新东方（EDU/9901） 更新报告 买入 2023年11月1日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 表：盈利摘要 股价表现 截止5月日财政年度年实际年实际年预测年预测年预测收入（百万美元）经营利润（百万美元）股东净利润（百万美元）Non-GAAP股东净利润（百万美元）每股收益（美元）Non-GAAP EPS市盈率@65.3$（倍）Non-GAAP市盈率@$（倍）3120222023202420252026%%%%3,1052,9983,8544,5735,316-27.4%-3.5%28.6%18.6%16.3%190 283 557 708 -937.8%-119.3%48.9%96.9%27.1%-1,188177263494619-455.2%-114.9%48.4%87.6%25.4%-1,046259379631779n.a.n.a.46.3%66.6%23.4%(7.00)0.10 0.15 0.28 0.35 (6.17)0.15 0.22 0.35 0.44 (9.3)62.5 43.2 23.6 18.8 (10.6)42.8 30.0 18.5 15.0 变动（）变动（）变动（）变动（）(983) 资料来源:公司资料,第一上海预测 资料来源:彭博 但玉翠 +852-25321539 Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 教育 股价 65.3美元/51.3港元 目标价 85.8美元/67港元 (+31.0%/+30.6%) 股票代码 EDU US/09901.HK 已发行股本 1.7亿股/17亿股 总市值 108.4亿美元 52周高/低 69.97/23.49美元 每股净资产 22.76美元 主要股东 俞敏洪（12.2%） 收入显著超预期，利润率改善明显  业绩概览：截止23年8月31日，公司FY24Q1营收同比+47.7%至11亿美元，高于此前公司业绩指引（9.8-10.1亿美元）。经营净利润2.05亿美元，同比+163%；Non-GAAP经营利润2.45亿美元，同比+152.2%；归母利润1.65亿美元，同比+150.6%。Non-GAAP净利润为1.89亿美元，同比+126.2%。  传统业务快速修复，新业务翻倍增长: 截至FY24Q1末，公司学校及学习中心数793间，环比增加45间，其中学校数量为83间。FY24Q1海外备考业务同比增长51.7%（美元计，下同），留学咨询业务同比增长26.6%；大学生及成人考试业务同比增长25.5%；新业务方面，Q1整体营收同比增长103.3%，其中非学科类辅导业务报名人次43.8万，同比增长47.5%，环比下降31.5%。智能学习系统及设备Q1活跃付费用户达18.1万人，同比增长38.1%，环比增长82.8%。此外，公司将成熟的游学研学业务扩张到不同年龄段的文旅业务，有望成为公司新的增长点；直播业务方面，东方甄选于淘宝及自有APP推出直播活动，并持续推出新自营产品品类，根据新东方于东方甄选55.4%的持股比例，可估算东方甄选同期净利润约为2396万美元。  利润率显著提升，FY24Q1收入预期同比增长23-26%：FY24Q1公司毛利率59.9%，同比+1.8pct；销售/管理费用率12.4%/28.9%，同比-0.9pct/-5.5pct；经营利润率18.6%，同比+8.2pct；剔除股权激励费用后的Non-GAAP经营利润率22.3%，同比+9.3pct，预估利润率提升主要由于学习中心利用率提升、新业务规模快速增长。此外，公司预计FY24Q2（2023年9月1日至2023年11月30日）的净营收总额将为7.85亿美元至8.04亿美元之间，同比增长23-26%之间。  目标价85.8美元/67.0港元，维持买入评级：伴随疫情影响消退及政策环境逐步稳定，行业实现出清，出国备考业务快速复苏，叠加非学科培训/东方甄选等新业务的高速成长，新东方依靠自身强大的品牌力及产品力成功转型，预计未来利润率及现金流将持续增长。目前在手现金46亿美元，此外还有递延收入14亿美元，资金实力雄厚，我们以DCF测算，wacc12%,永续增长3%，提升公司目标价为85.8美元/67.0港元，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2023年11月 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 主要财务报表 3,105,246 2,997,760 3,854,158 4,572,953 5,316,476 1,350,955 1,588,322 2,119,787 2,537,989 2,977,227 43.5%53.0%55.0%55.5%56.0%(466,895)(444,693)(558,853)(649,359)(744,307)-27.4%9.3%10.3%15.2%16.3%(1,866,573)(953,583)(1,277,912)(1,331,285)(1,524,807)-27.7%8.4%9.3%14.1%15.2%(982,513) 190,046 283,022 557,345 708,113 -38.2%5.9%6.8%10.8%11.7%(849,545) 279,834 398,647 694,534 867,607 -33.7%8.6%9.8%13.8%14.7%(35,052)119,345 