医药生物周观点：积极看好药店行业投资机会

医药主题持续轮动，创新药出海再传利好 本周减肥药产业链继续回调，带动化学制药和研发外包服务板块下跌；阿尔兹海默病药品和检测相关概念股出现分化，建议持续关注痛风、减肥、自免、脱发、带疱疫苗、阿尔茨海默病等大单品轮动带来的投资机会。细胞基因治疗再传利好，传奇生物就其DLL3 CAR-T疗法与诺华制药签订独家全球许可协议，将获得1亿美元预付款，并有资格获得高达10.1亿美元的临床、监管和商业里程碑付款以及分级特许权使用费，合作利好频出，传奇生物母公司金斯瑞生物科技表现较好，持续关注创新药出海。 医药前瞻性预判：关注连锁药店、中药投资机会 药店行业或面临着政策面、消费面和情绪面三重底部，估值水平仍处于历史较低水平。从长期看，处方外流、集中度提升等逻辑没有发生改变；短期看，门诊统筹政策落地、消费意愿反弹和新增门店数量增加，或将带来药店行业在2024年的高增长，因此我们积极看好。我们重点推荐门店统筹接入数量较多的益丰药房、老百姓，人参鹿茸等高毛利产品占比较高的大参林，新店占比较高、增速较快的健之佳，建议关注一心堂和漱玉平民。 中药行业，国务院2023年2月发布《中医药振兴发展重大工程实施方案》后，地方政府陆续发布省级方案，对省内中药产业产值或要培育企业产值提出新发展目标。我们认为省内中药企业资产有望向省内龙头企业聚集，省外中药企业资产亦有望加入省内中药产业版图中，关注相关代表企业，如江中药业、仁和药业、贵州百灵、贵州三力、健民集团等。 11月月度金股 人福医药（600079.SH）：公司为麻醉行业龙头，麻醉需求增长强劲，上半年麻药收入同比增长22%，其中非手术科室收入同比增长57%。我们预计麻醉药物在手术室外的场景使用将拉动麻药的增速。近期反腐政策下，麻药受影响小。ICU和癌痛的治疗需求相对刚需；监管趋严亦不影响患者看病需求，手术场景的麻醉药使用相对有保障。公司归核聚焦战略取得成果，负债率已经降低至48.63%，财务负担进一步下降。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为21.88/25.51/29.80亿元 ， 增速分别为-11.92%/16.59%/16.81%，对应11月17日收盘价，2023-2025估值分别为18X、15X、13X，维持“买入”评级。 智飞生物（300122.SZ）：近期公司与GSK签署合作协议，公司将独家经销GSK重组带疱疫苗，并拥有其RSV疫苗联合开发和商业化的优先独家合作权。带疱和RSV为疫苗超级重磅品种，2022年带疱疫苗全球市场规模达263亿人民币，同比增长72%；2023Q3辉瑞和GSK的RSV疫苗首季度分别销售3.75亿美元和7.09亿英镑。本次合作有望给公司带来较大业绩增量。公司相继与默沙东和GSK合作，合规与销售能力得到国际疫苗巨头认可，为稀缺平台性公司，我们看好公司戴维斯双击空间。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为89.36/110.27/122.35亿元，增速分别为19%/23%/11%，对应11月17日收盘价，2023-2025估值分别为17X、14X、13X，维持“买入”评级。 风险提示：企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险 1.行情回顾与下周投资策略 1.1本周行情回顾 本周医药生物（申万）下跌0.17%，表现弱于上证指数。市场无明显主线，减肥药产业链继续回调，万德减肥药指数本周下跌1.33%，其中翰宇药业、药明康德跌幅靠前；阿尔兹海默病药品和检测相关概念股出现分化，整体有所上涨，其中如西陇科学、通化金马、迪安诊断涨幅居前，热景生物、诺唯赞等跌幅居前。2023年医药行业市场呈现大单品轮动走势，先后有痛风、减肥、自免、脱发、带疱疫苗、阿尔茨海默病等主题投资机会，建议持续关注。 创新药方面，2023年11月13日传奇生物就其特定靶向DLL3的嵌合抗原受体T细胞（CAR-T）疗法与诺华制药签订独家全球许可协议。传奇生物将在美国进行其DLL3 CAR-T候选药物LB2102的I期临床试验，诺华将进行许可产品的所有其他开发。传奇生物将从诺华获得1亿美元的预付款，并有资格获得高达10.1亿美元的临床、监管和商业里程碑付款以及分级特许权使用费。该合作凸显了公司在CAR-T产品上的持续创新研发能力，其母公司金斯瑞生物科技表现较好。 1.2下周投资策略 药店：药店行业或面临着政策面、消费面和情绪面三重底部，估值水平仍处于历史较低水平，伴随着门诊统筹的逐步落地和Q4促销活动的推进，我们认为行业在基本面和估值面都将出现积极的变化，我们建议积极关注药店行业出现的积极边际变化，重点推荐门店统筹接入数量较多的益丰药房、老百姓，人参鹿茸等高毛利产品占比较高的大参林，新店占比较高、增速较快的健之佳，建议关注一心堂和漱玉平民。 中药：国务院2023年2月发布《中医药振兴发展重大工程实施方案》后，地方政府陆续发布省级方案，其中江西、湖北、甘肃与广西等设立明确指标，对省内中药产业产值或要培育企业产值提出新发展目标，如《江西省推动中医药振兴发展重大工程实施方案》提到2025年，力争培育规模超百亿元中医药企业1-2家，超400亿元中医药企业1家。