英伟达2QFY24业绩点评：算力需求激增，全球AI引擎加速

盈利预测及投资建议：我们预测其FY2024E/ FY2025E/ FY2026E的营业收入541.15/ 797.49/ 954.42亿美元，净利润264.45/ 442.91/535.73亿美元。从过去5年的PE-BAND中，我们类比英伟达在加密货币，与疫情下用户对电脑游戏的需求回归常态化增速后的估值中枢，基于英伟达FY2024E PE 50X，对应目标价597美元，维持“增持”评级。 数据中心业务高增超越市场预期，发动世界AI引擎。2QFY24英伟达数据中心营收同增171.2%至103.23亿美元，助推GAAP净利润同增843.3%至61.88亿美元，大幅超越预期。下季度160亿美元的营收、71.5%的毛利指引再度催化市场情绪。HGX平台的销售收入增长是主要驱动，其中大型云服务提供商占数据中心收入超50%，其次是消费互联网公司、企业和高性能计算客户。同时英伟达披露了250亿美元的股票回购计划，我们认为本财年内持续回购将大幅提振市场信心。 主要云厂商CAPEX加速投入，英伟达仍为GPU供不应求背景下算力最优解。北美云厂商微软、谷歌、亚马逊和Meta等Capex高升态势反映了对GPU的迫切需求，英伟达库存连续两季度回落亦再次印证GPU供不应求的高景气现状。随着通用计算持续向加速计算和生成式AI转型，叠加产能跟进的供给催化，GPU出货量或将持续高增，英伟达凭借完备的生态优势龙头地位不改，仍为长期算力禁锢下的最优解。 为AI重塑GPU，研发规模和研发速度优势充分彰显。G H2 00较H100内存和带宽大幅提升，且2Q24即将交付；Geforce RTX4060显卡助推游戏收入重返同比正增长，扭转连续四季度下跌颓势；L40S致力于模型微调，且不受台积电COWOS封装供应链的限制；Omniverse、RTX工作站和AI Workbench等更新持续带动企业端AI应用商业化进程。 风险提示：主要云厂商资本支出不及预期；AI应用发展不及预期；公司研发与产品出货进度延缓；地缘政治冲突；芯片市场竞争加剧影响市场份额。 1.为AI重塑GPU，共迎生成式AI时代 回顾近期英伟达的主要产品更新，2023年8月8日，在计算机图形大会SIGGRAPH2023上，英伟达创始人兼CEO黄仁勋发布了一系列重磅新品，在生成式AI时代和AI的iPhone时刻，英伟达致力于为生成式AI重塑GPU，并将过去十年的创新突破与这些新产品相结合，包括人工智能、元宇宙、加速计算、模拟等核心技术。 图1生成式AI——AI的iPhone时刻 图2GH200具备卓越性能和易于拓展的设计 图3Iso-Budget数据中心能效和推理性能较CPU具备显著优势 图4RTX6000主要参数 此外英伟达还发布了三款基于Ada架构的桌面工作站GPU：RTX 5000、RTX4500和RTX 4000，为开发人员提供最新的AI、图形和实时渲染技术。从供应情况看，据英伟达官方，全新NVIDIA RTX 5000 GPU2023年8月已上市，惠普、丽台科技、PNY和Ryoyo Electro等全球分销合作伙伴将从今天起陆续发货；BOXX、戴尔、惠普、联想等全球分销合作伙伴也将在2023年秋季开始提供RTX 4500和RTX 4000 GPU。 1.4AI Workbench简化模型优化与部署流程，推动AI应用商业化进程 AI Workbench助力企业生成式AI商业化落地加速。据英伟达官方，AI Workbench允许开发者从开源资源库和NVIDIA AI平台中获取所有必要的企业级模型、框架、软件开发工具包和库，并将其整合到一个统一的开发者工具套件中。这也就意味着开发者能够在PC或工作站上快速创建、测试和自定义预训练生成式AI模型，并将这些模型扩展到几乎任何数据中心、公有云或NVIDIA DGX云。