【鉴往知来】历次黄金价格大涨的始末

目录 1.黄金走势概览....................................................................................................................................................22.1971年至1980年.............................................................................................................................................32.1.布雷顿森林体系瓦解，美元贬值..............................................................................................................................32.2.滞后的货币政策，贯穿70年代的大滞胀..............................................................................................................42.3.石油与粮食危机带来供给冲击..................................................................................................................................73.1981年至1999年.............................................................................................................................................83.1.1982年6月至1983年2月：美国经济衰退，美联储降息............................................................................83.2.1985年2月至1987年11月：广场协议引导美元贬值...................................................................................84.2000年至2011年：泡沫危机频出黄价迎来“黄金时代”.................................................................................95.2012年至2022年新冠引发史无前例的量化宽松金价再创新高...................................................................10 1.黄金走势概览 贵金属作为避险资产里的代表，在大类资产里面有重要的意义。长周期看，过去50年黄金市场经历了两轮大的周期。其一是从1971年至1999年，1971年8月至1980年9月，期间黄金现货价格从70年初的40.65美元/盎司涨至1980年9月666.75美元/盎司，涨幅达到1540%，此后黄金价格长期维持在300-500美元/盎司区间内。其二是从1999年到2018年，1999年9月至2011年8月，黄金价格从257.7美元/盎司上涨到1813.5美元/盎司，涨幅达603%。 资料来源：wind,国投安信期货整理 2.1971年至1980年 在70至80年代，黄金出现了两次上涨，分别发生在1971年8月至1974年12月以及1976年8月至1980年9月，这两轮行情共同组成了一段大级别上涨。1971年8月，美国宣布停止美元兑换黄金，布雷顿森林体系名存实亡，美元陷入信任危机。旧的货币体系（美元和黄金绝对挂钩）崩溃，新的货币体系（信用货币与浮动汇率）尚未稳固，同时期资本主义世界正被滞胀问题困扰，在一个美元购买力剧烈动荡的环境中，黄金的大行情应运而生。 2.1.布雷顿森林体系瓦解，美元贬值 在布雷顿森林体系下，美元和黄金是各国公认的外汇储备。美国通过不断印钞来对外购买商品和服务，各产出国也积累了大量美元储备。60年代美国经济矛盾激化，各国对美元的信任发生了动摇，纷纷使用美元向美国兑换黄金。到60年代末，美国的黄金储备已不足以支付其短期债务。随着对美元信任进一步恶化，各国开始不断抛售美元购入黄金。1971年8月，美国宣布停止美元兑换黄金，自此二者脱钩，美元大幅贬值，同时各国放弃对美元的固定兑换比率。 特里芬难题：各国为了发展国际贸易，必须用美元作为结算与储备货币，这样就要求增加美元供给，对美国来说就会发生长期贸易逆差；而美元作为国际货币的前提是必须保持美元币值稳定与坚挺，这又要求美国实现国际收支平衡。这两个要求互相矛盾，是一个悖论。 1976年，国际货币组织在牙买加首都金斯顿签订了“牙买加协议”，确定了浮动汇率的合法化地位，推行黄金非货币化，增强SDR作用。牙买加体系放弃了国际货币对黄金的固定比价，放松了对各国汇率制度和储备货币的统一要求，为80年代以来全球各国发展奠定了基础。但是由此国际货币成为了完全的信用货币，其价值基础完全由市场对储备货币的发行国家和储备货币本身的信心决定，汇率的波动增大，并且储备货币国家的货币政策的影响也更加广泛。黄金的货币属性开始弱化，进入市场交易。 资料来源：wind,国投安信期货整理 2.2.滞后的货币政策，贯穿70年代的大滞胀 60年代中后期通胀抬头 二战期间，为了帮助政府以低成本筹措战争费用，美联储一直维持低利率。