家电行业2024年投资策略：关注性价比、低渗透和零部件新领域

证券研究报告|2023年12月08日 家电行业2024年投资策略 关注性价比、低渗透和零部件新领域 行业专题·策略报告家用电器 投资评级：超配（维持评级） 证券分析师：陈伟奇 证券分析师：王兆康 证券分析师：邹会阳 0755-81982606 0755-81983063 0755-81981518 chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cn zouhuiyang@guosen.com.cn S0980520110004 S0980520120004 S0980523020001 面对不确定性，寻找安全与成长 •随着各类消费政策的落地，需要关注低渗透率的成长赛道。同时关注过去三年外生因素影响下，基数相对较低的领域。 内销：循品质消费和实用性消费的高低分化趋势,机会或更多集中在小家电 •尽管家电作为耐用消费无法摆脱消费大环境的影响，但从消费属性来看，大家电的销售更多来自于需求端（如地产、政策）的拉动，而小家电则更受到供给侧（如新产品）的影响。2024年预计作为2023H2密集政策出台后的居民收入和信心恢复期，居民收入预期消费意愿的传导链条越短，则该领域越可能先产生较大弹性。同时弱复苏背景下，消费者并非杜绝支出，而是支出理性程度提升，在此背景下，我们首先优选基数不高、价格合理，且处于较强产品周期的可选领域。 •性价比不意味着降级，而是以实用、好用指导下的更好的供需匹配，品质消费和实用性消费的高低分化趋势或更为明显。 •因此内销核心关注清洁、个护和厨房领域的低渗透率小家电。 新赛道：关注格局明朗化的车载零部件，和技术迭代打开空间的科技消费领域 •车载零部件：市场天花板足够高的背景下，关注格局走向清晰的细分领域，包括：新能源车热管理零部件（阀件、压缩 机等）、控制类零部件（EPS电机、刹车电机等）、车灯等。 •科技消费：技术迭代或带来产品和服务的非线性增长，重点领域包括：智能家居产品和服务、家用服务机器人等。 外销：欧美提份额，新兴市场寻增量 •发达市场同样强调“性价比”，基数正常+需求承压+库存低位背景下，关注低渗透和集中度待提升的领域，另外关注中 美关系缓和背景下关注贸易政策带来的催化 •关注低渗透领域有望延续高景气，非欧美区域逐步成为贸易第二增长极。 风险提示：国内外需求波动风险、行业竞争加剧影响盈利能力风险、新领域拓展进度不及预期风险。 01 2023复盘和2024年研究框架 02 内销：关注性价比带来的理性消费趋势 03 科技消费：技术加持或带来非线性增长 04 05 零部件：格局得到时间的检验外销：稳健中寻找低渗透领域 06 07 大家电：关注稳健收益投资建议及风险提示 012023复盘和2024年研究框架 实现超额收益：截至2023年12月6日，家电行业相对大盘跑赢12.4%相对收益，其中主要超额由黑电、零部件贡献 •黑电（+45%年涨幅）：主要由科技类和显示类标的贡献超额 •零部件（+11%年涨幅）：主要由家电延展车载等领域零部件为主要贡献超额 •白电（-4%）、照明（-1%）：在低基数下实现了利润弹性 •小家电（-12%）、厨电（-13%）：估值相对稳定但行业需求不振导致业绩端波动较大 超额收益H1由估值贡献，H2回归业绩，但估值仍处低位：行业估值受预期利润降速影响回调大于大盘，当前13倍(TTM)处于历史下25%分位 2023年以来家电行业实现超额收益（年涨跌）利润增速稳定，行业估值(TTM)对比大盘回调至低位 30% 20% 10% 0% -10% -20% 传媒通信计算机汽车电子 纺织服装机械设备家用电器非银金融公用事业医药生物建筑装饰 钢铁轻工制造国防军工有色金属 银行农林牧渔 综合沪深300交通运输 化工食品饮料休闲服务建筑材料房地产商业贸易 电气设备 -30% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 家用电器(申万)沪深300行业利润增速 30 28 26 24 22 20 18 16 14 12 10 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 5 内销——大家电：前高后低。2023H1普遍实现高增，冰洗厨Q2即开始进入低/负增长区间基数更低，空调的高基数延续至Q3 内销——小家电 •洗地机：延续了高增长，核心是价格下沉带来目标消费者的扩围 •电动剃须刀：2022年到2023H1的高增主要来自于抖音渠道的贡献，H2回到低增速区间 •电饭煲：耐用成熟厨房小家电维持负增长区间 •扫地机&投影仪：整体处于低增速区间，以价换量同样实现了消费者扩围，带来脉冲式提升 •按摩仪：前高后低，但考虑2022年同样基数不高，预计2023全年仍处于正常基数 因此从基数角度考虑，小电基数压力更小，基数不高的领域包括：大电中的冰洗；小电中的饭煲、扫地机、投影仪、局部按摩器 大电销量增速：冰洗厨2023年基数均不高小电销量增速：饭煲、扫地机、投影仪、按摩器基数压力较小 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 空调冰箱洗衣机油烟机 250% 200% 150% 100% 50% 0% 电饭煲扫地机洗地机投影仪电动剃须按摩仪 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 -30%-50% 资料来源：产业在线，国信证券经济研究所整理资料来源：奥维云网，久谦，国信证券经济研究所整理6 K型消费复苏背景下，关注具有新产品/新价格带的标的。