请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年10月19日买入1特步国际（01368.HK）三季度主品牌流水增长20%~25%，重点关注存货健康度公司研究·海外公司快评纺织服饰·服装家纺投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004事项：公司公告：2022年10月18日，公司发布2022年第三季度营运状况，特步主品牌线上线下渠道零售销售同比增长20%~25%，零售折扣在7~75折，零售存货周转在4.5~5个月。国信纺服观点：1）三季度实现较快的流水增长，库存环比小幅提升，新品牌保持高速发展势头；2)新品迭代营销加码，跑步系列持续强化主品牌势能；3）风险提示：疫情反复冲击消费需求；供应链短缺和成本大幅上涨；品牌恶性竞争加剧；市场的系统性风险；4）投资建议：短期重点保持库存健康，中期看好多品牌布局下成长机遇。近期经营环境仍有较大挑战，公司保持较快的销售增长同时将加大力度清理库存，有助于保护品牌明后年成长动力。短期看好公司2022年批发收入奠定业绩高增确定性强，中长期在消费者对国货好感度提升，公司凭借主品牌坚实的大众定位与出色的产品力仍有较大成长空间，同时新品牌定位高端时尚与专业运动有望扩大集团的消费层级。考虑到9月以来疫情影响下公司库存压力增加，小幅下调盈利预测，预计公司2022-2024年净利润为11.1/13.6/17.2亿元（原为11.1/14.1/17.9亿元），同比增长22.4%/22.1%/26.7%，EPS分别为0.42/0.51/0.65元，昨收盘价对应PE14.8x/12.1x/9.6x。由于盈利预测的下调，下调合理估值至14.6-15.3港元（原为15-15.4港元），对应2023年21-22xPE，维持“买入”评级。评论：三季度实现较快的流水增长，库存环比小幅提升，新品牌保持高速发展势头公司第三季度主品牌流水增幅达20%~25%，环比和同比均明显加速。折扣方面，第三季度特步主品牌的零售折扣率为7.0~7.5折，同比有一定的下降；零售渠道的库存周转天数在4.5~5个月，环比有所提升，后续将重点去库存。分月度趋势看，7~8月流水增速从25%以上到30%，9月销售放缓到低双位数，分板块看，电商和童装的表现更突出，线上增速超过30%。10月黄金周表现和9月接近，但节后疫情影响加重下增长放缓，后续公司将重点在双十一清理库存，以保障四季度的库存健康。新品牌方面，索康尼保持翻倍增长，并在明年开展加盟渠道；K-Swiss店效表现在50万以上，未来进一步调整产品定位，网球明星赞助也助力品牌形象提升。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2表1：公司季度运营表现时间同店增长零售流水增长库销比折扣2018Q1低双47.5-8折2018Q2中双47.5-8折2018Q3中双47.5-8折2018Q4中双47.5-8折2019Q1低双20%+47.5折2019Q2低双20%+47.5-8折2019Q30.10.247.5-7.8折2019Q4低双20%+47.5-8折2020Q1-20-25%跌幅5.565折-7折2020Q2-低单位数跌幅5-5.565折-7折2020Q3-中单565折-7折2020Q4-高单<565折-7折2021Q1-55%4.57-7.5折2021Q2-30~35%47.5-8折2021Q3-中双47.5-8折2021Q4-20%~25%47.5-8折2022Q1-30%~35%47.5折2022Q2-中双4.57.5-8.折2022Q3-20%~25%4.5-57-7.5折资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理新品迭代营销加码，跑步系列持续强化主品牌势能提出“世界级中国跑鞋”战略，新160x系列产品销量突破百万。9月15日，在特步的天猫超级品牌日上，特步冠军版跑鞋160X3.0PRO开售。特步邀请品牌代言人亮相快闪店并邀请名人亮相天猫直播间，同时发起北回归线三站跑活动，吸引了大量的粉丝和消费者。通过天猫超级品牌日活动，特步既赢得了声量，也实现了业绩的提升。冠军版跑鞋家族首发销量突破百万，特步天猫超级品牌日GMV目标达成率为111%。活动期间，特步在跑鞋类目单品销售前十名里占据了七个席位，并且在9月15-16日连续稳居运动户外行业成交榜头名。9月5日，特步在战略发布会中宣布品牌全新发展战略：“世界级中国跑鞋”。此次发布会引人瞩目，体育界人士、商界人士、品牌代言人、马拉松精英跑者出席。特步集团董事局主席兼CEO丁水波表示体育用品行业正在迎来新的黄金十年。产品端，特步在科技研发方面投入巨大，跑鞋核心技术持续迭代升级。2015年，特步打造X-Lab运动科学实验室，未来将把核心科技运用到适合大众消费者需求的产品，带动跑鞋产品的全面升级。160X3.0PRO是特步的最新研发成果，适合国人脚型，并经过国际权威测试机构SGS的全方位测评，在回弹性、湿式止滑、后跟缓震、耐磨性上能比肩甚至超越国际顶级跑鞋，同时性价比优势巨大，获得国内外跑者和国际专家认可，已取得8项国际大奖。特步成功占据中国跑者心智，未来仍将持续加码营销打造跑步生态圈。特步看准跑步运动发展趋势，从2007年开始在跑步领域布局并已占据重要地位，主要形式为赞助赛事、成立俱乐部并组织跑步活动。未来10年特步将投入50亿，持续打造跑步生态圈，带动跑步市场体量持续增长。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：特步“世界级中国跑鞋”发布会图2：特步160X3.0Pro资料来源：懒熊体育，国信证券经济研究所整理资料来源：懒熊体育，国信证券经济研究所整理投资建议：短期重点保持库存健康，中期看好多品牌布局下成长机遇近期经营环境仍有较大挑战，公司保持较快的销售增长同时将加大力度清理库存，有助于保护品牌明后年成长动力。