119,459 145,522 165,043 (66,399)(7,962)0 0 0 (136,312)(66,066)(103,621)(168,011)(206,530)75.1%46.6%47.7%43.3%42.7%(1,187,721) 177,341 263,193 493,839 619,457 -12.6%21.9%25.7%23.9%23.7%(1,046,238) 258,909 378,817 631,028 778,951 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%122,833 61,417 73,700 87,445 101,663 (859,680) 251,463 356,722 644,790 809,776 (726,812) 380,366 472,347 781,979 969,270 37.1%40.3%41.6%41.0%39.9%-27.4%-3.5%28.6%18.6%16.3% 2.6 2.0 2.0 2.1 2.2 -385.1%-129.3%41.9%80.8%25.6%-20.2%3.7%4.1%6.4%7.0%-455.2%-114.9%48.4%87.6%25.4%-32.1%4.9%6.6%10.7%11.5%2,288,703 2,629,658 3,498,437 4,583,958 5,859,135 (1,220,276)235,363 298,860 534,856 666,626 1,902,254 1,477,843 1,477,843 1,477,843 1,477,843 122,833 61,417 73,700 87,445 101,663 283,002 306,386 306,386 306,386 306,386 (1,254,726)505,982 430,595 375,036 392,929 4,473,959 4,413,887 5,282,666 6,368,187 7,643,364 1,071,716 168,246 115,625 138,184 163,960 402,690 359,760 336,060 297,620 241,492 (1,280,453)971,008 918,779 1,135,521 1,325,177 437,919 399,585 399,585 399,585 399,585 531,102 439,535 439,535 439,535 439,535 339,507 (50,000)(50,000)(50,000)(50,000)1,560,707 1,978,571 1,963,261 1,934,469 1,889,437 6,034,666 6,392,458 7,245,927 8,302,656 9,532,801 829,025 12,589 0 0 0 510,264 569,437 597,909 627,804 659,195 1,168,532 (37,411)(50,000)(50,000)(50,000)933,062 1,337,630 1,719,763 2,040,497 2,372,264 1,710,114 2,250,978 2,685,193 3,064,154 3,461,309 1,654,084 (230,858)(246,867)0 0 446,394 288,190 288,190 288,190 288,190 2,241,142损益表财务分析2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测收入盈利能力经营溢利营运表现股东净利润Non-GAAP股东净利润财务状况增长资产负债表现金流量表2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测税前盈利总流动资产营运现金流固定资产总资产其他投资活动投资活动现金流总短期负债融资活动现金流总负债现金变化股东权益<美元> <千>, 财务年度截至<5月31日><美元> <千>, 财务年度截至<5月31日> 毛利毛利率銷售及分銷成本Non-GAAP经营利润率 (%)行政開支利率净利率(%)Non-GAAP经营利润利息净收入长期股权投资相关所得税实际税率 (%)股息支付率 (%)折旧及摊销资产负债比率总收入 (%)流动比率EBITDA (%)净利润 (%)<美元> <千>, 财务年度截至<5月31日><美元> <千>, 财务年度截至<5月31日>现金及等价物短期投资折旧及摊销预付款项及其他流动资产营运资金变化其他物业及设备长期投资资产使用权资本开支应计费用及其他流动资产递延收益经营租赁负债期初持有现金非控股权益期末持有现金 2,577,670 3,016,655 3,401,339 3,805,363 (437,600)610,900 868,779 1,085,521 1,275,177 3,705,506 3,604,348 3,983,165 4,614,193 5,393,145 1,632,127 1,194,527 1,805,427 2,674,206 3,759,727 88,018 210,440 246,107 287,124 334,293 1,194,527 1,805,427 2,674,206 3,759,727 5,034,904 (%)EBITDA (%)Non-GAAPSG&A/(%)净利润