特步国际(1368.HK) 主品牌三季度跑步品类零售流水增长逾25%，渠道库存周转环比有所加快 山证国际——公司研究 投资要点： 三季度零售流水保持稳健增长：特步主品牌三季度零售流水同比录得高双位数增长，其中跑步品类零售流水增长逾25%。公司维持全年主品牌零售流水、收入分别达20-25%、15-20%的同比增长目标。公司管理层在投资者电话会议中表示，四季度主品牌零售流水增长在去年疫情影响而形成的低基数下将提速至逾30%，而2024年将增长约20%。 特步儿童延续较快增长，渠道库存周转环比有所加快：特步主品牌三季度零售流水同比录得高双位数(10-20%高段)增长。公司表示，7 月零售流水受到天气影响以及相对高基数下同比增长10%；8 月零售流水随高基数回落而同比增长10-20%中高段；9 月在中秋、国庆假期居民加大消费的刺激下，零售流水同比增长25-30%；十一黄金周则同比增长逾30%。特步儿童三季度零售流水同比增长逾30%。主品牌三季度零售折扣为七至七五折，较二季度(约七五折)略有加深。渠道库存周转则环比改善至4.5-5个月。随着公司下周开始进入“双十一” 购物旺季，将加大力度促销去年受疫情影响而积压的冬季库存(主要包括羽绒服等)，叠加华北天气转冷较早带动冬季运动服装的市场需求，预期公司四季度库存清理过程有望加速，渠道库存周转也将因此改善至4个月以内。 专业运动零售流水同比翻倍，索康尼平均店效超越30万元：特步旗下专业运动(索康尼、迈乐品牌)三季度零售流水维持高速增长势头，同比增长逾100%。索康尼平均店效也超越30万元。 盈利预测与投资建议：我们对特步国际(1368.HK)未来财务数据的相关假设做出了修正，预期公司于2023财年、2024财年和2025财年的净利润分别约为11.5亿元、14.2亿元及17.3亿元，同比上升约26.2%、23.7%及21.3%。根据现金流折现估值模型之测算，我们调整公司目标价至10.8港元，对应2023财年、2024财年和2025财年之预测市盈率分别约23.1倍、18.7倍和15.4倍。基于目标价较10月16日收市价7.08港元有约52.6%的上涨空间，因而维持公司“买入”评级。 風險提示：(1)业务经营表现不及预期；(2)其他系统风险等。 季度经营数据： 报告日期：2023-10-17 业绩点评 投资评级： 买入 基本数据 所属板块 运动服饰 最新价 7.08港元 市值 186.8亿港元 52周区间 6.79-11.64港元 3个月日均成交量 4.81百万股 主要股东持股比率 49.14% 数据来源：Bloomberg、WIND、HKEX 注：截止2023年10月16日 一年行情图 数据来源：Bloomberg 业绩更新：《主品牌收入稳健增长，专业运动业务实现亏转盈》-20230829 业绩更新：《2022年业绩展现韧性，新业务逆势高速增长》-20230327 业绩更新：《童装业务表现突出，疫情以及供 应链等影响存货周转表现》-20220826 首次覆盖：《产品创新驱动销售快速增长，多品牌发展策略打开第二成长曲线》-20220819 分析员 姓名：高景东 中央编号：AYP093 电话：+852-2501 1037 电邮：tony.ko@ssif.com.hk 季度零售销售增长（包括线上线下渠道）零售折扣水平渠道库存周转1Q202020–25%跌幅六五折至七折约五个半月2Q2020低单位数跌幅六五折至七折五个月至五个半月3Q2020中单位数六五折至七折约五个月4Q2020高单位数六五折至七折五个月以下1Q2021约55%七折至七五折约四个半月2Q202130%–35%增长七五折至八折约四个月3Q2021中双位数增长七五折至八折约四个月4Q202120%–25%七五折至八折约四个月1Q202230%–35%约七五折约四个月2Q2022中双位数增长七折至七五折约四个半月3Q2022同比增长20%–25%七至七五折四个半月至五个月4Q2022高单位数同比下跌约七折约五个半月1Q2023同比增长约20%七至七五折少于五个月2Q2023高双位数同比增长约七五折少于五个月3Q2023高双位数同比增长七至七五折四个半月至五个月02468101218/10/20223/11/202221/11/20227/12/202223/12/202213/1/20233/2/202321/2/20239/3/202327/3/202317/4/20234/5/202322/5/20238/6/202327/6/202313/7/20231/8/202317/8/20235/9/202322/9/202311/10/2023山证国际 