2023年上半年业绩仍不理想，维持“中性”评级

EquityResearch CompanyReport:A-Living(03319HK)中文版 ChunliZhan詹春立 (852)25097745 公司报告：雅生活服务(03319HK)Chineseversionjames.zhan@gtjas.com.hk 30August2023 2023年上半年业绩仍不理想，维持“中性”评级 CompanyReport 维持“中性”评级，下调目标价至5.60港元。我们下调雅生活服务（“公司”）2023-2025年每股盈利预测至人民币1.273元、人民币1.413元和人民币1.556元，对应2022-2025年间年复合增长率为6.3%。相应的，我们采用4.0倍的2023 年市盈率，下调目标价至5.60港元。鉴于公司增长乏力，且市场对于其关联方风 Rating:Neutral Maintained 评级：中性(维持) 险的顾虑仍未解除，我们维持公司“中性”的投资评级。 EquityResearchReport 2023年上半年业绩疲弱。2023年上半年，雅生活服务的总收入增长放缓，同比增长仅为1.0%，为人民币77亿元。2023年上半年整体毛利率下降6.5个百分点至20.4%，但与2022年下半年的17.2%相比略有回升。2023年上半年，销售及营销开支同比增长79.2%，主要由于市场拓展活动和发展新增值服务业务（如团餐）的成本增加所致。由于利润率受到挤压，及销售及营销开支大幅增加，公司2023年上半年股东净利润最终录得人民币8.39亿元，同比下降20.7%。鉴于2023年上半年的经营现金净流入，公司首次宣布派发中期股息每股人民币0.025元。管理层表示，公司将根据现金状况采取更灵活的股息政策。 非周期业务增长放缓。公司的非周期业务（基础物业管理服务、业主增值服务及城市服务）在2023年上半年录得7.2%的同比增长，但趋势有所放缓。鉴于住宅 销售下行周期，公司2023年上半年新签合约面积的67.3%是来自公建类的。然而，考虑到公建类物业管理的两大特性：1）较薄的毛利率；2）较小的增值服务发展空间，我们预计其非周期业务在短期内不会出现较大增长。 关联方风险依然存在。2023年上半年，公司应收账款总额为人民币108.29亿元，同比增1.1%。在去年大额计提应收账款减值准备后，我们认为公司的关联方风险尚未完全解除，仍是投资者关注的主要问题之一。公司正在追回关联方的应收账款，包括接受未售物业资产作为结算方式。 上行因素：1）利润率改善；2）更快发展的业主增值服务以及城市服务；以及3） 6-18mTP目标价:HK$5.60 Revisedfrom原目标价:HK$7.20 Shareprice股价:HK$5.070 Stockperformance 股价表现 %ofreturn 60.0 40.0 20.0 0.0 (20.0) (40.0) (60.0) Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23Apr-23Jun-23Aug-23 HSIIndexA-Living 母公司流动性改善。下行风险：1）在管面积增长变慢；2）大额计提坏账；以及3） 人工成本增加。 ChangeinSharePrice 股价变动 Abs.% 1M 1个月 3M1Y 3个月1年 PropertySector 绝对变动% Rel.%toHSIndex 相对恒指变动% Avg.Shareprice(HK$) 平均股价（港元） (7.0)1.8(33.0) 0.22.4(25.6) 4.85.07.0 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 房 地产行 业 雅 生活服 务 Source:Bloomberg,GuotaiJunanInternational. YearEnd年结 Turnover 收入 NetProfit 股东净利 EPS 每股净利 EPS 每股净利变动 PER 市盈率 BPS 每股净资产 PBR 市净率 DPS 每股股息 Yield 股息率 ROE 净资产收益率 12/31 (RMBm) (RMBm) (RMB) (△%) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 2021A 14,080 2,308 1.669 26.8 2.5 8.089 0.5 0.410 9.9 24.9 2022A 15,379 1,840 1.296 (22.3) 3.5 8.778 0.5 0.000 0.0 15.6 2023F 15,962 1,807 1.273 (1.8) 3.7 10.050 0.5 0.318 6.8 13.5 2024F 17,132 2,006 1.413 11.0 3.3 11.145 0.4 0.353 7.5 13.3 2025F 18,346 2,209 1.556 10.1 3.0 12.348 0.4 0.389 8.3 13.2 Sharesinissue(m)总股数(m) 1,420.0 Majorshareholder大股东 AgileGroup43.3% Marketcap.