2023年三季报点评：餐饮增长提速，提质增效盈利向好（2023-10-27）

餐饮增长提速，提质增效盈利向好 挖掘价值投资成长 2023年10月27日 证券分析师：高博文证书编号：S1160521080001联系人：景皓电话：021-23586475 ◆公司发布2023年三季报，收入持续向好。2023年前三季度公司实现营收25.83亿元，同比增长25.90%；归母净利润1.58亿元，同比增长57.66%；扣非归母净利润1.46亿元，同比增长54.77%。单三季度公司实现营收9.46亿元，同比增长30.07%；归母净利润0.50亿元，同比增长66.94%；扣非归母净利润0.42亿元，同比增长52.93%。 ◆奶油新品强劲，餐饮端增长提速。分产品看，23Q3冷冻烘焙/烘焙原料分别实现营收5.91/3.56亿元，Q1-3同比+30%/18%，其中奶油Q3恢复增长，稀奶油新品上市初期以性价比优势加速铺货，依乐斯带动200元价格带维持增势；餐饮客户贡献酱料增量。分渠道看，前三季度商超在老品迭代及新品上新推动下保持60%以上增速，但Q3在基数效应下增速放缓，环比保持增势；餐饮增速超60%，公司与多家餐饮、茶饮大客户合作持续推进推动Q3增长接近翻倍；流通渠道逐季缓慢恢复，Q3得益于奶油新品上市及部分产品促销增速恢复至10%左右。 ◆新品铺货期毛利率短期承压，费用整体控制稳健。23Q3公司毛利率为31.9%。产品结构变化产生负面影响：一方面奶油新品让利以加快铺市，且流通渠道部分产品降价促销；另一方面酱料在直销渠道毛利较低，销售占比提升。但成本端公司新控股上游牧场及油脂价格整体下行有助于缓解成本压力，同时产能利用率整体提升，综合来看Q3毛利率同比-0.2pcts。从费用看，23Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为12.7%/7.9%/0.2%/4.3%，分别同比+0.8/-0.5/+0.1/-0.8pcts，销售费用率提升主要系业务推广力度加大、销售人员培训及Q2展会部分费用延迟确认。综合来看23Q3净利率为5.3%，同比+1.2pcts，前三季度剔除股权激励费用后净利率为8.2%，同比+0.44pcts。 《盈利能力显著增强，渠道多元行稳致远》2023.08.31《勇立潮头敢为先，战略升级焕新机》2023.07.03 ◆渠道接力贡献增量，内部提质增效持续推进。公司当前主动精简sku，资源向头部产品倾斜；渠道融合动态调整，仓储物流政策优化，彰显公司提质增效的决心。长期来看，收入端，烘焙在餐饮市场仍待开拓，公司当前基数较低，我们认为切入百胜等大客户供应链体现了公司餐饮端潜力，未来针对大客户上新及新客户开拓仍有较大空间；商超在高基数效应下增长预期恢复理性，但商超烘焙业态仍在拓展，关注大客户开店、新客户开拓及公司推新进展。利润端，虽毛利率短期承压，但随着公司成本把控能力加强、规模效应提升、管理持续优化，看好公司中长期盈利能力提升。 【投资建议】 公司深耕烘焙供应链二十余年，具有深厚的行业基础，形成了以冷冻烘焙食品及烘焙食品原料为主的丰富产品矩阵。公司具备全渠道开拓能力，下游覆盖烘焙、商超、餐饮、零售，核心客户优质稳定。23年在外部环境改善，烘焙市场景气度回升情况下，公司在研发、渠道、供应链架构上积极革新，在已有优势基础上再塑壁垒。随着公司改革措施持续落地，我们看好公司作为烘焙供应链龙头的改革成效及业绩表现。考虑到奶油新品处铺市阶段，流通渠道复苏不及预期情况下部分产品降价促销，以及终止股权激励计划对表观利润的影响，我们下调公司2023-2025年预测至营业收入36.55/45.72/54.93亿元，归母净利润至1.81/3.63/4.88亿元，EPS分别为1.07/2.14/2.88元，对应PE分别为57.91/28.86/21.44倍，维持“买入”评级。 【风险提示】 ◆食品安全标准变化风险；◆消费者消费偏好变化风险；◆渠道拓展不及预期风险；◆原材料价格波动风险；◆规模扩张带来的管理风险。 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准：报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明： 本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。 那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。