11中邮证券2023年10月28日行业投资评级：强于大市首席分析师： 白宇 SAC编号： S1340523040001智能电动零部件核心赛道研究系列一：千亿座椅市场的国产替代之路徐徐开启证券研究报告 2投资要点Ø投资要点汽车座椅推荐逻辑：需求端：消费升级带动千亿座椅市场再升级。座椅作为易被消费者深度感知汽车零部件具备消费属性，已成为主机厂的主要推介点之一，汽车消费升级趋势下座椅价值量持续提升，带动汽车座椅市场规模扩张。供给端：自主崛起撬动国产替代从零开始。自主供应商在多年积累下技术实力雄厚，叠加显著成本优势与极强快速响应能力，整体竞争优势突出，有望持续扩大市占率。长期来看，自主主机厂崛起带动上游供应链格局重塑及国产化进程加速；短期催化方面，主机厂价格竞争日趋激烈背景下国产零部件供应商有望凭借成本优势抢占市场份额。Ø投资建议： 【上海沿浦】催化因素：订单接连落地业绩有望爆发，单车价值量显著提升。成本优势：公司作为第三方座椅骨架供应商具有显著规模效应，叠加上游产业链布局，公司成本优势明显。供应链壁垒：深度绑定东风李尔，确保业绩高速增长。公司是东风李尔的战略供应商之一，除主机厂指定供应商外，东风李尔的座椅骨架一般由公司独供，公司显著受益于东风李尔的客户开拓。 【明新旭腾】真皮业务持续扩张：为奥迪提供配套，并进入新势力供应链，产能扩张为业绩增长提供支撑；第二增长曲线超纤业务：公司前瞻性布局超纤业务，向上承接中高端车型需求、向下渗透传统仿皮市场，顺应配置升级浪潮及环保理念。Ø风险提示：1）乘用车销量不及预期；2）超纤材料渗透率上行不及预期；3）原材料价格波动影响盈利水平。请参阅附注免责声明 3上海沿浦：座椅骨架国产龙头迎量价齐升，品类扩张打造新增长点二继峰股份：格拉默整合持续兑现，乘用车座椅业务长坡厚雪四目录一乘用车座椅行业市场规模逾千亿，国产替代正当时明新旭腾：汽车真皮自主龙头，开辟超纤革业务打造第二增长曲线三 4天成自控：深耕商用车座椅多年，乘用车座椅自主供应商六目录五岱美股份：全球遮阳板龙头企业，品类扩张打开新增长空间投资策略：看好自主座椅相关供应商崛起七 55一乘用车座椅行业市场规模逾千亿，国产替代正当时 6座椅涉及多项组件，面套、骨架成本占比高图表 1：乘用车座椅的结构组成资料来源：《汽车座椅的功能及其发展趋势》徐浩，中邮证券研究所图表 2：乘用车座椅成本构成资料来源：华经产业研究院，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n乘用车座椅包含面套、发泡、骨架、升降器、滑轨、调角器等主要部件。n在乘用车座椅的成本构成中，面套、座椅骨架的成本占比相对较高，分别达25%、15%，其次升降器、开发费用则分别占13%、12%，骨架总成的成本占比相对较高。25%15%13%4%4%12%27%面套座椅骨架升降器滑轨调角器开发费用其他 7乘用车座椅及上游零部件国产供应商崛起图表 3：乘用车座椅总成及零部件供应商梳理资料来源：盖世汽车，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n从座椅总成到骨架、滑轨、面套等核心零部件，内资供应商借助自主新能源主机厂崛起带动上游产业链格局重塑的机遇，逐渐扩大市场份额，加速国产替代进程。座椅及部件供应商座椅总成江森自控、李尔、丰田纺织、佛吉亚、提艾斯、麦格纳、现代岱摩斯、西德科、延锋国际、东风李尔、光华荣昌、继峰股份、天成自控骨架天津丰爱、河北利达金属、烟台众信、嘉兴敏实、重庆宏立至信、常州华阳、浙江龙生、上海沿浦滑轨天津丰爱、藤昌科技、金桥铝型材厂、中精集团、中航精机科技、常州华阳、浙江龙生调角器天津丰爱、浦项奥斯特姆、无锡藤昌科技、中航精机科技、新欣金帝、常州华阳、浙江龙生升降器浙江龙生、晋美冲压件、温州万兆、冀州市北内、常州华阳弹簧美力科技、华光座椅、立洲集团、广州卫亚、溧阳泓业发泡华意东陆、天津合众达、自贡成华、重庆贵美汽车饰件、上海华特面套京尚新材料、安徽安利材料、欧诺法装饰、鹰革沃特华、巨星农牧、明新旭腾电机宁波立德电器、浙江方正电机、博世汽车、胜华波集团、广州三叶电机、博泽控制系统翱翼汽车电子、英飞凌科技、捷温汽车系统、大陆汽车电子、博泽 8外资占主要份额，国产替代正当时图表 4：全球汽车座椅市场竞争格局资料来源：并购优塾，中邮证券研究所图表 5：中国汽车座椅市场竞争格局资料来源：并购优塾，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n汽车座椅行业格局：外资占据主导地位，延锋市场份额较高。