23H1营收增长22%，海外收入显著增长

上半年收入增长22%，膝关节高速放量。2023年上半年实现收入6.49亿元（+22.1%），在集采政策推动下进一步加速进口替代，丰富的产品线有效满足差异化市场的需求，进一步促进收入增长，上半年归母净利润实现1.33亿（+5.2%）。分品类来看，髋关节3.41亿（+4.16%），膝关节2.11亿（+64.7%），髋膝关节植入量复苏势头明显，单髁等新产品拉动增长。脊柱及创伤产品收入0.50亿（+10.8%），通过领先的3D打印技术提供更加丰富的选择，进入更多高等级医院，提升市场份额。定制产品收入0.28亿（+31.5%），构建定制化生产订单系统，搭建定制化影像数据库，实现了ICOS骨科定制平台不断完善成熟。上半年通过积极的市场开拓，海外收入实现1.13亿（+78.3%）。 毛净利率环比回升，销售费用率同比下降。2023年上半年毛利率为61.9%（yoy-1.8pp），主要由于集采范围内髋膝关节内植入物产品的销售价格同比下降导致。销售费用率18.1%（yoy-0.5pp），公司积极进行市场开拓和新产品培训，相关市场费用以及销售人员人工成本增加，但收入规模效应进一步体现。管理费用率11.6%（yoy+1.4pp），管理人员人工成本增加以及根据应收账款账龄及余额计提的信用亏损拨备所致。研发费用率10.2%，财务费用率-2.2%（yoy+0.5pp）。净利率为20.4%（yoy-3.1pp），环比22H2有显著提升。 定位创新技术赋能融合专家，发挥3D打印定制化产品的技术优势。公司获得金属3D打印胫骨平台注册证，这是在膝关节3D打印产品上的又一重大突破，正式将国产膝关节产品引入3D打印时代。公司定位创新技术赋能融合专家形象，于上半年基于3D打印技术围绕脊柱和创伤领域推出一系列创新产品。在创新材料方面，公司牵头申报的生物医用超高分子量聚乙烯材料入围工信部和药监局联合组织的“创新任务揭榜挂帅”项目，助力高端生物医用耐磨聚乙烯材料的国产化。在智能化设备方面，公司获得骨科 Ct 图像处理软件注册证，既可独立使用，也可配合关节置换手术导航系统、手术机器人系统使用。 投资建议 ：略下调盈利预测 ，预计2023-25年归母净利润为2.67/3.48/4.56亿元（ 原为2.67/3.51/4.63亿 ）， 同比增长30.2%/30.6%/30.8%；EPS为0.24/0.31/0.41元 ， 当前股价对应PE 24/19/14倍。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业将维持高景气度，集采风险出清，看好公司长期成长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：关节产品放量低于预期；市场竞争风险；集采续约降价风险。 盈利预测和财务指标 上半年收入增长22%，膝关节高速放量。2023年上半年实现收入6.49亿元（+22.1%），在集采政策推动下进一步加速进口替代，丰富的产品线有效满足差异化市场的需求，进一步促进收入增长，上半年归母净利润实现1.33亿（+5.2%）。 分品类来看，髋关节3.41亿（+4.16%），膝关节2.11亿（+64.7%），髋膝关节植入量复苏势头明显，单髁等新产品推广进一步拉动增长。脊柱及创伤产品收入0.50亿（+10.8%），通过领先的3D打印技术为外科医生提供了更加丰富的选择，进入了更多高等级医院，提升市场份额。定制产品收入0.28亿（+31.5%），构建定制化生产订单系统，搭建定制化影像数据库，实现了ICOS骨科定制平台不断完善成熟。上半年公司通过积极的市场开拓，海外收入实现1.13亿（+78.3%），获得显著增长。 图1：爱康医疗营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：爱康医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛净利率环比回升，销售费用率同比下降。2023年上半年毛利率为61.9%（同比-1.8pp），主要是由于集采范围内髋膝关节内植入物产品的销售价格同比下降导致。销售费用率18.1%（同比-0.5pp），公司积极进行市场开拓和新产品培训，相关市场费用以及销售人员人工成本增加，但收入规模效应进一步体现带动费用率下降。管理费用率11.6%（同比+1.4pp），管理人员人工成本增加以及根据应收账款账龄及余额计提的信用亏损拨备所致。研发费用率10.2%，财务费用率-2.2%（同比+0.5pp），净利率为20.4%（同比-3.1pp），环比22H2大幅提升。 图3：爱康医疗毛利率、净利率变化情况 图4：爱康医疗四项费用率变化情况 上半年经营性现金流下滑较多。2023年上半年经营现金流净额为0.14亿，与归母净利润的比值为11%，上半年应收账款余额有所增加，且预计向供应商付款有所增加，导致经营现金流净额短期下滑明显。截至2023H1，货币资金账面余额为5.26亿，在手现金充裕。 定位创新技术赋能融合专家，发挥3D打印定制化产品的技术优势。公司获得金属3D打印胫骨平台的注册证，是在膝关节3D打印产品上的又一重大突破，进一步完善膝关节产品的布局，正式将国产膝关节产品引入3D打印时代。公司定位创新技术赋能融合专家形象，于上半年基于3D打印技术围绕脊柱和创伤领域推出一系列创新性新产品。在创新材料方面，公司牵头申报的生物医用超高分子量聚乙烯材料入围工信部和药监局联合组织的“创新任务揭榜挂帅”项目，助力高端生物医用耐磨聚乙烯材料的国产化。在智能化设备方面，公司获得骨科 Ct 图像处理软件注册证，既可独立使用，也可配合关节置换手术导航系统、手术机器人系统使用。公司目前拥有83个中国药监局批准的三类医疗器械注册证，其中17个3D打印产品注册证，包括4个3D打印定制化产品注册证。 表1：2023年上半年推出的部分新产品 投资建议：爱康医疗是中国第一家将3D打印技术商业化的人工关节领域龙头公司，公司产品线齐全，借助集采提升市场份额，加速进口替代，巩固龙头地位。 骨生物材料和数字化骨科将成为新增长点。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业将维持高景气度 。 略下调盈利预测 ，预计2023-25年归母净利润为2.67/3.48/4.56亿元（原为2.67/3.51/4.63亿），同比增长30.2%/30.6%/30.8%； EPS为0.24/0.31/0.41元，当前股价对应PE24/19/14倍，集采风险出清，看好公司长期成长潜力，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元）