Q3业绩整体稳定，财报质量亮眼

主要观点： 报告日期：2023-10-22 贵州茅台10月20日发布2023年第三季度财报，公司Q3/前三季度实现营业收入336.9亿元/1032.7亿元，同比+14.0%/18.5%；归母净利润169.0亿元/528.8亿元，同比+15.7%/19.1%。利润端表现好于市场预期。 ⚫茅台酒增速超系列酒，“i茅台”加速成长 1）按产品分，公司Q3/前三季度实现茅台酒营收279.9亿元/872.7亿元，同比+14.6%/17.3%，系列酒营收55.2亿元/155.9亿元，同比+11.7%/+24.4%。茅台酒增速放缓为三季度收入增速下移主因，但从结构上看，茅台酒增速今年首次超过系列酒，带动公司产品矩阵向上提升。 2）按渠道分，公司Q3/前三季度直销渠道实现营收147.9亿元/462.1亿元，同比+35.3%/+44.9%，批发渠道实现营收187.2亿元/566.6亿元，同比+1.5%/+2.9%。其中“i茅台”平台表现强势，今年已累计实现酒类不含税收入148.71亿元，对应Q3实现55.33亿元，同比快速增长36.8%，较Q2增速大幅改善。公司第三季度直销占比继续改善，较22Q3同比提升6.9pct至44.1%，前三季度直销累计占比同步提升至44.9%。 3）其他方面，公司截至9月底国内经销商数量2082家，较6月底持平，国外经销商数量亦保持不变。 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com ⚫盈利能力加速优化，预收款表现亮眼 盈利能力部分，公司Q3/前三季度毛利率分别为91.52%/91.70%，同比+0.10pct/-0.17pct，预计Q3产品结构提升带动整体毛利率走高，同时前三季度受成本增加影响整体小幅下滑。税费方面Q3表现整体亮眼，其中税金及附加率同比下降0.43pct，期间费用率同比下降0.41pct（主要系管理费用率大幅下降0.93pct，销售费用率则出现少见的单季度提升0.76pct）。综合来看，公司在毛利率提升与税费率下降的双重作用下，盈利能力得到进一步改善，Q3/前三季度归母净利率分别为49.22%/50.21%，同比提升1.08pct/0.76pct。 现金流部分，公司前三季度经营性现金流净额为500.0亿元，同比+431.6%（主要受财务公司定存现金减少影响），现金收现同比+15.9%；预收款方面整体亮眼，截至9月底合同负债113.9亿元，环比上季度末大幅增加40.6亿元。 ⚫投资建议 公司在行业整体受到挑战下，展现了十足定力，整体表现符合管 理层的年初目标。我们预计公司2023年-2025年营业总收入同比增长15.7%、15.1%、14.7%，归母净利润同比增长16.8%、16.6%、15.1%，对应EPS预测为58.31、67.99、78.27元，对应10月20日PE分别为28.2、24.2、21.0倍。维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示 （1）宏观经济不确定性风险；（2）消费复苏不及预期；（3）政策限制与食品安全事件。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。