李尔、安道拓等外资依托技术、主机厂客户资源及先发优势在国内及全球汽车座椅市场占据较高份额，其中李尔在全球及中国的市场份额分别为26%、15%。n内资供应商在技术层面经过多年的研发积累已具备为中高端车型配套的水平，在成本层面通过垂直产业链布局、智能制造等方式实现降本，已具备较强的市场竞争力，在下游主机厂格局变化背景下有望加速实现国产替代。李尔, 26%安道拓, 16%丰田纺织, 13%佛吉亚, 11%麦格纳, 9%延锋座椅, 8%东京座椅, 4%泰极爱思, 3%其他, 30%延锋座椅, 29%李尔, 15%安道拓, 9%佛吉亚, 8%丰田纺织, 7%麦格纳, 2%其他, 30% 9驾乘配置受消费者高度关注，座椅功能影响消费者抉择图表 6：消费者对汽车配置的关注情况资料来源：盖世汽车，中邮证券研究所图表 7：汽车常用配置关注度TOP10资料来源：盖世汽车，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n从消费者角度看，消费者最为关注汽车的驾乘配置，其中真皮座椅是消费者首要关注的问题；在座椅其他功能方面，消费者对靠背前后调节、坐垫高低调节、座椅通风、加热以及记忆功能的选配意愿同样较高。0102030405060驾乘配置科技配置娱乐配置智能配置安全配置05101520253035404550真皮座椅LED车灯导航天窗多功能方向盘泊车辅助系统定速巡航无钥匙启动自动泊车ESP 10汽车座椅发展“四化”，紧跟用户实际需求图表 8：天成自控的碳纤维产品资料来源：天成自控官网，中邮证券研究所图表 9：延锋的零压座椅智能表面资料来源：汽车之家，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n汽车座椅朝着轻量化、智能化、安全性、舒适性的方向发展。其中轻量化与当今电动化趋势所产生的需求相吻合，智能化与舒适性则意在满足消费者的多种个性化需求。n天成自控的碳纤维轻量化产品，采用一体模压、热固、注塑成型，使座椅更轻、更节省空间；延锋的零压座椅、集成式豪华座椅、SU椅等均带有智能触控扶手，可调节座椅位置、座椅通风、加热、按摩、腿拖等功能且可一键开启零压力姿态。 11座椅功能受消费者关注，主要功能渗透率持续提升图表 10：乘用车座椅各功能渗透率持续提升资料来源：佐思汽研，中邮证券研究所整理图表 11：座椅辅助功能的需求比例资料来源：盖世汽车，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n在座椅的辅助功能需求方面，消费者对座椅的加热、记忆、通风、按摩等功能关注度最高，其渗透率自2020年以来持续提升，预计到2025年加热、记忆、通风、按摩功能的渗透率将分别提升至10.1%、6.7%、3.7%、1.5%，伴随消费者对座椅舒适性等方面功能的配置需求提升，座椅的价值量也有望持续提高。0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%2020202120222025E座椅加热座椅通风座椅按摩座椅记忆0%10%20%30%40%50%60%座椅通风座椅记忆座椅加热座椅按摩前后扶手后排杯架后排座椅折叠加热/制冷杯架后排影音娱乐后排小桌板 12在座椅舒适性方面，主机厂屡有突破图表 12：小鹏G9配置的女王副驾资料来源：小鹏官网，中邮证券研究所图表 13：问界M7配置的零重力座椅资料来源：AITO汽车，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n小鹏G9的女王副驾配备腿托及独立记忆化妆习惯坐姿的“一键入镜”功能，配合可变色温的化妆镜、方便车内补妆。n问界M7的零重力座椅在设计上增加人体与座椅受力面积，让身体各部分所受压力平均分散于座椅上，减轻肌肉骨骼压力并减少横膈膜和脊柱压力，令人体获得放松。 