弱需求下业绩承压，关注底部价值

公司发布三季报，2023年前三季度实现营业收入114.25亿元，同比-29.04%；归母净利润26.74亿元，同比-51.54%；扣非归母净利润16.24亿元，同比-54.84%。其中，2023Q3实现营业收入35.96亿元，同比-14.23%；归母净利润6.11亿元，同比-53.41%；扣非归母净利润3.54亿元，同比-53.83%。2023年前三季度公司经营现金流净额4.85亿元，同比-88.24%。我们认为公司业绩下滑主要系玻纤行业下游需求恢复有限，市场竞争加剧，玻纤产品价格持续走低所致。 ►粗纱：需求下滑导致景气迅速下行 2023年前三季度，受下游需求全面走弱影响，粗纱价格持续走低。根据卓创数据，2023年华东市场无碱玻璃纤维纱（缠绕直接纱2400tex）今年以来市场价从1月份4050元/吨降至目前3450元/吨，三季度同比均价测算下降幅度超过20%。9月国内市场需求有一定恢复，尤其是风电和热塑类产品。但由于Q3行业库存环比增加较多（相比Q2末从84.97万吨增加到90.13万吨），由于竞争抢单各类产品价格仍在下降。我们判断目前市场价已经击穿行业多数生产商的成本价格，行业在现有状态下有望促进落后产能淘汰和集中度的提升。 ►电子纱电子布：价格回升，新产线贡献业绩 电子纱电子布产品价格自2022年初到2023年上半年在底部区间进行了较长时间调整。7月份之后，部分生产商冷修减产，下游汽车和电器产销量增加，覆铜板市场开工率提升，电子纱电子布价格回升。根据卓创数据，国内电子纱主流企业出厂价Q3环比提高，价格区间从7500-8000元/吨提高到8300-9100元/吨。根据公司8月投关活动记录表，随着新产线投产，中国巨石目前电子纱产能已达近10亿吨规模，稳居全行业第一，公司继续巩固和保持“热固粗纱、热塑增强、电子基布”三个全球第一。 ►公司核心竞争力：韧性十足，强抗周期能力穿越周期在今年行业总体需求恢复有限，产品价格承压的环境下，中国巨石前三季度仍能维持28.67%/24.27%的销售毛 利率/销售净利率（Q3销售毛利率/销售净利率为27.14%/17.71%），表现出极强的韧性。其中，公司Q3净利润率下滑较多主要系相较Q1、Q2，Q3财务费用增加和资产处置收益、投资净收益减少所致（Q3财务费用占营收比2.82%，相较Q1/Q2分别+0.63%/+5.16 pct；Q3资产处置收益占营收比5.14%，相较Q1/Q2分别-6.92/-0.33pct；Q3投资净收益占营收比为0.48%，相较Q1/Q2分别+0.97/-3.36pct）。我们判断随着下游需求恢复和供给增速降低，行业景气度有望逆转。公司作为生产规模、产品质量、成本控制、技术创新等方面全面领跑市场的龙头，随着新产线的落地和智能制造、数字化工厂深化推进，有望进一步提高中高端产品市场的占有率。 投资建议 考虑到行业下游需求恢复、供给侧出清需要较长时间，我们调整了公司2023-2025年的盈利预测：下调营业收入预测至155.47/168.61/193.50亿元（原：216.42/240.66/254.37亿元）；下调归母净利润预测 至34.01/43.65/58.10亿元（原：57.2/ 66.84/74.5亿元）；EPS预测为0.85/1.09/1.45元/股，对应10月26日11.63元/股收盘价13.69/10.67/8.01x PE。建议关注底部价值，维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期，供给侧改善不及预期，系统性风险。 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 朱 昊 冉：建筑建材+新材料行业研究助理，香港理工大学理学硕士，北京交通大学工科学士，曾任职于百强房企战略部、上市公司投资部总监；主导多个基金管理和收并购项目，拥有5年建筑建材行业研究与4年投资经验。 析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。