乘行业东风快速成长的SMO领军企业

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 普蕊斯(301257) 乘行业东风快速成长的SMO领军企业 投资要点： 公司是国内领先的SMO企业，在人才团队、院端覆盖能力、项目经验等方面具备优势，有望充分受益于SMO行业扩容与集中度提升。  国内领先的专业SMO企业 公司专注临床试验现场管理（SMO）业务十余年，机构覆盖全面，项目经验丰富，是国内领先的SMO企业。根据思派健康招股书推算，2021年公司为中国第二大SMO公司，市占率约为7.29%。2016-2022年公司保持了收入超40%、归母净利润近50%的复合增长，业绩表现出色。截至2023年上半年，公司仍有在手订单17.54亿元，有望保障公司业绩的稳定增长。  我国SMO行业仍有较大发展空间 SMO主要服务于临床试验机构的研究者，随着我国临床试验规范性向国际水平接轨而兴起，市场规模受益于新药研发增加而持续扩容。根据灼识咨询数据，2015-2021年我国SMO行业市场规模从11亿元增长至69亿元，CAGR为35.80%，预计到2030年将增长至350亿元，9年CAGR为19.77%。参考SMO行业发展较为成熟的日本，我们认为中国SMO市场规模未来仍有较大增长空间，且市场集中度有望进一步提升。  公司综合实力强劲，经营效率持续提升 人才团队、院端覆盖能力、项目经验是衡量SMO实力的重要指标。截至2023年三季度，公司共有业务人员3900余人，可覆盖临床试验机构1300余家，累计执行SMO项目2800余项，在业内处于领先地位。基于多年项目实践和经验积累，公司打造了独有的SOP体系，能够保证项目合规高效开展，在“722事件”中实现项目0撤回。近年来公司持续增加研发投入，不断更迭技术系统，通过人员精细化管理带动人效持续提升，竞争力进一步凸显。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为7.95/10.85/13.82亿元，对应增速分别为36%/37%/27%，归母净利润分别为1.30/1.84/2.42亿元，对应增速分别为79%/42%/31%，EPS分别为2.12/3.01/3.95元，3年CAGR为49.44%。DCF绝对估值法测得公司每股价值为81.57元，可比公司平均PE为24倍，鉴于公司是SMO行业领军企业，市占率有望进一步提升，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2024年27倍PE，对应目标价81.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；市场需求不及预期；人才流失风险；政策变动风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 503 586 795 1085 1382 增长率（%） 50.01% 16.55% 35.53% 36.50% 27.40% EBITDA（百万元） 73 83 147 206 267 归母净利润（百万元） 58 72 130 184 242 增长率（%） 63.58% 25.35% 79.32% 41.64% 31.40% EPS（元/股） 0.94 1.18 2.12 3.01 3.95 市盈率（P/E） 71.4 57.0 31.8 22.4 17.1 市净率（P/B） 18.0 4.3 3.8 3.3 2.8 EV/EBITDA 55.3 26.0 22.2 15.2 11.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年12月04日收盘价 证券研究报告 2023年12月04日 行 业： 医药生物/医疗服务 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 67.45元 目标价格： 81.19元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 61.16/36.19 流通A股市值(百万元) 2,440.94 每股净资产(元) 17.03 资产负债率(%) 20.06 一年内最高/最低(元) 85.61/42.56 股价相对走势 作者 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 相关报告 -20%13%47%80%2022/122023/42023/82023/12普蕊斯沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 SMO主要服务于临床试验机构的研究者，随着我国临床试验规范性向国际水平接轨而兴起，市场规模受益于新药研发增加而持续扩容。复盘日本SMO行业发展，我们认为中国SMO市场规模未来仍有较大增长空间，且市场集中度有望进一步提升。公司作为SMO行业的领军企业，在人才团队、院端覆盖能力、项目经验等方面处于领先地位，未来市占率有望进一步提升。 核心逻辑 （1）我国SMO行业正处于快速发展阶段，未来仍有较大增长空间。根据灼识咨询数据，2015-2021年我国SMO行业市场规模从11亿元增长至69亿元，CAGR为35.80%，预计到2030年将增长至350亿元，9年CAGR为19.77%。 （2）SMO行业集中度有望进一步提升。根据日本SMO行业协会的数据，2022年日本SMO协会共有21家企业，其中前四大SMO的收入占比高达89%，龙头企业规模效应较强。2021年我国前四家SMO企业的市占率还不足30%，未来市场份额有望进一步向头部企业集中。 （3）公司凭借多年积累，在人才团队、院端覆盖能力、项目经验等方面具备优势，成功进入多家医院的优选供应商名单。同时，通过完善的SOP体系和精细化管理系统，公司不断提升服务质量和运营效率，未来市占率有望进一步提升。 核心假设 收入预测：根据思派健康招股书，中国SMO行业2021-2030年有望保持20%的复合增长，公司作为行业领军企业，有望保持高于行业的增速。