英伟达3QFY24业绩点评：全球计算转型初期，世界AI引擎全力加速

盈利预测及投资建议：我们调高FY2024E-FY2026E的营业收入为598.94/ 891.17/ 1003.95亿美元（下同），调高经调整净利润313.26/499.54/562.19亿美元。从过去5年PE-BAND中，我们类比英伟达在加密货币、疫情下用户对电脑游戏的需求回归常态化增速后的估值中枢，基于FY2024E PE 50X，维持目标价597美元，维持“增持”评级。 数据中心增长能见度至2025年，AI强劲需求助推英伟达营收超预期。 3QFY24英伟达数据中心营收同增278.7%至145.14亿美元、占比80.1%，驱动Non-GAAP净利润同增588.2%至100.2亿美元，大幅超越市场一致预期。4QFY24公司200亿美元的营收（上下浮动2%）、75.5%的Non-GAAP毛利指引创历史新高，彰显公司强劲增长势能。 出口管制将挫伤中国市场营收预期，但AI发展的远景不会因此改变。 中国市场约占数据中心需求的20%-25%，出口管制将使中国地区营收在4QFY24下滑，但公司相信其他地区的强劲增长将抵消中国地区下降。目前英伟达正在积极进行出口许可申请，同时通过扩展产品组合尽可能规避管制影响，未来数月将推出符合出口管制规定的芯片。 英伟达技术持续迭代，发动世界AI引擎。三季度北美主要云厂商Capex持续增长。随着Ampere GPU架构进入尾声，基于Hopper GPU架构的HGX平台将开启英伟达下一轮增势，我们预计L40S GPU和GH200 Grace Hopper将带来收入的大幅增量，新推出的H200首配HBM3e也将进一步提升模型推理性能。此外，英伟达推出多款企业级生成式AI服务，AI foundry为企业提供创建自定义生成式AI模型的端到端解决方案，支持企业部署定制模型；TensorRT-LLM更新加速AI推理性能，支持在RTX驱动的Windows PC上运行大模型。 风险提示：出口限制的不确定性；主要云厂商资本支出不及预期；AI应用发展不及预期；公司研发与产品出货进度延缓；芯片市场竞争加剧影响市场份额。 1.业绩总览：主要指标大超预期，看好数据中心 增长能见度至2025年 图1英伟达财务数据与预期对比 图2营业收入同增205.5%至181.20亿美元，超越市场一致预期 图3GPU出货量抬升带动主营业务成本上涨 图4毛利润同比飙升321.8%至134.0亿美元，毛利率高达74.0% 图5营收高增驱动费用率相对下降，但研发开支绝对值上升趋势依旧不改，彰显公司长期研发能力 图6GAAP净利润同增1259.3%至92.43亿美元，盈利能力充分彰显 图7 NONGAAP净利润同比高增588.2%至100.2亿美元 2.分板块营收：数据中心驱动营收飙增，发动世 界AI引擎 图8数据中心收入同比+278.7%至145.14亿美元，大超市场预期，成为英伟达营收超预期的主要驱动 图9计算和网络收入同比+283.8%至146.45亿美元 图10云厂商CAPEX维持高位，对英伟达数据中心增长持续利好 3.盈利预测 由于三季度业绩超预期，且公司调高后续业绩指引，我们调高英伟达FY2024E/ FY2025E/ FY2026E的营业收入为598.94/ 891.17/ 1003.95亿美元（前值为541.2/797.5/954.4亿美元），同增122.0%/48.8%/ 12.7%。由于英伟达毛利不断提升，规模化降本增效，对应调高经调整净利润分别为313.26/ 499.54/ 562.19亿美元，同增274.5%/ 59.5%/ 12.5%。 图11英伟达核心指标预测 估值方面，我们认为英伟达在AI引擎领域持续狂奔，不断突破 原 有产品的能力本身是英伟达的核心竞争力，强大的竞争壁垒可以实现公司在AI算力行业中保持强大的盈利能力和持久性，其在数据中心高端GPU方面的技术和市场优势极为明显，短期内难以撼动，存在极强的标的稀缺性。我们预计英伟达GPU的需求将在2024年延续强劲的需求，且2024年每个季度的供应量都会增加。从过去5年的PE-BAND中，我们类比英伟达在加密货 币， 与疫情下用户对电脑游戏的需求回归常态化增速后的估值中枢，基于英伟达FY2024E PE 50X，对应目标价597 USD。 图122018年-2023年英伟达股价变化与PEBands 图13英伟达可比公司估值 图14英伟达财务报表预测 4.风险提示 出口限制的不确定性；主要云厂商资本支出不及预期；AI应用发展不及预期；公司研发与产品出货进度延缓；AI芯片市场竞争加剧影响市场份额。 国泰君安海外科技团队介绍 深耕全球互联网，辐射海外大科技，全面覆盖社交、游戏、电商、互联网金融、互联网服务、AI及硬科技、美股等领域，致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究。 秦和平 执业证书编号：S0880123010042海外科技领域负责人、首席研究员 梁昭晋 执业证书编号：S0880523010002海外科技分析师 李奇 执业证书编号：S0880523060001海外科技分析师