医疗信息化龙头，跨界光伏新征程

深耕医疗信息化服务领域，转型投资新能源光伏领域。目前公司的核心业务为临床医疗管理信息化系统及整体解决方案，在 2018-2022 年该项收入营收占比均在 80%以上。 2019 年，公司通过成功收购玛丽医院，进军辅助生殖医疗服务领域。2023 上半年，公司以高效 N 型 TOPCon 电池为切入点，进军新能源光伏行业。2023 年前三季度公司营业收入 3.5 亿，同比增加 70.1%；归母净利润-0.9 亿，同比-628.9%，主要系光伏新业务开展的前期投入较大，导致公司出现短期亏损。随着 TOPCon 业务逐渐步入正轨，公司未来盈利能力有望改善。 全球光伏装机增速较高，TOPCon 发展前景亮眼。据 CPIA 统计，2023 年全球光伏新增装机预计将达到 350GW，同比增长 52.2％。由于 P 型电池转化效率已逼近理论极限，而 N 型电池理论转化极限高达 28%，目前电池技术由 P 型向 N 型快速迭代。据 CPIA 预测，2023 年 TOPCon 电池片渗透率或达 18.1%，同比提升 10.3pct。公司抓住行业机遇，技术上采用 LPCVD 和 PVD 双路线并进，并运用目前较为成熟的 TOPCon 高效晶硅电池技术。2023Q3 公司 TOPCon 产品平均效率已达 25.5%，良率接近 95%，已接近行业第一梯队的水平。公司目前电池片产能持续爬坡中，目标 23Q4 全线满产后，产品效率超过 2 5.5%，良率突破 98%。截至 2023 年 8 月，公司电池片业务已签订单超亿元，截至 2023年 9 月底公司大部分产线已投产，并出货超 200MW，在 TOPCon 领域初露头角。 医疗信息化市场蓬勃向上，公司先发优势明显，并获 800 余家三甲医院认可。根据艾瑞咨询，2025 年国内医疗信息化市场规模将达到 1245 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 27. 9%。截至 2023 年 6 月末，公司医疗信息化终端用户已覆盖全国 32 个省份，超过 2100家医疗机构，其中三级甲等医院超过 800 家，占全部终端用户比例超 1/3，市场认可度高，先发优势明显。 人口结构亟待优化，辅助生殖政策利好。根据国家统计局 2021 年数据，近年我国不孕不育率为 12%-18%，随着国内出生率持续下降，人口老龄化问题凸显，而辅助生殖作为治疗不孕不育的最有效方法之一，对优化人口结构的贡献将更加突出。根据沙利文《中国辅助生殖行业产业现状与未来发展白皮书》预测，2023 年中国的辅助生殖服务渗透率将达到 9.2%。而公司 100%控股的玛丽医院是国家卫健委核准开展辅助生殖、同时拥有 IVF-ET 与 ICSI 技术的 431 家医疗机构之一（截止至 2022 年 12 月 31 日）。2023 年玛丽医院前三季度实现营业收入 4128 万元，医院总资产超 1 亿元，公司在国内辅助生殖领域较为领先。 投资建议：我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 9.5/39.1/67.2 亿元，归母净利润分别为-0.96/2.01/5.27 亿元，P/E 分别为-43.2/20.5/7.8。公司在医疗信息化领域具有品牌优势，未来有望保持领先地位；另外考虑到全球光伏装机仍保持较快增速，TOPCon电池片渗透率提升速度较快。叠加公司光伏TOPCon电池片产能持续推进，截至2023年8月，公司电池片业务已签订单超亿元，截至2023年9月底公司大部分产线已投产并出货超200MW。未来公司TOPCon电池业务潜力可观，有望显著增厚公司盈利。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：经济周期性波动风险；TOPCon电池片产能过剩风险；公司跨界经营风险；研报信息更新不及时风险。 