13国内乘用车座椅市场规模逾千亿图表 14：预计到2026年国内乘用车座椅市场规模近1300亿资料来源：中汽协，智研咨询，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n核心假设：1）乘用车产量：2022年乘用车产量同比增长5%，假定2023年继续保持5%的同比增速，之后增速逐渐放慢；2）座椅价值量：座椅是主机厂实现差异化竞争的着力点之一，预计2023/2024年座椅价值量增速相对较快，之后逐渐减缓。n市场规模：预计2026年国内乘用车座椅市场规模近1300亿元。 202120222023E2024E2025E2026E中国乘用车产量（万辆）214122382350244425182568座椅价值量（元）4000 4240 4494 4719 4908 5055 市场规模（亿元）8569491056115312361298YOY11%11%9%7%5% 1414二上海沿浦：座椅骨架国产龙头迎量价齐升，品类扩张打造新增长点 15供应链优势：与东风李尔深度绑定图表 15：东风李尔由李尔与东风实业科技集团共同设立资料来源：Wind，中邮证券研究所图表 16：东风李尔是公司的第一大客户资料来源：公司招股说明书，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n深度绑定关系：公司是东风李尔的战略供应商之一；n合作展望：预计公司将持续与东风李尔深度合作。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019东风李尔系泰极爱思系李尔系延锋系其他 16竞争优势：技术、响应能力、价格全方位构筑竞争力图表 17：2018-2022年公司研发费用CAGR达27%资料来源：公司公告，中邮证券研究所图表 18：公司在多地设立生产基地实现快速响应资料来源：公司公告，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n公司竞争力分析：1）技术水平：公司持续加大研发投入，在座椅骨架、滑轨、升降器及轻量化等方面取得多项专利；2）响应能力：公司在黄山、武汉、襄阳、重庆等地设立生产基地，配合座椅厂商及主机厂客户的研发与生产需求，响应能力极强；3）价格优势：公司作为第三方骨架生产厂商具有规模化效应，叠加上游产业链布局，公司产品较友商具有一定的的价格优势。工厂直接客户配套主机厂供应产品上海嘉兴李尔马自达座椅冲压件延锋智能、均胜电子上汽通用、上汽大众、长安福特、长安汽车、江淮汽车、上汽通用五菱冲压件泰极爱思东风日产、东风本田、吉利汽车座椅冲压件、分总成飞适动力一汽大众、上汽通用、长安福特调角器部件黄山江铃李尔江铃股份座椅骨架仕驰汽配CommercialVehicleGroup,Inc座椅骨架武汉东风李尔东风标致雪铁龙、东风风神、东风本田座椅骨架武汉李尔广汽菲克、上汽通用、长安福特、东风本田座椅冲压件昆山/常熟麦格纳、摩帝玛提、玛汀瑞亚、埃维奥、和兴精冲；恺博（常熟）长安汽车、通用汽车、东风日产、北京奔驰、北京现代、华晨宝马、长城汽车门锁、玻璃升降器、门模组的注塑件和冲压件/滑轨总成襄阳东风李尔（襄阳）东风汽车座椅骨架东风李尔泰极爱思东风日产座椅骨架郑州郑州东风李尔泰斯东风日产、郑州日产座椅骨架、滑轨柳州东风李尔方盛东风柳汽座椅骨架大连大连东风李尔泰极爱思东风日产座椅骨架重庆东风李尔东风日产座椅骨架新能源电池包外壳荆门东风李尔东风日产座椅骨架0%1%1%2%2%3%3%4%4%0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 201820192020202120222023H1研发费用（百万元）研发费用率 17公司营收步入高速增长期图表 19：23Q1/Q2公司营收分别同比增长18.5%/53.6%资料来源：Wind，中邮证券研究所图表 20：座椅骨架总成是公司最重要的收入来源（百万元）资料来源：Wind，中邮证券研究所请参阅附注免责声明n新订单持续放量，公司收入进入高速增长期：2017-2021年，公司营收规模变化较小；2022年公司营收同比增长36%，主要得益于座椅骨架业务带来的营收增量；2023年Q1/Q2公司营收分别同比增长18.5%/53.6%