适度调整经营节奏，静待需求时钟切换

前三季度收入双位数增长，全年股权激励目标有望达成。前三季度，公司实现营业总收入52.45亿元，同比+13.62%；实现归母净利润12.95亿元，同比+7.93%；实现扣非归母净利润12.56亿元，同比+8.42％。单三季度，公司实现营业总收入17.17亿元，同比+7.86%；实现归母净利润3.75亿元，同比+3.01%；实现扣非归母净利润3.58亿元，同比+3.15％。 单Q3毛利率略有承压，舍之道等增长较为明显。单Q3中高档酒/低档酒实现营收13.92/1.80亿元，同比+3.5%/20.7%，主要系大众宴席复苏下舍之道等产品增速较快，商务需求相对承压，进而带动整体毛利率下滑4.0pcts。 费用端看，单Q3销售费用率同比+2.8pcts，预计系公司双节旺季增投渠道费用，拉动渠道动销；管理费用率同比-2.5pcts，预计系上年同期提前计提业务绩效所致。单Q3销售净利率同比-1.2pct，主要系产品结构扰动。 省内主动承担增长压力，省外主动放慢经营节奏。分区域看，省内/省外营收同比+69.5%/-2.0%，区域增长出现分化主要系：1）品味舍得省外主要以商务宴请为主，占比约60-70%；2）Q3部分定制开发、电商渠道、藏品平台公司营收统计口径计入省内；3）上年省内疫情扰动存在基数效应，今年省内宴席市场恢复质量较高。从渠道招商看，单三季度公司经销商增加148家，预计系舍之道扁平化招商所致。从在手订单看，三季度末公司合同负债3.26亿元，环比-1.83亿，同比-10%。从收现比看，单Q3收现同比-17%，经营性现金净额-0.59亿元（同比-109%），主要受到宏观需求波动影响。 员工持股锚定长期增长，基本面底部静待需求复苏。前期，公司已相继推出股权激励和员工持股计划，实现管理层和核心员工的深度绑定。今年受到复苏节奏和场景分化的影响，公司需要在增长速度和质量上做平衡，2024年随着经济企稳，公司业绩有望环比改善。 风险提示：需求复苏不及预期；竞争加剧；政策风险等。 投资建议 ：下修此前盈利预测 ， 我们预计2023-2025年实现营收约67.41/79.91/95.02亿元 （ 前值为76.16/94.74/112.89亿元,下修11%/16%/16%） ， 同比增长11.3%/18.5%/18.9%； 归母净利润17.12/20.52/25.16亿元 （ 前值为19.51/24.30/29.03亿元,下修12%/16%/13%），同比增长1.6%/19.9%/22.6%；对应PE21.5/17.9/14.6X，我们维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 前三季度收入双位数增长，全年股权激励目标有望达成。前三季度，公司实现营业总收入52.45亿元，同比+13.62%；实现归母净利润12.95亿元，同比+7.93%； 实现扣非归母净利润12.56亿元，同比+8.42％。单三季度，公司实现营业总收入17.17亿元，同比+7.86%；实现归母净利润3.75亿元，同比+3.01%；实现扣非归母净利润3.58亿元，同比+3.15％。 单Q3毛利率略有承压，舍之道等增长较为明显。单Q3中高档酒/低档酒实现营收13.92/1.80亿元，同比+3.5%/20.7%，主要系大众宴席复苏下舍之道等产品增速较快，商务需求相对承压，进而带动整体毛利率下滑4.0pcts。费用端看，单Q3销售费用率同比+2.8pcts，预计系公司双节旺季增投渠道费用，拉动渠道动销； 管理费用率同比-2.5pcts，预计系上年同期提前计提业务绩效所致。单Q3销售净利率同比-1.2pct，主要系产品结构扰动。 省内主动承担增长压力，省外主动放慢经营节奏。分区域看，省内/省外营收同比+69.5%/-2.0%，区域增长出现分化主要系：1）品味舍得省外主要以商务宴请为主，占比约60-70%；2）Q3部分定制开发、电商渠道、藏品平台公司营收统计口径计入省内；3）上年省内疫情扰动存在基数效应，今年省内宴席市场恢复质量较高。 从渠道招商看，单三季度公司经销商增加148家，预计系舍之道扁平化招商所致。 从在手订单看，三季度末公司合同负债3.26亿元，环比-1.83亿，同比-10%。从收现比看，单Q3收现同比-17%，经营性现金净额-0.59亿元（同比-109%），主要受到宏观需求波动影响。 员工持股锚定长期增长，基本面底部静待需求复苏。前期，公司已相继推出股权激励和员工持股计划，实现管理层和核心员工的深度绑定。今年受到复苏节奏和场景分化的影响，公司需要在增长速度和质量上做平衡，2024年随着经济企稳，公司业绩有望环比改善。 投资建议 ：下修此前盈利预测 ， 我们预计2023-2025年实现营收约67.41/79.91/95.02亿元（前值为76.16/94.74/112.89亿元,下修11%/16%/16%），同比增长11.3%/18.5%/18.9%；归母净利润17.12/20.52/25.16亿元（前值为19.51/24.30/29.03亿元,下修12%/16%/13%），同比增长1.6%/19.9%/22.6%；对应PE21.5/17.9/14.6X，我们维持“买入”评级。 表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2023年10月26日） 图1：舍得酒业单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：舍得酒业单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：舍得酒业单季度销售毛利率（单位：%） 图4：舍得酒业单季度销售净利率（单位：%） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）