此次AI Workbench的更新将降低企业开发生成式AI模型的商业化应用的难度，AI Workbench通过为这些企业提供基础设施，以推进AI部署，并帮助其更快地投入商业化使用。 1.5与Hugging Face建立合作伙伴关系，加速企业LLM训练与调优过程 NVIDIA DGX云集成到Hugging Face平台以加速LLM的训练和调优，简化行业模型定制流程。Hugging Face作为全球首屈一指的AI社区，为开发者提供开源资源以构建、训练和部署最先进的AI模型，据英伟达官方，目前Hugging Face已有超15,000家机构正在使用，共享了超过25万个模型和5万个数据集。本次DGX云与Hugging Face的集成将实现对英伟达AI超算平台的一键式访问：开发者可以利用Hugging Face提供的独家数据快速训练和调整基础模型所需的软件和基础架构，在此基础上，还可借助由DGX云提供支持的训练集群即服务，加速LLM的训练和调优过程。 2.业绩总览：主要指标大超预期，引领生成式 AI算力时代 图5英伟达财务数据与预期对比 图6营业收入同增101.5%至135.07亿美元，超越市场一致预期 图7GPU出货量抬升带动主营业务成本上涨 图8毛利润同比飙升224.6%至94.62亿美元，毛利率高达70.1% 图9营收高增驱动费用率相对下降，但研发开支绝对值上升趋势依旧不改，彰显公司长期研发能力 图10GAAP净利润同增843.3%至61.88亿美元，盈利能力充分彰显 图11NONGAAP净利润同比高增421.7%至67.4亿美元 3.分板块营收：数据中心成为营收主要驱动，北 美云厂商Capex维持高位提供长期利好 图12数据中心收入同比+171.2%至103.23亿美元，大超市场预期，成为英伟达营收超预期的主要驱动 图13云厂商CAPEX维持高位，对英伟达数据中心增长持续利好 4.盈利预测 由于二季度业绩超预期，且公司调高后续业绩指引，我们调高英伟达FY2024E/FY2025E/FY2026E的营业收入分别为541.2/797.5/954.4亿美元（前值为400.0/516.3/620.0亿美元），同增100.6%/47.4%/19.7%。由于英伟达毛利不断提升，规模化降本增效，我们调高净利润分别为264.45/442.91/535.73亿美元（前值为152.0/223.1/ 285.8亿美元），同增505.4%/67.5%/21.0%。 图14英伟达核心指标预测 估值方面，我们认为英伟达在AI引擎领域持续狂奔，不断突破原有产品的能力本身是英伟达的核心竞争力，强大的竞争壁垒可以确保公司在AI算力行业中保持强大的盈利能力和持久性，其在数据中心高端GPU方面的技术和市场优势极为明显，短期内难以撼动，存在极强的标的稀缺性。我们预计英伟达GPU的需求将在2024年延续强劲的需求，且2024年每个季度的供应量都会增加。 从过去5年的PE-BAND中，我们类比英伟达在加密货币，与疫情下用户对电脑游戏的需求回归常态化增速后的估值中枢，基于英伟达FY2024E PE 50X，对应目标价597 USD。 图152018-2023英伟达股价变化与PEBands 图16英伟达可比公司估值 图17英伟达财务报表预测 5.风险提示 主要云厂商资本支出不及预期；AI应用发展不及预期；公司研发与产品出货进度延缓；地缘政治冲突；AI芯片市场竞争加剧影响市场份额。 国泰君安海外科技团队介绍 深耕全球互联网，辐射海外大科技，全面覆盖社交、游戏、电商、互联网金融、互联网服务、AI及硬科技、美股等领域，致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究。 秦和平 执业证书编号：S0880123010042海外科技领域负责人、首席研究员 梁昭晋 执业证书编号：S0880523010002海外科技分析师 李奇 执业证书编号：S0880523060001海外科技分析师