收入增长靓丽，Q3净利率创历史新高

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 收入增长靓丽，Q3净利率创历史新高 [Table_Title2] 比音勒芬(002832) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 002832 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 37.64/20.08 目标价格： 总市值(亿) 191.24 最新收盘价： 33.51 自由流通市值(亿) 105.8 自由流通股数(百万) 315.72 [Table_Summary] 事件概述 2023Q3公司收入/归母净利/扣 非 归 母 净 利 分 别 为11.12/3.42/3.45亿 元 、 同 比 增 长22.04%/22.80%/28.32%，业绩符合预期，扣非净利高于归母净利主要由于公司理财产品损失0.17亿元。 2023前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为27.96/7.58/7.25/9.72亿元、同比增长25.67%/32.17%/35.86%/22.97%。 分析判断: Q3净利率创历史新高。（1）23Q3毛利率/归母净利率为75.75%/30.76%、同比上升1.98/0.19PCT，净利率创历史新高，归母净利率增幅低于毛利率主要由于投资收益减少。从费用拆分来看，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为27.49%/5.74%/3.65%/-0.82%、同比提高-0.64/1.6/0.99/-0.34PCT，财务费用率下降主要由于上期存在可转债利息支出及本期利息收入增加；管理费用率增加主要由于并购相关的中介服务费增加；其他收益/收入同比减少0.56PCT，投资收益/收入同比下降1.23PCT，资产减值损失/收入下降1.72PCT。（2）23年前三季度公司毛利率/归母净利率为76.60%/27.11%、同比上升1.78/1.33PCT；销售/管理/研发/财务费用率分别为34.24%/6.67%/3.34%/-0.88%、同比提高-1.25/1.34/0.16/-0.38PCT；投资收益/收入同比下降0.78PCT；所得税/收入增加0.23PCT。 存货周转天数下降。2023Q3公司存货为6.93亿元、同比增长0.54%，存货周转天数为297天、同比减少28天；应收账款为2.75亿元、同比增长19.46%，应收账款周转天数为25天、同比减少6天。 投资建议 我们分析，（1）公司目前在国内门店数量仅1200家左右，我们认为公司仍有较大开店空间；我们预计明年春夏订货有望保持双位数增长。（2）中期来看，公司店效稳步提升，23H1直营店店销已达215万元，我们估计全年有望在500万以上；根据第一纺织网，今年交通枢纽店店销快速恢复。（3）长期来看，高尔夫系列、2个并购品牌有望构成新增长点。维持盈利预测，预计23-25年营业收入为38.09/44.04/50.36亿元，维持归母净利预测10.06/12.56/15.37亿元，对应EPS 1.76/2.20/2.69元，2023年10月27日收盘价33.51元对应PE分别为19/15/12X，维持“买入”评级。 风险提示 开店低于预期风险；存货高企风险；费用高企风险；系统性风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,720 2,885 3,809 4,404 5,036 YoY（%） 18.1% 6.1% 32.0% 15.6% 14.4% 归母净利润(百万元) 625 728 1,006 1,256 1,537 YoY（%） 25.2% 16.5% 38.3% 24.8% 22.4% 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2023年10月30日 138356 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 毛利率（%） 76.7% 77.4% 75.9% 76.5% 77.1% 每股收益（元） 1.09 1.27 1.76 2.20 2.69 ROE 19.2% 17.6% 19.3% 19.3% 18.9% 市盈率 30.62 26.28 19.00 15.23 12.44 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2,885 3,809 4,404 5,036 净利润 728 1,006 1,256 1,537 YoY(%) 6.1% 32.0% 15.6% 14.4% 折旧和摊销 334 13 15 17 营业成本 652 916 1,037 1,153 营运资金变动 -174 -1,353 -412 -463 营业税金及附加 25 34 40 45 经营活动现金流 942 -294 893 1,123 销售费用 1,036 1,355 1,514 1,672 资本开支 -499 -92 -89 -110 管理费用 196 206 225 252 投资 0 0 0 0 财务费用 -8 -20 -23 -39 投资活动现金流 -683 -60 -50 -65 研发费用 100 122 132 151 股权募资 0 21 0 0 资产减值损失 -99 -70 -74 -77 债务募资 0 0 0 0 投资收益 39 33 39 45 筹资活动现金流 -218 21 0 0 营业利润 855 1,169 1,456 1,782 现金净流量 41 -333 843 1,058 营业外收支 0 -2 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 856 1,167 1,456 1,782 成长能力（%） 所得税 128 161 201 245 营业收入增长率 6.1% 32.0% 15.6% 14.4% 净利润 728 1,006 1,256 1,537 净利润增长率 16.5% 38.3% 24.8% 22.4% 归属于母公司净利润 728 1,006 1,256 1,537 盈利能力（%） YoY(%) 16.5% 38.3% 24.8% 22.4% 毛利率 77.4% 75.9% 76.5% 77.1% 每股收益 1.27 1.76 2.20 2.69 净利润率 25.2% 26.4% 28.5% 30.5% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 13.0% 15.5% 15.9% 16.0% 货币资金 1,145 812 1,654 2,712 净资产收益率ROE 17.6% 19.3% 19.3% 18.9% 预付款项 28 92 104 115 偿债能力（%） 存货 746 954 1,051 1,137 流动比率 3.26 4.42 5.18 6.06 其他流动资产 2,206 3,065 3,373 3,739 速动比率 2.54 3.35 4.10 4.97 流动资产合计 4,124 4,923 6,182 7,704 现金比率 0.90 0.73 1.39 2.13 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 25.9% 19.9% 17.4% 15.2% 固定资产 462 538 643 778 经营效率（%） 无形资产 129 129 129 129 总资产周转率 0.52 0.59 0.56 0.53 非流动资产合计 1,455 1,581 1,716 1,881 每股指标（元） 资产合计 5,579 6,503 7,898 9,584 每股收益 1.27 1.76 2.20 2.69 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 7.24 9.12 11.43 14.25 应付账款及票据 231 208 236 262 每股经营现金流 1.65 -0.52 1.56 1.97 其他流动负债 1,034 907 958 1,009 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,266 1,115 1,193 1,271 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 26.28 19.00 15.23 12.44 其他长期负债 182 182 182 182 PB 3.54 3.67 2.93 2.35 非流动负债合计 182 182 182 182 负债合计 1,447 1,297 1,375 1,453 股本 571 592 592 592 少数股东权益 1 1 1 1 股东权益合计 4,131 5,207 6,523 8,131 负债和股东权益合计 5,579 6,503 7,898 9,584 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得 2011-2015 年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名， 2013年Wind金牌分析师第4名， 2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上