证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 中兴通讯(000063.SZ) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Chart] 蒋 颖 通信行业首席分析师 执业编号：S1500521010002 联是电话：+86 15510689144 邮 箱：jiangying@cindasc.com 相关研究 《中兴通讯：AI时代，布局算力全产业链，开启新征程——价值变现系列深度3（算力篇）》2023.6.20 《中兴通讯：全屏实力全球领先，消费电子王者归来——价值变现系列深度2（消费电子篇）》 2021.8.1 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] Q3扣非净利快速增长，经营性净现金流大幅提升 [Table_ReportDate] 2023年10月23日 2020年12月24 [Table_Summary] 事件：2023年10月23日，公司发布2023年第三季度报告，2023年第三季度公司实现营收286.89亿元，实现归母净利润23.69亿元，同比增长5.09%，实现扣非后归母净利润21.92亿元，同比增长20.08%，经营性现金流净额达28.36亿元，同比增长1169.63%。 点评： ➢ 经营保持稳健，盈利能力得到提升 公司2023年第三季度销售毛利率达44.63%，同比提升6.5个百分点，环比提升2.59个百分点，体现了公司盈利能力的提升。公司2023年前三季度研发投入190.6亿元，占营业收入的21.3%，在“核心底层突破、基础设施和能力升级、生产和交易效率提升”三个层次全方位发力，致力于为业界构建全面高效的数字底座。 1）运营商网络业务：继续保持行业领先，外部机构报告显示，公司5G基站、5G核心网、光网络200G等产品发货量均为全球第二，5G RAN产品获得GlobalData领导者评级； 2）政企业务：以服务器及存储、新一代数据中心、数据中心交换机、光传输、数据库、云电脑等为主力产品，持续深耕互联网、金融、电力等行业头部客户并获得突破； 3）消费者业务：持续深耕移动影像、游戏电竞、GPT+AR眼镜、平板电脑、移动WiFi、5G CPE等全场景智慧生态。其中，移动互联产品5G MBB & FWA市占率保持全球第一；全球首款AI裸眼3D平板电脑 nubia Pad 3D、影像旗舰nubia Z50S Pro、电竞手机红魔8S Pro，以及Blade V50 Design、nubia Neo 5G 等智能终端新品面向全球陆续上市发售。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 114,522 122,954 131,888 146,345 165,738 同比(%) 12.9% 7.4% 7.3% 11.0% 13.3% 归属母公司净利润（百万元） 6,813 8,080 10,044 11,396 13,166 同比(%) 59.3% 18.6% 24.3% 13.5% 15.5% 毛利率(%) 35.2% 37.2% 42.7% 41.0% 40.0% ROE(%) 13.2% 13.8% 14.3% 13.9% 13.8% EPS（摊薄（元）） 1.42 1.69 2.10 2.38 2.75 P/E 23.52 15.31 13.33 11.74 10.17 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测；股价为2023年 10月23日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 ➢ 深化“连接+算力”两大方向，持续布局5G-A领域 在智算领域，公司提供包括万卡大规模集群、训推一体机等在内的端到端全栈智算解决方案。同时，公司推出满足未来十年数据中心流量承载和传输需求的ZXR10 9900X系列数据中心交换机、大容量核心路由器ZXR10 T8000-X16及超高速光传输设备等，打造算力主动脉； 在大模型方面，公司采用“1+N+X”策略，自主研发通用大模型，通过领域知识增量预训练“N”个领域大模型，包括研发代码大模型、通信大模型、政务大模型、园区大模型等，进而衍生出“X”种应用，构筑产业数智化转型新引擎； 在5G-A领域，公司持续深耕5G应用场景创新与拓展，携手运营商加速技术和产业成熟，以超双万兆极限网络、智能超表面、通感一体等系列5G-A创新技术赋能亚洲体育盛会；完成业界首个基于5G-A技术的工业现场网预商用验证、首例5G-A通感算一体车联网架构技术验证、NR-NTN低轨卫星宽带业务的实验室验证。 ➢ 强劲技术研发实力在新应用领域的持续价值变现为核心竞争实力和长期成长逻辑 市场普遍认为公司未来业绩增长仍然要依靠5G 周期景气度的提升，带动运营商业务的增长，过于关注公司账面净利润和运营商资本开支周期性，忽视公司持续的高研发投入，高研发投入铸就了强劲的技术实力。我们认为现阶段5G持续投建，除带动运营商业务大规模增长外，也将带动各行业智能化、网联化技术下游应用的大幅提升。此外，AIGC算力时代到来，公司将研发实力赋能在芯片、服务器、交换机&路由器、液冷技术、软件算法、数据库等第二曲线全算力产业链，第二曲线业务有望打牢公司长期成长基石。