www.ssif.com.hk 特步国际(1368.HK) 2 财务报表摘要 数据来源：公司公告、WIND、山证国际研究部整理和预测 损益表资产负债表单位：百万元人民币2021A2022A2023E2024E2025E单位：百万元人民币2021A2022A2023E2024E2025E总收入10,013 12,930 15,161 17,626 20,324 非流动资产同比变化%22.5%29.1%17.3%16.3%15.3%物业、机器及设备1,119 1,368 1,603 1,830 2,050 销售成本(5,835) (7,639) (8,851) (10,230) (11,738) 无形资产671 723 709 695 681 毛利4,178 5,292 6,310 7,396 8,586 其他非流动资产2,393 2,065 1,876 1,754 1,674 毛利率41.7%40.9%41.6%42.0%42.2%4,183 4,155 4,188 4,279 4,405 经销开支(1,891) (2,690) (3,095) (3,665) (4,212) 流动资产行政开支(1,189) (1,454) (1,734) (1,931) (2,150) 存货1,497 2,287 1,884 2,881 2,522 其他收入及其他收益－净额299317308308308应收贸易款项及应收票据3,528 4,213 5,059 5,912 6,864 经营利润1,396 1,464 1,788 2,107 2,532 现金及等同现金项目3,930 3,414 3,814 2,955 3,561 经营利润率13.9%11.3%11.8%12.0%12.5%其他流动资产1,477 2,424 2,881 3,359 3,889 财务成本净额(63) (91) (89) (105) (113) 10,432 12,338 13,638 15,107 16,836 应占联营公司损益(46) (12) 13 91 135 总资产14,615 16,494 17,826 19,386 21,241 除税前利润1,287 1,361 1,712 2,094 2,554 所得税开支(397) (449) (560) (670) (826) 流动负债净利润889 912 1,151 1,424 1,727 应付贸易款项及应付票据2,352 2,772 3,180 3,643 4,206 同比变化76.0%2.6%26.2%23.7%21.3%其他应付款项及应计费用1,071 1,426 1,674 1,946 2,244 股东应占净利润908 922 1,148 1,398 1,688 其他流动负债630 2,447 2,479 2,515 2,559 股东应占净利润率9.1%7.1%7.6%7.9%8.3%4,053 6,645 7,333 8,104 9,009 非控股股东应占净利润(19) (9) 4 27 39 非流动负债长期借款1,375 193 193 193 193 股息(528) (461) (576) (712) (864) 其他非流动负债1,205 1,349 1,417 1,494 1,581 派息比率-59.4%-50.5%-50.0%-50.0%-50.0%2,580 1,542 1,610 1,687 1,774 权益公司拥有人应占权益7,929 8,244 8,820 9,532 10,396 非控股权益53 63 63 63 63 权益总额7,982 8,307 8,883 9,595 10,459 负债及权益总额14,615 16,494 17,826 19,386 21,241 现金流量表主要财务比率单位：百万元人民币2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E除税前溢利1,287 1,361 1,712 2,094 2,554 盈利能力折旧及摊销172 244 241 251 260 毛利率41.7%40.9%41.6%42.0%42.2%其他18 171 (231) (294) (330) 净利润率8.9%7.1%7.6%8.1%8.5%营运资本变动前的经营现金流量1,477 1,776