37%和6.51%,超额收益最大回撤分别为-2.02%、 -2.36%、-2.46%、-2.96%和-2.74%。 公募基金中证500指数增强产品2023年以来收益前20名的收益情况如下表。 表2：公募中证500指数增强基金2023年以来收益前20名 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2023年以来和近两年的公募中证500指数增强产品前10名的超额收益曲线如下。 图3：2023年公募中证500增强产品前10名超额收益图4：近两年公募中证500增强产品前10名超额收益 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.因子表现 指数增强基金主要使用的多因子选股模型，下面跟踪展示常用的单因子、大类因子的不同时间区间的表现。我们从估值、盈利、成长、公司治理、 价量、超预期等多种投资逻辑出发构建常用因子库。在具体使用上，除市值因子以外，其他因子均进行因子中性化处理。市值行业中性化处理具体做法是：在初步计算得到因子原始值后，首先进行绝对中位数法去极值，并进行Z-Score标准化，然后以每个股票标准化后的因子作为因 变量，对数市值和中信一级行业虚拟变量作为自变量进行横截面回归，将回归后的残差作为每个股票因子值。一般认为，经过中性化处理后的因子，排除了市值和行业的影响，可以更好地反映因子的投资逻辑和选股效果。 2.1.单因子表现 由于篇幅有限，我们从因子库中选出30多个因子进行重点跟踪，每类因子只展示代表性因子。单因子收益表现的考察方式，主要使用组合优化方法，控制市值、行业暴露，使用线性规划求解因子最大化得分组合，考察该组合相对于基准指数的超额收益情况。表3展示了本周、本月、 本年三种股票池（沪深300成分股、中证500成分股、全市场）内单因子最大化得分组合的超额收益表现。单因子的历史绩效见附录4.2。 沪深300股票池内，本周（2023-12-04至2023-12-08）超额收益较好的因子是股息率、单季度归母净利润、单季度归母ROE,超额收益分别为1.68%、1.43%、1.25%;本周超额收益较差的因子是、一个月涨跌幅、分析师覆盖度。本年超额收益较好的因子是市净率倒数、股息率、20日换手率,超额收益分别为19.95%、13.95%、13.5%;本年超额收益较差的因子是、分析师覆盖度、单季度毛利率。 中证500股票池内，本周（2023-12-04至2023-12-08）超额收益较好的因子是过去60日盈利调整、单季度扣非ROA变动、单季度扣非ROE变动,超额收益分别为0.45%、0.42%、0.4%;本周超额收益较差的因子是、净经营资产收益率、一个月涨跌幅。本年超额收益较好的因子是股息率、市净率倒数、EBIT2EV,超额收益分别为10.03%、7.49%、6.87%;本年超额收益较差的因子是、净经营资产收益率、单季度归母ROE。 全市场股票池内，本周（2023-12-04至2023-12-08）超额收益较好的因子是单季度归母净利润、标准化预期外单季度扣非ROA、单季度扣非ROA变动,超额收益分别为2.06%、0.86%、0.75%;本周超额收益较差的因子是、一个月涨跌幅、分析师覆盖度。本年超额收益较好的因子是市净率倒数、股息率、20日换手率,超额收益分别为20.22%、16.03%、15.17%;本周超额收益较差的因子是、分析师覆盖度、单季度扣非净利润增长率。具体见下表。 表3：单因子组合优化的超额收益