2023年三季度业绩点评：动销逐季稳步改善，静待品牌升级红利释放

2023年10月17日 动销逐季稳步改善，静待品牌升级红利释放 --2023年三季度业绩点评 核心观点： 分析师 ⚫新 品 上 市 叠 加 渠 道 补 库 推 动 销 量 改 善 ， 但白 奶 促 销仍 压 制动 销 恢 复斜 率。总 体 看 ，三季 度 收 入 端增 速 较 二 季 度加 快，若剔 除 提 价 因 素 后 销 量 改 善 幅 度 将更 加 明 显 ，预 计 主 要 得 益 于8月 初 新 包 装 产 品 上 市 与 渠 道 补 库 存 ，但 三 季 度收入增 速 仍 低 于 疫 情 前 的 水 平 ，反 映 动 销 复 苏 仍 偏 慢 ，预 计核 心 矛 盾主 要在于 ：1）宏 观 需 求 复 苏 节 奏 偏 慢 ， 叠 加华 东 沿 海 人 口 回 流 速 度 较 慢冲 击渠 道客 流；2）三 季 度原 奶 价 格仍下 行， 终 端 市 场白 奶 促 销 较 多 ， 对 公 司 动 销 有 所 冲 击 ，这 在 奶 源 丰 富 且 公 司 品 牌 力 稍 弱 的 北 方 市 场 体 现 的 更 明 显 。分 产 品 看 ，23Q3含 乳 饮 料/其 他 饮 料 收 入 分 别 为3.6/0.1亿 元 ，分 别 同 比+3.1%/-48.8%，主 业乳饮 料所 受 冲 击 相 对 更 小 。分 区 域 看 ，23Q3华 东/华 中/西 南/华 北/华 南/东 北/西北/电 商 收 入 分 别 为1.9/0.7/0.7/0.1/0.2/0.02/0.02/0.1亿 元 ， 分 别 同 比-0.7%/+2.4%/ +4.6%/+1.5%/ +24.8%/-54.1%/+1.7%/-2.3%， 华 南维 持 较 快 增 长，华中 、西 南 、华 北 与西 北同 比略 有增 长。渠 道 下 沉 ，23Q3末经 销 商 数 量 为2581家 ， 环 比 二 季 度 末+0.5%，新兴市 场北 方 地 区 经 销 商 数 量 略 有 波 动 ， 但华 东 、华 中 与 华 南市 场实 现 环 比改 善。 ⚫成 本 压 力缓 和+产 能 利 用 率 提 升，23Q3盈 利 能 力同 比 略 有 改 善。归 母 净 利率 ：23Q3为14.8%， 同 比+0.4pcts，改 善 幅 度 较 弱 主 要 系 所 得 税 等 因 素 影 响 ，实 际 上 营 业 利 润 率 同 比+1.6pcts。 具 体 拆 分 ，毛 利 率 ：23Q3为35.7%， 同 比+3.7pcts，主 要 得 益 于 大 包 粉 与 包 材 等 价 格 同 比 下 降 。销 售 费 用 率 ：23Q3为13.3%，同 比+0.8pcts，若 剔 除 去 年 提 价 过 渡 市 场 费 用 的 因 素 ，预 计 销 售 费 用 率增 加 更 明 显 ，主 要归 因 于公 司7月开 启品 牌 升 级活 动，在 线 上 广 告 、线 下 地 推宣 传 方 面 投 入 较 多 费 用。管 理 费 用 率 ：23Q3为4.8%，同 比+0.9pcts，预 计主 要归 因 于费 用 投 放 节 奏 延 后。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫23Q4复 苏 斜 率 有 望 继 续 抬 升 ， 新 一 轮 股 权 激 励 计 划助 力长 远 发 展 。展 望23Q4，公 司 将在 收 入低 基 数 背 景 下加 大费 用 投 放 力 度 ，品 牌 升 级 的 红 利 或 逐渐 释 放 ，预 计动 销 恢 复的斜 率有 望继 续抬 升；此 外 考 虑 到 大 包 粉 、包 材 成 本 压力 同 比 下 降 ，叠 加 政 府 补 助 或 计 入 报 表 ，利 润 端 亦 有 望增 长。长 期 看 ，公 司 在10月 初 公 告 拟 回 购1.5-3亿 元 股 票 ， 用 于 员 工 持 股 计 划 或 股 权 激 励 ， 未 来 有望 激 活 销 售 团 队 积 极 性 ， 并 推 动 新 战 略 目 标 的 完 成 。 【银河食饮】李子园22年报与23年一季报点评：盈利显著修复，旺季有望延续 ⚫投 资 建 议：根 据 公 告 ， 我 们 调 整 盈 利 预 测 。预 计2023~2025年 归 母 净 利 润 为2.6/3.0/3.6亿 元 ， 同 比+15.6%/18.8%/18.7%，EPS为0.65/0.77/0.91元 ，对 应PE为24/20/17X，公 司23年PE略 低 于 饮 料 可 比 公 司 均 值22X，考 虑 到未 来 新战 略 计 划 的 实 施叠 加董 事 长增 持 股 票 彰 显 信 心 ， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：行 业 需 求 下 滑的 风 险，成 本 涨 幅 超 预 期 的 风 险 ，食 品 安 全风 险。 分析师承诺及简介 刘 光 意食 品 饮 料 行 业 分 析 师：经 济 学 硕 士 ，2020年 加 入 民 生 证 券 研 究 院 ，2022年 加 入中 国银 河 证 券 研 究 院 ， 重 点 覆 盖 非 酒类 板 块 （ 餐 饮 供 应 链 、 调 味 品 、 速 冻 与 预 制 菜 、 软 饮 料 、 乳 制 品 等 ）， 擅 长 通 过 历 史 复 盘 与 海 外 比 较 视 角 深 度 挖 掘 行 业 投 资 价 值 。 评级标准 未 来6-12个 月 ， 行 业 指 数 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 公 司 评 级 体 系 未 来6-12个 月 ， 公 司 股 价 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn