互联网行业专题研究：多维因素助推，小游戏势如破竹

挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 2023年12月04日 证券分析师：高博文证书编号：S1160521080001证券分析师：陈子怡证书编号：S1160522070002联系人：潘琪电话：021-23586487 ◆小程序游戏是以平台为载体，以小程序形式发布的游戏，具有无需下载，即点即玩的特点。2017年，微信推出首款小游戏《跳一跳》，成功出圈，DAU突破1亿。2018-2021年，由于1）版号受限带来的供给不足；2）对违规小程序的清理、整改等原因小游戏发展放缓。2021年9月，随小游戏《羊了个羊》爆红，小游戏关注度回升。2022年，随互联网互联互通进一步深化，抖音正式开放对微信小游戏的导流，小游戏发展加速。2023年，微信小游戏已拥有超过4亿的MAU与30万开发者，100+款小游戏季度收入达千万级；抖音小游戏2022年DAU增速达到43%，2023年有望突破150%。 ◆收入端来看，2022年，中国移动游戏市场收入规模为1931亿元，同比下滑14.4%，主系疫情及版号限制等影响，随消费复苏与版号回归常态化，大盘已逐步回暖。用户端来看，随互联网红利消退，用户规模已基本见顶，近一年来手游活跃用户规模稳定在6亿上下，活跃渗透率保持在50%左右。小游戏与传统手游用户画像存在差异，据腾讯2023Q2业绩交流，50%的微信小游戏月活用户不是腾讯APP游戏用户。在小程序成为流量入口，为小游戏提供肥沃土壤后，快速发展的小游戏有望为行业带来用户增量。 《跨境电商出海，亚马逊平台β赋能》2023.11.09 ◆研发、发行、运营三个维度来看小游戏的优势。1）研发端：成本低，周期短，能够降至APP游戏50%水平；随技术迭代不再限于轻度品类，迈向多元品类生态，现阶段轻重品类融合通过扬长避短成为众多开发者的选择。2）发行端：广告链路短叠加API回传给予广告主更大操作空间，买量效率更高；买量竞争虽有加剧，整体环境仍优于APP游戏；分成比例叠加广告金激励后，渠道成本整体更优。3）运营端：以微信为例，小游戏背靠平台流量池，通过多场景触达用户高效拉新；小游戏即点即玩特性容易造成用户流失，社交关系沉淀能够提高留存；游戏圈构建社区氛围，助力开发者实现精细化运营。 《Stability AI发布最新模型SDXL1.0；Adobe公司推出“GenerativeExpand”的AI功能》2023.08.01 《Open AI宣布GPT-4API全面开放；世界人工智能大会召开，AI+应用逐步落地》2023.07.11 《Unity AIGC解决方案推动游戏行业变革》2023.07.03 《 腾 讯 披 露MaaS一 站 式 服 务 ，visionOS催化XR内容落地》2023.06.29 【配置建议】 ◆腾讯控股：头部互联网公司，背靠大流量池；平台端主要受益方，小游戏带来增量用户，贡献高毛利且具有平台经济效应的游戏分发及广告收入。 ◆三七互娱：买量大厂，前瞻性布局小游戏赛道；已有《寻道大千》、《灵魂序章》等爆款产品榜单表现出色◆恺英网络：优势传奇品类适配度高；《仙剑奇侠传：新的开始》表现突出◆吉比特：后续游戏储备充足，多款产品小游戏版本制作中；已上线放置小游戏《勇者与装备》 【风险提示】 ◆内容监管趋严风险◆版号监管趋严风险◆行业竞争加剧风险◆买量成本波动风险 正文目录 1.小游戏——雨后春笋，蓬勃生长...................................52.行业发展趋于平稳，小游戏或带来新增量...........................63.小游戏的优势从何体现？.........................................83.1.研发：低成本短周期，技术升级助力品类从轻向重.................83.2.发行：短触达高转化，低成本弱竞争优化变现效率................103.3.运营：多场景高曝光，社交关系沉淀提升用户粘性................124.相关标的......................................................144.1.腾讯控股....................................................144.2.三七互娱....................................................154.3.恺英网络....................................................174.4.吉比特......................................................185.风险提示......................................................19 图表目录 图表1：小游戏与APP游戏的差异点.................................5图表2：小游戏发展历程...........................................5图表3：2014-2023H1年中国移动游戏市场收入规模及增速（单位：亿元）6图表4：2023年1-8月中国移动游戏市场收入规模及环比增速（单位：亿元）.............................................................6图表5：2014-2022年中国移动游戏市场用户规模及增速（单位：百万）..6图表6：近一年来手游行业活跃用户规模及渗透率（单位：亿）.........6图表7：全网用户月人均使用小程序个数.............................7图表8：典型小程序整体月活跃用户规模（单位：亿）.................7图表9：微信小游戏用户年龄分布...................................7图表10：移动游戏用户年龄分布....................................7图表11：微信小游戏研发路线......................................8图表12：Unity团结引擎新增WeixinMiniGame平台....................9图表13：小游戏品类逐渐多元化....................................9图表14：20年与22年IAP小游戏核心品类分布.......................9图表14：轻/重度游戏品类特性....................................10图表15：《咸鱼之王》融合放置、卡牌等玩法........................10图表16：小游戏广告微信/抖音链路................................10图表17：小游戏与APP游戏买量差异...............................11图表17：2023年买量推广游戏数量变化.............................11图表18：微信、抖音平台分成规则.................................12图表19：微信小游戏社交关系链...................................13图表22：UGC+官方内容丰富社区生态...............................13图表23：游戏垂类用户通过社区发现小游戏.........................14图表24：社区运营提升用户活跃、消费.............................14图表25：腾讯控股2019-2023Q3营收情况（单位：亿元）.............15图表26：腾讯控股各业务收入占比（2023Q2）.......................15 图表27：腾讯小游戏《欢乐斗地主》游戏界面.......................15图表28：三七互娱前瞻布局小游戏赛道.............................16图表29：三七互娱数智化产品矩阵.................................16图表30：三七互娱《寻道大千》小游戏界面.........................16图表31：《寻道大千》、《灵魂序章》榜单表现突出....................16图表32：恺英网络擅长传奇品类...................................17图表33：恺英网络《原始传奇》已上线小游戏版本...................17图表34：恺英网络《仙剑奇侠传：新的开始》小游戏界面.............17图表35：《仙剑奇侠传：新的开始》小游戏畅销榜#7..................17图表36：吉比特游戏储备.........................................18图表37：吉比特《一念逍遥》游戏宣传图...........................18图表38：吉比特《勇者与装备》小游戏界面.........................18图表39：行业公司估值比较表.....................................19 1.小游戏——雨后春笋，蓬勃生长 无需下载，即点即玩。小程序游戏（后文简称小游戏）是在抖音、微信等社交平台以小程序形式发布的游戏。对比APP游戏在应用商店后下载、安装方可游玩，小游戏拥有无需下载安装，即点即玩的特点。 资料来源：东方财富证券研究所整理 2017年，微信推出首款小游戏《跳一跳》，成功出圈，DAU突破1亿。2018-2021年，由于1）版号受限带来的供给不足；2）对违规小程序的清理、整改等原因小游戏发展放缓。2021年9月，随小游戏《羊了个羊》爆红，小游戏关注度回升。2022年，随互联网互联互通进一步深化，抖音正式开放对微信小游戏的导流，小游戏发展加速。2023年，微信小游戏已拥有超过4亿的MAU与30万开发者，100+款小游戏季度收入达千万级；抖音小游戏2022年DAU增速达到43%，2023年有望突破150%。 2.行业发展趋于平稳，小游戏或带来新增量 游戏大盘逐步回暖。2022年，中国移动游戏市场收入规模为1931亿元，同比下滑14.4%，主系1）宏观经济承压下用户消费意愿低迷；2）疫情因素影响，游戏公司发展受限，新游数量减少。2023年表现来看，随版号回归常态化、新游上线、消费回暖等因素影响，游戏大盘逐步回暖。2023年8月，中国移动游戏市场受新品及节假日效应影响表现出色，实现实际销售收入228.51亿元，环比上升3.35%，同比上升63.73%。 资料来源：游戏产业报告公众号，游戏工委，伽马数据，东方财富证券研究所 资料来源：游戏产业报告公众号，游戏工委，伽马数据，东方财富证券研究所 用户规模基本见顶。2022年，中国移动游戏市场用户规模为6.54亿，同比下降0.23%。此前，受益于智能手机普及与互联网红利，手游用户规模平稳提升，但在疫情与版号等因素影响下2022年用户规模经历小幅流失。据QuestMobile数据显示，近一年来手游活跃用户规模稳定在6亿上下，活跃渗透率保持在50%左右。 资料来源：QuestMobileTRUTH全景生态流量数据库2023年6月（2022.06—2023.06），东方财富证券研究所 资料来源：游戏产业报告公众号，游戏工委，伽马数据，东方财富证券研究所 小程序已成为新的流量入口。据QuestMobile数据显示，2023年8月，全网用户月人均使用小