短期看好公司2022年批发收入奠定业绩高增确定性强，中长期在消费者对国货好感度提升，公司凭借主品牌坚实的大众定位与出色的产品力仍有较大成长空间，同时新品牌定位高端时尚与专业运动有望扩大集团的消费层级。考虑到9月以来疫情影响下公司库存压力增加，小幅下调盈利预测，预计公司2022-2024年净利润为11.1/13.6/17.2亿元（原为11.1/14.1/17.9亿元），同比增长22.4%/22.1%/26.7%，EPS分别为0.42/0.51/0.65元，昨收盘价对应PE14.8x/12.1x/9.6x。由于盈利预测的下调，下调合理估值至14.6-15.3港元（原为15-15.4港元），对应2023年21-22xPE，维持“买入”评级表2：盈利预测及市场重要数据盈利预测及市场重要数据202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)8,17210,01312,90115,55218,699(+/-%)-0.1%22.5%28.8%20.6%20.2%净利润(百万元)5139081,1111,3571,719(+/-%)-29.5%77.1%22.4%22.1%26.7%每股收益（元）0.190.340.420.510.65毛利率39.1%41.7%41.8%41.6%41.8%净资产收益率（ROE）7.1%11.5%13.3%17.9%35.8%市盈率（PE）56.918.114.812.19.6EV/EBITDA77.925.016.016.616.7市净率（PB）4.02.12.02.23.4资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表3：可比公司估值表公司公司投资收盘价EPSPEgPEG代码名称评级人民币2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E2021~202320221368.HK特步国际买入7.060.360.420.510.6518.114.812.19.624.4%0.496可比公司2020.HK安踏体育买入72.242.873.043.864.7025.223.818.715.424.3%0.7692331.HK李宁买入51.891.601.882.332.8632.427.622.318.123.3%0.9540QZ6.L耐克无评级582.8724.2924.4529.7335.3224.023.819.616.520.2%0.971ADS.DY阿迪达斯无评级831.1652.7467.6281.9197.2415.812.310.18.519.9%0.509LULU.0露露柠檬无评级1928.3348.5264.1673.4584.4539.730.126.322.814.7%1.782平均值27.423.519.416.30.997资料来源：wind、彭博，国信证券经济研究所预测；备注：无评级公司的盈利预测来自彭博一致预期风险提示1、疫情反复冲击消费需求；2、供应链短缺和成本大幅上涨；3、品牌恶性竞争加剧；4、市场的系统性风险。相关研究报告：《特步国际（01368.HK）-上半年业绩增长38%，流水维持强劲增长》——2022-08-24《特步国际（01368.HK）-上半年业绩预增35%以上，维持强劲成长势头》——2022-07-14《特步国际（01368.HK）-一季度零售额同比增长30%~35%，成长势头出色》——2022-04-08《特步国际（01368.HK）-经营环境挑战下业绩增长77%，增长势头强劲》——2022-03-18《国信证券-特步国际-01368.HK-重大事件快评：2021年流水增幅超过30%，业绩增长不少于70%》——2022-01-17 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物347239305366967114015营业收入817210013129011555218699应收款项40744902507552665307营业成本497358357504908410887存货净额9751497183922302677营业税金及附加00000其他流动资产507103133160193销售费用15371891242428913439流动资产合计902710432124131732722192管理费用10521191168620102368固定资产8411276125512231184财务费用21777370无形资产及其他19261601153714731409投资收益(17)(46)(59)(72)(86)投资性房地产7441163116311631163资产减值及公允价值变动00000长期股权投资34144192242312其他收入2066423497585资产总计1257214615165592142826259营业利润6111115157319192434短期借款及交易性金融负债642405100010001000营业外净收支151172012应付款项15712479298335454171利润总额7621287157319202436其他流动负债112111691579672813703所得税费用257397486593752流动负债合计3334405355621127318874少数股东损益(8)(19)(24)(29)(35)长期借款及应付债券15162133213321332133归属于母公司净利润513908111113571719其他长期负债423447447448450长期负债合计19392580258025822584现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计5273663381421385421458净利润513908111113571719少数股东权益75534314(7