(HK$m)市值(HK$m) 7,199.4 Freefloat(%)自由流通比率(%) 56.7 3monthaveragevol.3个月平均成交股数(‘000) 8,307.2 FY23Netgearing(%)FY23净负债/股东资金(%) Netcash 52Weekshigh/low(HK$)52周高/低(HK$) 11.600/4.020 FY23Est.NAV(HK$)FY23每股估值（港元） 7.7 A-Living(03319HK) Source:theCompany,GuotaiJunanInternational. SeethelastpagefordisclaimerPage1of5 CompanyReport A-Living雅生活服务(03319HK) 30August2023 表-1：2023年上半年雅生活服务主要业绩 损益表数据（人民币百万元） 1H2022 1H2023 变动 收入 7,620 7,699 1.0% -物业管理服务 4,904 5,267 7.4% -业主增值服务 1,084 1,167 7.7% -外延增值服务 990 590 (40.4%) -城市服务 642 674 5.0% 毛利 2,053 1,574 (23.3%) 其他收入、收益及亏损 87 100 14.8% 销售及营销开支 (29) (53) 79.2% 行政开支 (399) (383) (3.9%) 金融资产减值损失净额 (275) (46) (83.4%) 其他损失—净额 0 14 6826.9% 融资费用—净额 (10) (12) 21.6% 应占合营企业及联营公司税后利润 30 11 (62.3%) 税前利润 1,457 1,205 (17.3%) 所得税开支 (308) (254) (17.6%) 非控股权益 (92) (113) 22.9% 股东应占利润 1,058 839 (20.7%) 毛利率（%） 26.9 20.4 (6.5)ppt 股东净利率（%） 13.9 10.9 (3.0)ppt 资产负债表（人民币百万元） 2022 1H2023 变动 净负债（现金） (3,752) (3,655) (2.6%) 权益总额 14,125 14,852 5.1% 净资产负债率（%） Netcash Netcash n.a. 贸易及其他应收账款 10,353 9,936 (4.0%) 贸易及其他应付账款 6,022 6,231 3.5% 运营数据 2022 1H2023 变动 合约面积（百万平方米） 731.5 762.1 4.2% 在管面积（百万平方米） 545.8 575.4 5.4% 资料来源：公司、国泰君安国际。 CompanyReport A-Living雅生活服务(03319HK) 30August2023 表2：行业估值比较 公司名称 股票代码 货币市值（百万港元）) 市盈率 市净率 ROE(%) D/Y(%) 2022A 2023F 2024F 2025F 2022A 2023F 2024F 2025F 2023F 2023F 港股上市的中国大型物业管理公司华润万象生活01209HK HKD 78,404 30.5 25.5 20.0 16.6 4.9 4.5 3.9 3.3 18.7 1.6 万物云-H股02602HK HKD 32,761 17.1 14.1 11.3 9.5 1.8 1.7 1.5 1.4 11.6 1.6 碧桂园服务06098HK HKD 31,101 13.7 7.1 6.1 6.0 0.7 0.7 0.7 0.6 10.4 4.8 中海物业02669HK HKD 30,634 24.1 18.4 14.5 11.6 8.5 6.2 4.7 3.6 38.2 1.6 保利物业-H股06049HK HKD 20,667 16.0 13.9 11.5 9.6 2.4 2.2 1.9 1.6 16.4 1.8 绿城服务02869HK HKD 11,346 17.7 14.3 11.7 9.9 1.4 1.4 1.3 1.2 10.0 3.4 融创服务01516HK HKD 7,734 n.a. 9.2 6.8 8.0 0.9 0.9 0.8 0.8 10.1 4.3 恒大物业06666HK HKD 7,351 4.5 3.4 4.9 5.3 (3.2) (12.6) 7.9 3.2 (51.1) n.a. 雅生活服务03319HK HKD 7,199 3.3 3.5 3.2 3.0 0.5 0.5 0.4 0.4 14.2 2.1 金科服务-H股09666HK HKD 6,703 n.a. 12.9 11.2 10.0 1.1 1.1 1.0 0.9 8.9 0.0 简单平均 15.9 12.2 10.1 8.9 1.9 0.7 2.4 1.7 8.7 2.4 加权平均 21.4 16.7 13.4 11.3 3.3 2.6 2.8 2.2 15.6 2.2 港股上市的中国中小型物业管理公司旭辉永升服务01995HK HKD 5,335 9.6 6.8 6.1 8.5 0.9 0.9 0.8 n.a. 14.0 5.1 越秀服务06626HK HKD 4,947 10.3 9.3 7.7 6.4 1.4 1.3 1.2 1.0 14.1 4.1 滨江服务03316HK HKD 4,909 10.2 8.7 6.8 5.3 3.5 2.9 2.3 1.8 36.4 3.5 建发物业02156HK HKD 4,812 15.9 13.6 10.4 8.3 3.3 3.2 2.7 2.3 23.3 n.a. 新城悦服务01755HK HKD 3,999 7.9 5.9 4.9 5.3 1.4 1.1 1.0 0.9 18.4 5.2 世贸服务00873HK HKD 3,826 n.a. 7.0 6.2 5.6 0.4 0.4 0.5 0.5 6.7 0.0 建业新生活09983HK HKD 2,711 4.1 7.0 5.0 4.3 0.8 0.9 0.8 0.7 14.8 11.3 卓越商企服务06989HK HKD 2,697 5.7 4.3 3.5 3.0 0.7 n.a. n.a. n.a. 16.8 10.7 宝龙商业09909HK HKD 2,668 5.1 4.8 4.3 3.9 0.9 0.8 0.7 0.6 18.5 7.4 德信服务集团02215HK HKD 2,400 18.0 n.a. n.a. n.a. 2.9 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 中骏商管00606HK HKD 2,176 9.3 6.9 6.1 5.2 0.8 0.7 0.7 0.6 10.6 4.1 金茂服务00816HK