转债周记（9月第3周）：估值压缩下的转债配置

——转债周记（9月第3周） 报告日期：2023-09-24 主要观点： 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 转债的转股溢价率从各个角度来看近期都呈现收敛的特征。通过行业、评级、余额、价格与类型角度观察转股溢价率，可以发现近期与过往有显著差异，2023年以前普遍存在大幅波动情况，体现为估值的不稳定，而今年以来估值趋向波动减弱且收缩。 执业证书号：S0010523070002电话：17861391391邮箱：yangpl@hazq.com 估值态度可能发生改变，估值定位逐渐明晰。转股溢价率在价格和类型角度往年经历过大幅波动，而近期低价位、偏债型转债具有显著高水平转股溢价率，都传达出转债估值可能逐渐改变态度，同时目前在价格和类型层面传达清晰的估值定位。 哪些因素影响了转债估值？ ①转债估值与供需 2018-2023年间，可转债发行数量整体呈上升趋势，发行规模呈先升后降趋势。从可转债发行规模与其估值的作用关系来看，供给端可转债发行规模与转股溢价率呈反向变动趋势。 需求端可转债投资者以机构投资者为主。从固收+不同基金类型平均季度占比来看，混合债券型基金持仓占比不断下降，偏债混合型基金占比稳步上升。从深交所各投资者持仓总规模来看，整体呈现上升趋势。需求端投资者持仓市值与转股溢价率呈同向变动趋势。 ②转债估值与正股 A股指数与转债估值呈反向变动趋势。从2020-2023年间A股指数与转股溢价率关系图来看，上证A股指数不断走低，转股溢价率转为上升。中证转债指数与转股溢价率亦然。 ③转债估值与机会成本 机会成本与转股溢价率呈现明显负相关关系。自2020年始其他债券的收益率整体呈下降趋势，代表着把资金投入可转债的机会成本降低，投资者投入可转债的意愿升高，转股溢价率上升。 估值压缩背景下，重点关注哪些转债？ 经济弱复苏，转债价格回落但仍居相对高位。在目前的市场环境下，未出现明显的确定性主线行情，资金的抱团现象仍在，下半年主题投资将依旧持续，在当前市场投资风格从阿尔法切换到贝塔的背景下，结合政策导向、技术迭代和国产替代角度，市场主要关注的主题性机会为：地产链:消费建材、装修、家具等地产链相关的细分板块；高端制造:汽零、机器人板块。 目前高价转债的波动风险仍然较高，因此还是应当从低价转债入手，寻找具有新业务弹性的标的。同时可以进行一定的条款博弈，寻找具有弹性空间的标的。建议重点关注： 平价130元以下的相对低价转债。转股溢价率在40%以下的可转债。债券评级在AA-以上的可转债，以降低信用风险。关注剩余期限小于3年的可转债。 风险提示 正股及公司基本面表现不及预期；转债破发风险；转债违约风险；数据统计与提取产生的误差等。 正文目录 引言.................................................................................................................................................................................5 1.1分行业看转股溢价率:与行业估值预期匹配......................................................................................................51.2分评级看转股溢价率：各评级溢价率走势趋同.................................................................................................61.3分余额看转股溢价率：不同余额溢价率区分度不大..........................................................................................71.4分价格看转股溢价率：不同价格区间层级区分明显..........................................................................................81.5分类型看转股溢价率：有明显估值区分............................................................................................................9 2哪些影响转债估值？..............................................................................................................................................10 2.1转债估值与供需：发行规模大、持仓市值低，估值高....................................................................................102.2转债估值与正股：二者呈反向变动趋势..........................................................................................................142.3转债估值与机会成本：机会成本越低，转债估值越高....................................................................................16 3.2.1地产产业链..............................................................................................................................................173.2.2高端制造产业链.......................................................................................................................................183.2.3贝塔时代的转债筛选逻辑........................................................................................................................19 图表目录 图表1分行业看转债转股溢价率（单位：%）.................................................................................................................6图表2分评级看转债转股溢价率（单位：%）.................................................................................................................7图表3分余额看转债转股溢价率（单位：%）.................................................................................................................8图表4分价格看转债转股溢价率（单位：%）.................................................................................................................9图表5分类型看转债转股溢价率（单位：%）...............................................................................................................10图表6可转债发行总数与发行规模（单位：亿元；只）...............................................................................................11图表7可转债发行规模与转股溢价率（单位：亿元；%）............................................................................................11图表8从可转债持仓市值看投资者——上海证券交易所（单位：亿元）......................................................................12图表9从可转债持仓市值看投资者——深圳证券交易所（单位：亿元）......................................................................12图表10不同基金持仓占比（单位：%）.........................................................................................................................13图表11需求与转股溢价率(单位：亿元；%)..................................................................................................................13图表12转股溢价率与上证成分A股关系(单位：点；%)..............................................................................................14图表13转股溢价率与深圳成分A股关系(单位：点；%).............................................................................................15图表15各机会成本与转股溢价率（单位：%）.............................................................................................................17图表162023年8月以来国家出台的房地产政策...........................................................................................................18图表17部分绩优房地产产业链转债..............................................................................................................................18图表18部分绩优汽零转债.........