万华化学2023年三季报点评：Q3业绩略低于预期，新材料占比持续提升

万华化学(600309) Q3业绩略低于预期，新材料占比持续提升 ——万华化学2023年三季报点评 钟浩(分析师)沈唯(分析师) 021-380384450755-23976795 zhonghao027638@gtjas.coshenwei024936@gtjas.com 证书编号S0880522120008S0880523080006 本报告导读： 公司2023年Q3业绩略低于预期，考虑到公司成长性较强，维持增持评级。 投资要点： 维持“增持”评级。Q3业绩略低于预期，考虑到MDI景气度有所承 压，下调公司23-25年EPS分别为5.40/7.33/8.37（原为6.83/7.97/9.89 元）。考虑公司成长性，给予公司2024年16.3倍PE，维持目标价为 119.51元。 23Q3业绩略低于预期。2023年Q3公司实现营业收入449亿元 （yoy+8.78%，qoq-1.66%），实现归母净利润41.35亿元（yoy+28.21%， qoq-8.42%）。环比来看业绩略低于预期是由于其他收益有所下降。 盈利能力保持稳定，展望聚氨酯景气度预计维持。盈利能力方面，公司Q3销售毛利率为17.43%（yoy+4.44pct，qoq+2.03pct），销售净利率为10.25%（yoy+1.91pct，qoq-0.39pct）。随着内需持续复苏，聚氨 酯景气度有望持续维持。 新材料贡献持续提升，中长期项目众多、成长可期。公司2023年Q3实现营业收入63.29亿元（yoy+31%，qoq+7%），收入占比达16%， 较上半年的14%有所提升。项目布局方面：（1）聚氨酯：并购烟台巨力进一步提升公司实力、优化行业格局，公司预计推动福建TDI二期扩建33万吨、福建MDI技改80万吨等项目。（2）石化：继续推动乙烯二期、蓬莱一期等重点项目的建设工作。（3）新材料：公司发布高吸水树脂、高性能负极粘合剂、六氟磷酸锂等项目环评进展。 风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下降。 基础化工/原材料 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：119.51 上次预测：119.51 当前价格：87.08 2023.10.16 交易数据 52周内股价区间（元）80.36-106.80 总市值（百万元）273,409总股本/流通A股（百万股3,140/3,140流通B股/H股（百万股）0/0 流通股比例100% 日均成交量（百万股）7.51 日均成交值（百万元）702.01 资产负债表摘要 股东权益（百万元）84,252 每股净资产26.83 市净率3.2 净负债率87.12% EPS（元）2022A2023E Q11.711.29 Q21.601.43 Q31.031.31 Q40.841.37 全年5.175.40 52周内股价走势图 万华化学上证指数 15% 9% 3% -2% -8% -14% 2022-102023-022023-062023-10 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 145,538 165,565 164,594 182,051 205,689 (+/-)% 98% 14% -1% 11% 13% 经营利润（EBIT） 31,488 20,600 21,416 29,075 32,363 (+/-)% 138% -35% 4% 36% 11% 净利润（归母） 24,649 16,234 16,951 23,017 26,295 (+/-)% 145% -34% 4% 36% 14% 7.33 8.37 每股净收益（元） 7.85 5.17 5.40 2.87 3.18 每股股利（元） 2.50 1.60 2.50 升幅(%)1M3M12M 绝对升幅-8%-5%-5% 相对指数-7%-0%-7% 相关报告 Q2业绩符合预期，景气有望持续向好 2023.07.28 6月MDI外需略降，内需或持续向好 2023.07.25 利润率和估值指标2021A2022A 2023E 2024E2025E 经营利润率(%)21.6%12.4%净资产收益率(%)36.0%21.1%投入资本回报率(%)18.3%11.9%EV/EBITDA9.0611.39 13.0%19.7%11.1% 12.55 16.0%15.7%23.0%22.6%13.9%14.1%9.228.07 市盈率11.0916.8416.1311.8810.40 股息率(%)2.9%1.8% 2.9% 3.3%3.7% 5月MDI出口较好，供需关系持续改善2023.06.25纯MDI挂牌价上调，供需关系稳中改善2023.05.31 Q1业绩略超预期，量价环比提升2023.04.16 模型更新时间：2023.10.16 股票研究 原材料 基础化工 万华化学(600309) 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：119.51 上次预测：119.51 CRN·#[˜,œ> ] ,fi7s¯ 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E :UJkf 145,538 165,565 164,594 182,051 205,689 :UJ@\ 107,317 138,132 137,256 146,143 165,666 0>HœLt— 880 913 823 910 1,028 K0^Ci+X1,0521,1539881,0921,234 1*6Ci+X1,8921,9661,6461,8212,057 EBIT31,48820,60021,41629,07532,363 q’lf,œ7173000 ¯Ctf,œ492408343373494 CRCi+X1,4791,2351,7242,3361,815 :UJY#29,42519,83920,30727,57431,502 p˙0>4,1122,4992,7413,7224,253 A6L,œ391808615835954 Y#24,64916,23416,95123,01726,295 CtCOj> CW1CtHˆCWH=‰Ct34,21618,9891,68619,06230,414 ƒ#qCt1,0621,4371,4371,4371,437 *˚Ct8A 65,233 78,558 82,708 86,458 89,809 œƒ Ct 11,433 15,268 16,362 16,938 17,508 Ct8A 190,310 200,843 223,627 241,287 264,413 KflO¯Ct3,9306,2297,7297,7297,729 当前价格： 87.08 #qCOj 98,002 95,017 101,885 104,694 110,570 M#qCOj 20,612 24,489 30,689 30,689 30,689 6Ls,œ 71,696 81,337 91,053 105,904 123,153 公司网址 ¯Ct(IC\)76,44569,22975,42975,42975,429 )H#qG> NOPLAT27,047 17,965 18,525 25,150 27,994 ¨>zK0 8,161 9,354 6,256 6,674 7,080 #qCtH˛G -882 12,400 -10,425 -1,149 -977 Ct\_* -26,845 -32,614 -27,500 -3,000 -12,000 8+a)H#q 7,480 7,105 -13,144 27,674 22,097 4:U)H#q 27,922 36,337 15,347 31,389 35,245 ¯Ct)H#q -28,758 -34,325 -28,707 -2,627 -11,506 =‰Ct)H#q 17,587 -17,188 -3,943 -11,387 -12,387 )H#q˛—N˝16,751 -15,175 -17,303 17,376 11,352 CR77 @KflW f˛Kfl)• 98.2% 13.8% -0.6% 10.6% 13.0% EBIT˛Kfl)• 138.3% -34.6% 4.0% 35.8% 11.3% Y#˛Kfl)•Y#)• "Y)• 145.5% 26.3% -34.1% 16.6% 4.4% 16.6% 35.8%19.7% 14.2%19.5% EBIT)• 21.6% 12.4% 13.0% 16.0% 15.7% Y#)•16.9% 9.8% 10.3% 12.6% 12.8% f,œ)• Ct f,œ)•(ROE) 36.0% 21.1% 19.7% 23.0% 22.6% kCt f,œ)•(ROA) 13.2% 8.5% 7.9% 9.9% 10.3% ¯Ct\()R•OIC)18.3% 11.9% 11.1% 13.9% 14.1% F:U7- ¸ CWEY 62.2 48.1 60.0 60.0 60.0 ˜fCV!nEY 21.7 20.0 30.0 30.0 30.0 kCtE E Y 477.3 442.8 495.9 483.8 469.2 Y#)H [G 1.1 6.8 1.5 2.3 2.2 Ct\_/*f 18.4% 19.7% 16.7% 1.6% 5.8% flj7-¸CtCOj)• 62.3% 59.5% 59.3% 56.1% 53.4% CO ‘l" j)• )• 165.4% 146.9% 145.6% 127.8% 114.7% PE 11.09 16.84 16.13 11.88 10.40 PB 4.63 3.79 3.18 2.74 2.35 EV/EBITDA 9.06 11.39 12.55 9.22 8.07 P/S 1.88 1.65 1.66 1.50 1.33 6)• 2.9% 1.8% 2.9% 3.3% 3.7% www.whchem.com 公司简介 公司是一家全球化运营的化工新材料公司，依托不断创新的核心技术、产业化装置及高效的运营模式，为客户提供更具竞争力的产品及解决方案。公司业务涵盖MDI、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯产业集群，丙烯酸及酯、环氧丙烷等石化产业集群，水性PUD、PA乳液、TPU、ADI系列等功能化学品及材料产业集群。 1m3m12m 绝对价格回报（%） -8%-8%-7%-6%-6%-5%-5%-4% 52周内价格范围80.36-106.80 市值（百万元）273,409 股票绝对涨幅和相对涨幅 15% 9% 2% -4% -10% 57% 44% 30% 17% 3% -16% 2022-10 2023-03 2023-08 -10% 万华化学价格涨幅 万华化学相对指数涨幅 利润率趋势 98% 78% 59% 39% 19% -1%21A 22A 23E 24E 25E 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 回报率趋势 36% 31% 26% 21% 16% 11% 21A 22A 23E 24E 25E 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 净资产(现金)/净负债 141256 136722 132188 127654 123119 165% 155% 145% 135% 125% 118585 21A22A23E24E25E 净负债(现金)(百万) 115% 净负债/净资产(%) \(§9]-Aæ-Jh,·Aæh¯Ct B J Ctl 68> 65§9]-AæhJJ‚‚,·Aæh¯CtB JCtl F-(,·CJ7 +7-¸ ¨Aæ zpG+X,· w 8 8?$P FkE`*65,·6|J*6@¨\z$5.‘ P¶ 65,·.D0ƒ?&ب ¸"r)0߈ ? … !¨5AŒ =+ 1\