消费压力并不代表可选品类失去市场，反而“口红效应”有可能带来额外增量 好产品是基础，研发+营销优化成本降价格，关注近年均价斜率变化较大的品类 •清洁：行业以价换量的开端，其中扫地机的产品升级方向明确，洗地机的价格下探同样是对消费趋势的拥抱 •厨房：小家庭/单身带来的低价格带产品仍受到青睐，同时咖啡机等细分品类仍有增量贡献 •个护：高速吹风机渗透率提升和价格带扩充带来双重弹性；局部按摩仪和剃须刀的形态丰富带来价格带重分化 •投影&显示：投影技术优化下成本持续下降，DLP投影下探至2000元以内已具备充分竞争力，MiniLED等技术持续优化提升彩电性价比 2024年预计作为密集政策出台后的居民收入和信心恢复期，居民收入预期消费意愿的传导链条越短，则该领域越可能先产生较大弹性。 结合K型消费趋势和渗透率，我们建议关注包括高性价比扫地机/洗地机；低价厨房小家电；高速吹风机；中低价局部按摩仪。 低渗透率领域：个护、清洁和显示行业变化往往出现在均价大幅下行期（左轴为均价变动） 资料来源：国家统计局，奥维云网，国信证券经济研究所整理； 50% 分类 细分品类 城镇家庭/居民保有率 个护 局部按摩仪 4% 高速吹风机 2% 清洁 扫地机器人 9% 洗地机 4% 显示 智能投影 6% 75吋+彩电 15% 厨房-新兴 咖啡机 1% 净水/饮机 18% 厨房-成熟 豆料榨破壁机 41% 电饭煲 53% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 202120222023H1城镇居民保有率(右) 高速吹风机洗地机投影仪扫地机局部按摩仪 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 注：按摩仪以城镇居民人数为基数，其他品类以城镇户数为基数；厨房成熟品类以全国家庭户为基数资料来源：奥维云网，国信证券经济研究所整理；注：按摩仪以城镇居民人数为基数7 美国消费大盘和库销比基本回归均值以下 •2022年家电消费和库存压力仅次于2008年金融危机，因此2023年以弱恢复为主。而2024年尽管需求依然承压，但相对较低的库销比 有望保障行业总量。因此对于北美，更多关注行业格局带来超额增长以及受库存影响的低基数领域，如OPE、电动工具等领域 欧洲大盘承压，但细分领域的结构性机会多于美国 •欧洲的低渗透率品类的增长潜力明显较美国更强，包括空气炸锅、投影、扫地机等，2022H2以来均表现出强势增长 •但欧洲整体经济增长和地产同样存在较大压力，新建住宅活力较美国更差 新贸易对象方面，亚洲区域展现出明显的拉动力 •中东、俄罗斯、印度和南非近年均保持了高增速 北美：家电消费和库销比2023已回归均值范畴欧洲地产承压，但新兴领域高增(销额增速)国内对中东非俄机电科目出口额迅速提升 25% 20% 美国家电线下零售额增速家电库销比(右) 欧盟新建住宅许可增速(左)德亚空气炸锅 2德亚扫地机德亚DLP投影 25% 300% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 2006-01 2006-11 2007-09 2008-07 2009-05 2010-03 2011-01 2011-11 2012-09 2013-07 2014-05 2015-03 2016-01 2016-11 2017-09 2018-07 2019-05 2020-03 2021-01 2021-11 2022-09 2023-07 1.3 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 2022-1 2022-2 2022-3 2022-4 2022-5 2022-6 2022-7 2022-8 2022-9 2022-10 2022-11 2022-12 2023-1 2023-2 2023-3 2023-4 2023-5 2023-6 2023-7 -25% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：美国经济分析局，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：CEIT，卖家精灵，国信证券经济研究所整理 注：2022H1主要品类下滑主要由于地缘政治和战争影响 机电类�口额 （亿美元） 2023M1-10 2023年1-10月 累计同比 2021-23年 复合增速 欧盟 1,036 -2% -1% 东南亚 967 -12% 0% 美国 1,014 -15% -2% 韩国 383 -11% 0% 日本 324 -3% 3% 印度 308 9% 21% 中东 254 23% 24% 俄罗斯联邦 133 27% 13% 南非 60 53% 41% 资料来源：海关总署，国信证券经济研究所整理注1：此科目包含电机、电气、音像设备及其零附件 注2：东南亚包含越南、马来西亚、泰国、新加坡、印度尼西亚、8 02内销：关注性价比带来的理性消费趋势 核心推荐：基数不高、且具有价格和产品周期迭代优势的小家电 扫地机基数不高、渗透率较低：2023年1-10月扫地机行业量/额增长1.3%/4.9%，预计城镇居民保有率提升至约10%。 •行业不增长不代表好产品不增长。2023年行业中两大亮点新品石头P10系列（23H1发布，价格带3k）和云鲸J4系列（23H2发布，价格带4k）分别通过技术降本和消费者痛点解决实现了可观增长。因此2024年扫地机展望一方面技术降本和产品升级仍在持续，另一方面2024年起有望开启一波更新替代潮，而头部品牌则有望进一步凭借自身的好口碑和成熟运营进一步提升份额。 洗地机渗透率更低，价格空间更大：2023年1-10月扫地机行业量/额增长33.5%/16.9%，预计城镇居民保有率提升至约5%。 •洗地机以价换量有望换取更大空间。2023年作为行业均价大幅下行的开端(M1-10均价下滑17%)，渗透率有望更快实现突破（价格与渗透率的研究详见我们的深度报告《扫地机行