我们认为省内中药企业资产有望向省内龙头企业聚集，省外中药企业资产亦有望加入省内中药产业版图中，关注相关代表企业，如江中药业、仁和药业、贵州百灵、贵州三力、健民集团等。 2.专题思考：药店行业估值较低，积极看好 由于政策和消费意愿等多因素影响，药店行业收入增速有所放缓，但盈利能力仍然稳健。从处方外流、集中度提升等逻辑来看，药店行业的长期逻辑没有发生改变。 短期来看，门诊统筹政策落地、消费意愿反弹和新增门店数量增加，或将带来药店行业在2024年的高增长，因此我们积极看好。 2.1药店行业估值有多低？ 2023年申万医药三级子行业中线下药店涨跌幅为19.5%，跌幅排名第二，其中近一个月线下药店子行业涨跌幅为11.3%，涨幅排名第一。 图表1：今年以来医药三级子行业涨跌幅 图表2：近一个月医药三级子行业涨跌幅 经过一个月的调整后，当前线下药店板块的估值位于2020年以来6.69%历史分位数水平，板块估值仍处于历史较低水平。 图表3：线下药店板块估值水平走势（PE TTM ） 截止2023年11月17日收盘价，益丰药房、老百姓、大参林、一心堂、健之佳、漱玉平民年初至今股价涨跌幅分别为-20.0%、-28.1%、-30.2%、-24.6%、-8.1%、8.1%。各公司股价走势呈现分化趋势。 图表4：线下药店各公司收盘价变化趋势（单位：元） 2.2基本面发生了什么变化？ 2023Q3药店行业收入仍在增加，但收入增速有所放缓。由于消费意愿和客流量减少的影响，药店板块各公司今年三季度营收增速有所下滑。但我们认为健康需求较为刚性，随着门诊统筹政策落地和接入，仍能为药店带来可观的客流量。 图表5：2019-2023年药店各公司前三季度收入（亿元） 图表6：2019-2023年药店各公司第三季度收入（亿元） 核心公司净利率相对稳定。处方外流是行业的长期趋势，由于处方药毛利相对较低，处方药占比提升，行业毛利率整体趋势是逐步降低。但随着处方药收入的快速增加，人员和房租成本占比边际减少，规模效应显现，长期来看，板块公司净利率仍有望保持稳定。 图表7：2019-2023年药店各公司净利率 图表8：2019-2023年药店各公司净利率 门店增长加速，集中度进一步提升。2017-2022年益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳等公司门店数量CAGR分别为37.9%、27.5%、31.6%、12.7%、25.5%，整个药店行业的CAGR仅为6.56%。上市公司门店增速进一步加快，连锁化率从2009年的35%，提升到了57.8%，集中度进一步提升。 图表9：2017-2023Q3药店行业新增门店数量（家） 图表10：2009-2022年连锁化率 加盟店助力药店公司加速扩张。从门店类型占比来看，加盟店占比快速提升，部分公司加盟店占比提升到20%-30%。随着扩张的加快，加盟店将进一步助力公司扩张，提升集中度。 图表11：线下药店公司加盟店占比（%） 2.3边际是否有改善? 统筹门店接入加速，推动同店快速增长。我们注意到2023年三季度药店行业接入门诊统筹定点的药店数量明显增加，随着门店客流量的增加，同店增速有望快速回升，进一步带动收入恢复。 图表12：全国开通门诊统筹定点药店数量（家） 图表13：老百姓开通门诊统筹定点药店数量（家） 三重因素催化，2024年或迎来高增。1）消费意愿所受冲击边际减少，健康需求仍会稳步增加；2）门诊统筹政策经过2023年的落地实践，2024年有望推广到更多省份和城市，带动同店增速；3）上市药店公司新增门店速度维持高位，贡献营收增量。三重因素作用之下，预计药店行业2024年或迎来高速增长期。 投资建议：我们重点推荐门店统筹接入数量较多的益丰药房、老百姓，人参鹿茸等高毛利产品占比较高的大参林，新店占比较高、增速较快的健之佳，建议关注一心堂和漱玉平民。 3.产业及政策总结 关于公布省际联盟中药配方颗粒集中带量采购中选结果的通知 11月13日，山东省公共资源交易中心发布省际联盟中药配方颗粒集采中选结果。根据山东省消息，有望在2024年1月份让群众用上200种集采中药配方颗粒产品。 内蒙古自治区组织止血材料类医用耗材省际联盟集中带量采购公告 11月15日，内蒙古自治区医疗保障局发布了《内蒙古自治区组织止血材料类医用耗材省际联盟集中带量采购公告》，此联盟涉及14省（自治区），带量采购品种包括10种止血类医用耗材，包括纱布类、粉类等7种三类医疗器械和海绵类等3种二类医疗器械，基本涉及市面上常见的六大类止血耗材。 关于公布全国药品集中采购（GY-YD2023-2）中选结果的通知 11月16日，国家组织药品联合采购办公室发布了第九批集中采购（GY-YD2023- 2）中选结果的通知，本次正式公布41种药品和价格，涵盖感染、肿瘤、心脑血管疾病等常见病，其中治疗多发性骨髓瘤的来那度胺胶囊纳入集采后，每粒从平均约200元将至15元。本次集采中选结果将于2024年3月实施，具体执行日期以各地发布通知为准。 4.一级投融资热点跟踪 本周海外一级投融资聚焦于数字化医疗、新药研发，国内一级投融资聚焦于新药研发、医疗器械、精准诊断。 图表14：本周一级投融资事件（海外投融资金额前十，国内投融资金额前十） 5.风险提示 企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险。