一、医疗信息领域树标杆，稳步转型光伏促发展 1.1坚守核心产业，辅助业务持续外延 深耕医疗领域全国领先，转型投资光伏产业。2005年，公司前身“麦迪斯顿（北京）医疗科技有限公司”在北京成立。2009年公司迁入苏州，成立麦迪斯顿苏州公司，并于2012年完成股份制改造（下文简称麦迪科技或公司）。2016年，公司于上交所主板上市。2019年公司收购海口玛丽医院，进入辅助生殖医疗服务领域。2023年2月，公司全资子公司炘皓新能源与绵阳市安州区人民政府签订了《项目投资协议书》，建设年产9GW的高效单晶电池智能工厂项目，正式进入新能源光伏行业。 图表1:公司历史沿革 1.2国资股东控股，股权结构清晰稳定 国资股东实控，股权结构稳定。截至2023年10月，公司第一大股东为绵阳皓祥控股有限责任公司，持股比例达16.07%，公司副董事长兼总经理翁康为第二大股东，直接持股6.94%。公司共设立6家全资子公司和2家非全资子公司，长期专注医疗信息化领域，医疗信息化产品覆盖东北、华北、西南、华东等地区，2023年上半年进军新能源光伏行业。 图表2：公司股权结构(截至2023年11月) 1.3扎根医疗信息服务，拓宽业务进军光伏 目前公司的三大主营业务为：医疗信息化、生殖医学医疗服务、新能源光伏。公司是以临床医疗管理信息系统（CIS）系列应用软件产品和临床信息化整体解决方案为核心业务的高新技术企业。2019年，公司通过成功收购玛丽医院，进军辅助生殖医疗服务领域，建立了包含医疗信息化和医疗服务的业务布局。2023H1，公司拓宽了主营业务范围，进入光伏行业。 图表3：公司主营业务介绍 深挖智慧医疗科技，信息技术服务深度赋能。长期以来，软件和信息技术服务是公司最主要的营业收入来源，在2018-2023H1年公司主营收入中占比80%以上。公司核心业务主要包含临床医疗管理信息系统（CIS）系列应用软件产品和临床信息化整体解决方案。公司是医院急危重症信息化领域的行业龙头,公司由软件产品发展为平台产品，并逐步走向云服务、大数据服务。 图表4：主营收入构成 董事换届国资控股，管理层光伏领域经验丰富。2023年1月10日，公司举行了第四届董事会第一次会议，进行董事会换届选举。四川安州发展集团党委书记、董事长陈宁当选麦迪科技董事长，绵阳市安州区国有资产监督管理办公室成为公司的实际控制人，麦迪科技由此成为国资控股的上市公司。周支柱受聘联席总经理，此前曾在上海电气、南方电网、协鑫、新奥等能源型品牌担任管理层岗位，经验丰富，有望带领公司光伏业务发展。 1.4优化业务结构，盈利能力有望改善 原有业务收入趋稳，跨界投资光伏寻求新增长点。2018至2023前三季度营业总收入稳定在2.5-3.5亿元，呈小幅波动趋势。受国内疫情反复影响，医院的复工复产进程不断摇摆，挤压效应与释放效应并存。2023年1月公司进军光伏行业，尽管原有医疗信息化及医疗服务业务仍保持盈利，但新能源光伏开展的前期投入较大，导致短期内业绩出现亏损，随着TOPCon业务逐渐步入正轨，公司未来盈利能力有望改善。 图表5：公司营业收入及增长率 图表6：公司归母净利润及增长率 成本控制水平良好，各项利润指标稳定。2018-2022年，公司销售毛利率相对稳定，销售净利率呈小幅下降趋势，但整体保持稳定，反映了公司优良的管理水平和成本控制能力。其中2021年销售毛利率下降，主要原因是医疗信息化业务中毛利率较低的整体解决方案营收占比提高，以及公司为增加市场影响力，玛丽医院阶段性地实施诊疗服务优惠活动。 图表7：公司销售毛利率及销售净利率 图表8：公司各项费用率 引入光伏新能源业务，公司期间费用率有所上升。2018-2022年公司期间费用率保持稳定。2023Q1-Q3公司期间费用率同比提升7.2pct，主要原因： ①公司新增光伏业务后，招聘了1400名相关员工，导致管理费用率同比上升18.8pct；②公司建设光伏产线增加了债权融资，导致财务费用率同比上升3.2pct。另外公司销售费用率自2020年起逐年下降，2023Q1-Q3销售费用率同比下降5.6pct。 