公司以运营商业务为基础，大力发展芯片、操作系统和数据库等核心技术，智能化、网联化和国产化加快或将加速公司核心技术在算力基础设施、汽车电子、消费电子、工业互联网、金融科技以及新能源等方面的价值变现。 ➢ 盈利预测与投资评级 公司是全球领先的 ICT 解决方案提供商，具有软件、硬件、芯片、操作系统等基础能力，将基础能力外溢赋能更多数字经济应用，有望打开公司第二成长曲线，我们看好公司强劲技术研发实力在新应用领域的持续价值变现。预计公司 2023-2025年净利润分别为 100.44亿元、113.96亿元、131.66亿元，对应 PE 为 13.33倍、11.74倍、10.17倍，维持“买入”评级。 ➢ 风险因素 5G 建设不及预期、算力基础设施建设不及预期、中美贸易摩擦 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Introduction] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 127,871 137,874 151,750 175,183 202,300 营业总收入 114,522 122,954 131,888 146,345 165,738 货币资金 50,713 56,346 63,303 70,105 78,388 营业成本 74,160 77,228 75,528 86,414 99,405 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 787 951 961 1,046 1,166 应收账款 17,509 17,751 19,041 21,128 23,928 销售费用 8,733 9,173 12,925 14,253 16,217 预付账款 607 279 273 312 359 管理费用 5,445 5,333 5,803 6,586 7,458 存货 36,317 45,235 44,240 50,616 58,225 研发费用 18,804 21,602 26,444 26,679 28,507 其他 22,725 18,262 24,893 33,022 41,400 财务费用 963 163 237 295 317 非流动资产 40,892 43,080 42,602 42,123 41,386 减值损失合计 -1,521 -1,190 -1,010 -810 -740 长期股权投资 1,685 1,754 1,654 1,554 1,454 投资净收益 1,564 1,087 1,451 1,610 1,823 固定资产（合计） 11,437 12,913 12,203 11,993 11,783 其他 3,004 393 1,992 2,210 2,503 无形资产 8,095 7,342 6,842 6,542 6,312 营业利润 8,676 8,795 12,423 14,082 16,253 其他 19,676 21,071 21,902 22,033 21,837 营业外收支 -177 -43 -100 -100 -100 资产总计 168,763 180,954 194,352 217,306 243,686 利润总额 8,499 8,752 12,323 13,982 16,153 流动负债 78,685 78,424 78,642 88,398 99,768 所得税 1,463 960 1,232 1,398 1,615 短期借款 8,947 9,962 9,800 10,200 10,400 净利润 7,036 7,792 11,090 12,584 14,538 应付票据 11,557 10,630 10,396 11,894 13,682 少数股东损益 223 -289 1,047 1,188 1,372 应付账款 21,717 19,075 18,655 21,344 24,552 归属母公司净利润 6,813 8,080 10,044 11,396 13,166 其他 36,464 38,757 39,791 44,960 51,133 EBITDA 11,180 13,054 13,728 14,368 15,985 非流动负债 36,791 42,987 43,498 43,811 43,984 EPS (当年)(元) 1.42 1.69 2.10 2.38 2.75 长期借款 29,908 35,126 35,126 35,126 35,126 其他 6,882 7,861 8,372 8,685 8,858 现金流量表 单位:百万元 负债合计 115,476 121,410 122,139 132,210 143,752 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1,806 902 1,949 3,137 4,509 经营活动现金流 15,724 7,578 8,341 10,021 11,435 归属母公司股东权益 51,482 58,641 70,264 81,960 95,425 净利润 7,036 7,792 11,090 12,584 14,538 负债和股东权益 168,763 180,954 194,352 217,306 243,686 折旧摊销 4,588 4,386 3,500 3,000 3,000 财务费用 1,332 2,129 2,404 2,408 2,417 重要财务指标 单位:百