同时，考虑到2022年医院开展临床试验较为困难，而2023年该影响基本消除，我们预计2023年公司收入增速将实现较快增长。参考2023年三季报，我们预计公司2023-2025年收入增速分别为36%、37%、27%，对应收入分别为7.95、10.85、13.82亿元。 毛利率预测：考虑到公司规模日渐扩大带来行业影响力和议价能力的提升，同时信息系统的使用带来人员工作效率的提升，参考公司2023年三季报，我们预计公司毛利率有望保持小幅上升的趋势，2023-2025年分别为30.00%、30.50%、31.00%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为7.95/10.85/13.82亿元，对应增速分别为36%/37%/27%，归母净利润分别为1.30/1.84/2.42亿元，对应增速分别为79%/42%/31%，EPS分别为2.12/3.01/3.95元，3年CAGR为49.44%。DCF绝对估值法测得公司每股价值为81.57元，可比公司平均PE为24倍，鉴于公司是SMO行业领军企业，市占率有望进一步提升，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2024年27倍PE，对应目标价81.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 普蕊斯：国内领先的SMO领军企业 .................................. 5 1.1 股权结构清晰，管理层经验丰富 ................................ 5 1.2 业务稳健发展，盈利能力改善 .................................. 6 2. 政策利好中国SMO行业发展 ........................................ 8 2.1 SMO助力临床试验规范发展 ..................................... 8 2.2 新药研发带动SMO需求持续增加 ................................ 9 2.3 人才团队、院端覆盖与项目经验构筑竞争壁垒 .................... 12 3. 公司综合实力强劲，经营效率持续提升 ............................. 13 3.1 业务布局全面，项目经验丰富 ................................. 13 3.2 高效合规的执行能力快速响应客户需求.......................... 15 3.3 精细化管理带动人效持续提升 ................................. 16 4. 盈利预测、估值与投资建议 ....................................... 17 4.1 盈利预测 ................................................... 18 4.2 估值与投资建议 ............................................. 18 5. 风险提示 ...................................................... 20 图表目录 图表1： 公司发展历程 ................................................. 5 图表2： 公司股权架构（更新至2023年三季报） ........................... 6 图表3： 公司管理团队 ................................................. 6 图表4： 2016-2023Q3公司营业收入（百万元） ............................ 7 图表5： 2016-2023Q3公司归母净利润（百万元） .......................... 7 图表6： 2016-2023Q3公司毛利率和净利率 ................................ 7 图表7： 2017-2023Q3公司期间费用率 .................................... 7 图表8： 2018-2023H1公司存量合同（亿元） .............................. 8 图表9： 2020-2023H1公司新签订单（亿元） .............................. 8 图表10： 临床试验研究主要内容 ........................................ 8 图表11： SMO与临床CRO的比较 ......................................... 9 图表12： 2017-2030E全球医药市场规模（亿美元） ........................ 9 图表13： 2017-2030E中国医药市场规模（亿元） .......................... 9 图表14： 2018-2027E全球临床CRO规模（亿美元） ....................... 10 图表15： 2018-2027E中国临床CRO规模（亿元） ......................... 10 图表16： 政策驱动临床行业发展 ....................................... 10 图表17： 2015-2030E中国SMO市场规模（亿元） ......................... 11 图表18： 2018-2027E中国临床CRO中SMO占比 ........................... 11 图表19： 2022年中国临床CRO市场格局 ..........................