战后政府仍然面临高额的债务利息，美联储维持低利率的压力不减。1950年，朝鲜战争爆发，美国国内物价出现上升趋势，美联储治理通胀的目标和政府财政压力的矛盾锐化。1951年，美国财政部同意美联储可以自行设定利率，不再盯住低利率。50至60年代，美联储的主要目标是维持经济稳定，试图通过逆周期方式调控货币，即当经济过热时，采取紧缩的货币政策，当经济增长缓慢时，采取宽松的货币政策。整体上这段时间美国经济平稳增长，但到60年代中期时通胀抬头出现了抬头趋势。 60-70年代初期是凯恩斯主义的鼎盛时期，此时美国政府奉行扩张的财政政策，通过财政赤字刺激经济，保障就业。当时的经济理论认为，通胀水平和失业率之间存在一定替代关系，维持稍高的通胀水平有利于长期失业率的下降，因此政府对通胀保持一定容忍度。1965年越南战争升级，美国再次面临为战争筹款的压力。政府对宽松环境的述求增加了美联储抵御通胀的难度。虽然60年代后期美联储采取了紧缩政策降低通胀，却在1966年引发了信贷收缩和失业率上升的问题，这或许也让美联储在通胀管理上更加谨慎。1965年后美国出现物价和工资双螺旋上升，1969年底，其CPI同比达到5.7%。 资料来源：wind，国投安信期货整理 资料来源：wind，国投安信期货整理 70年代陷入滞涨 1970年美国GDP增长回落，美联储开始采取宽松的货币政策以刺激经济，保障就业。时任美联储主席伯恩斯认为通胀问题来自成本端而非需求端，通过货币政策降低通胀效率低下。因此美联储的优先目标是实现充分就业，以换取工资-物价的稳定。1971年尼克松政府开始实施工资-物价管制政策，企图通过禁止企业提高产品价格的办法管理通胀。1970-1972年美国CPI同比开始回落，GDP增长回升。然而通胀并没有得到根本解决，短暂的缓和只是问题爆发的前奏。1972年末通胀再拐头向上，到1973年石油危机前，美国CPI同比达到了7.4%。 1972年，自然灾害席卷全球，世界粮食总产量比上年减少2.9%，一场粮食危机袭来。1973年10月，第一次石油危机爆发，原油价格飞速上升。供给端冲击下，美国通货膨胀问题愈演愈烈，美联储治理通胀的难度不断加大，政府的价格管制措施也宣告失败。尽管1973年后美联储开始收紧货币，但到1974年底美国CPI同比仍达到12.3%，失业率上升至7.2%，GDP负增长，经济陷入了滞胀状态。1974年，尼克松因水门事件卸任，福特和卡特政府继续面临高通胀的挑战。1975至1976年，通胀从高处有所回落，但随着第二次石油危机的冲击来临，通胀再次迅速回升，到70年代末美国CPI同比最高14.8%，失业率则长期在5%以上。 在平衡通胀和失业的过程中，美联储不断在紧缩和宽松的货币政策中反复，一直未能从根本上解决问题。70年代末，通胀问题从“房间里的大象”变成了美联储的明确首要治理目标。1979年，沃尔克当选美联储主席，美联储将货币政策的中介由联邦基金利率修改为货币供应量，允许联邦基金利率在较大范围内波动，并通过一系列紧缩手段成功控制了通胀。 沃尔克上任后，美联储目标基金利率从1979年7月的10.5%上浮到1980年5月15%，同时1980年3月美联储还出台了“特别信贷限制计划”，以期通过限制信贷来抑制货币供应量，减轻利率上涨的幅度。这一阶段，通胀同比从11.3%上升到1980年3月最高14.8%后出现了向下的拐点，但同时美国经济活动也在迅速萎缩，ISM制造业PMI指数从51.3降至29.4，失业率从5.7%上升到7.5%。 资料来源：wind，国投安信期货整理 资料来源：wind，国投安信期货整理 1979年加息期间黄金价格快速上涨 在美联储激进加息的过程中，黄金价格的上涨开始提速，从1979年5月251美元/盎司快速跃升至1980年1月的831美元/盎司，期间收益率达到231%。虽然名义利率保持上涨，但是市场的通胀预期更加强烈，实际利率见顶，且在经济快速衰退时市场担忧美联储加息提前碰触天花板从而导致通胀管理不受控，因此黄金表现出强劲的上升动能。从1月高点开始到4月时黄金价格回落至485美元/盎司，尽管通胀的拐点在4月才出现，6月甚至出现短暂降息，但从结果来看，黄金价格已经在1月份提前到达此轮大牛市的顶点，也就是说，在加息出现拐点之前市场的通胀预期已经削弱，对美元购买力的信心得到提升。在1980年1-4月黄金走弱期间，美元指数也从86回升到95。1980年5月至7月，美联储实施降息措施，这一期间黄金价格反弹至687美元/盎司。8月开始，美联储再度加息，黄金价格在9月反弹至710美元/盎司后开始长时间回落。美联储最后一次加息是在1981年5月，此时目标利率达到20%，高利率维持到当年11月后转入降息周期。在降息的过程中黄金价格再次出现短暂反弹，但从长期视角看，美国走出滞胀，黄金已经步入了熊市。 资料来源：wind,国投安信期货整理 2.3.石油与粮食危机带来供给冲击 1973年10月6日至26日，第四次中东战争爆发，期间美国通过支持以色列干涉战事。10月14日美国公开向以色列空运武器，19日向以色列提供22亿美元的军事援助。阿拉伯国家则减少石油产出，并对支持以色列的国家实行石油禁运，由此第一次石油危机爆发。禁运直到1974年3月结束，期间石油价格上涨超300%，这导致欧美主要经济体GDP增速下滑，通胀快速上行。1978年伊朗政局发生剧烈变化，伊朗每日500万桶石油输出中断，石油价格大幅上涨，第二次石油危机爆发。1979年原油价格从每桶18美元涨至42每桶美元，油价上涨再度冲击全球经济。 70年代前期苏联大力发展重工业，农业发展停滞，粮食产量不稳定、难以自足，叠加粮食供需缺口等因素，1972年至1974年、1977年至1980年发生了粮价大幅上涨的情形。70年代初国际粮价累计涨幅达到了70%，食品和能源的负向冲击增加生产成本，刺激社会整体价格水平攀升。 资料来源：wind，国投安信期货整理 资料来源：wind，国投安信期货整理