二、TOPCon发展前景亮眼，积极深化光伏布局 2.1全球光伏产业持续景气，TOPCon投资性价比较高 光伏装机景气度延续。根据CPIA统计，2022年全球光伏新增装机量达230GW，同比增长35.3%；综合CPIA和协鑫科技的预测数据，2023年全球光伏新增装机预计将达350GW，同比增长52.2％，2030年，全球新增装机有望进入太瓦级时代，预计当年新增装机达1500GW。据国家能源局统计，2023年1-10月国内光伏累计新增装机142.6GW，其中10月光伏新增装机13.6GW，全球光伏装机持续高景气度。 图表9：全球光伏新增装机（GW） 图表10：国内光伏新增装机容量（GW） P型电池逼近理论转化极限。根据CPIA的统计，截至2022年P型电池量产平均转化效率为23.2%，目前P型电池实验室转化效率最高为23.56%，而P型电池的理论转化效率为24.5%，未来转化效率的挖掘潜力有限。 N型电池优势明显，或成未来主流。据CPIA统计，截至2022年N型TOPCon电池量产平均转化效率达到24.5%，HJT异质结电池平均转化效率达到24.6%；2023年中来自主研发的TOPCon电池实验室转化效率高达26.7%，2022年隆基研发的HJT电池实验室最高效率突破26.81%；据德国哈梅林太阳能研究所的理论分析，N型电池中TOPCon电池与HJT电池的理论效率转化极限分别为28.7%和27.5%。可见，N型电池片理论及现有转化效率都远高于P型电池片，且提升空间较大，或将发展为未来主流电池。 图表11：2022-2030年各种电池技术量产平均转化效率变化趋势（%） TOPCon产线建设投入相对较小。TOPCon电池片较PERC而言生产工艺有所调整，但设备不变，与传统P型电池产线设备兼容性高，无需新建产线且改造相对简单。据CPIA及华夏能源网统计，当前PERC单线投资强度1.55亿/GW，而TOPCon单线投资额低于1.8亿/GW，相较于HJT单线投资强度3.64亿/GW，TOPCon电池片产线边际投资成本更低。 图表12：PERC电池与TOPCon电池工艺流程对比 TOPCon市场占比逐年升高。据CPIA预测，2023年TOPCon电池片的渗透率或将提升至18.1%，同比提升10.3pct，N型电池片整体市场占比或将提升至22.5%。 图表13：2022-2030年国内不同电池技术的市场渗透率 TOPCon产能快速扩张。据国际能源网统计，2022年起截至2023年6月国内有59家企业布局和规划TOPCon电池项目，合计建设容量达到966.5GW，涉及投资金额约4399亿元；据Infolink统计，2022年国内TOPCon落地产能达81GW，2023年底产能预计将大幅提升至629GW。 图表14：2021-2026年国内TOPCon产能情况（GW） 头部厂家锁定先发优势。自晶科能源发布N型量产TOPCon组件产品，拉开TOPCon电池产业化的序幕以来，头部电池片厂商先发入局，打造规模优势，积累技术经验，锁定TOPCon产业化先发优势，产线工艺经验领先行业平均水平6个月以上。同时不懈推进技术迭代，进一步降本增效。截至2022年底，国内TOPCon领域中拥有产能的光伏企业超过15家，形成了“一超多强”的产能分布。 图表15：2022年国内各光伏企业TOPCon产能占比（%） 2.2双路线研发齐头并进，光伏领域探索“快且优” 战略布局电池产能，进军新能源光伏行业。公司全资子公司绵阳炘皓新能源的TOPCon制造基地，采用行业领先的TOPCon高效晶硅光伏电池技术，智能工厂技术水平、电池转化效率、产品良率等力争进入行业内第一梯队，并且绵阳电池片工厂已通过ISO9001：2015质量管理体系的认证。 公司双研发路线齐头并进 。目前电池片市场的三大技术方向分别是LPCVD,PECVD以及PVD。LPCVD技术已经相对成熟，在转换效率和良率方面表现出色，已有多家厂商成功投产；PVD技术具有较大的工艺提升潜力，所产电池片的致密性