信用利差周度跟踪：信用利差继续下行，中低评级城投表现仍强

——信用利差周度跟踪 3信用债周度跟踪 证券研究报告 债券研究 2023年9月23日 ➢城投债利差整体下行，中低评级品种下行幅度较大。本周城投债利差整体下行。外部主体评级AAA级、AA+级和AA级平台信用利差分别下行3BP、6BP和9BP。其中，河南和云南AAA级平台信用利差分别下行13BP和12BP；云南、贵州和陕西AA+级平台信用利差分别下行36BP、23BP和22BP；贵州、河南和四川AA平台利差均下行16BP。各行政级别城投债信用利差均有所走低，省级、地市级和区县级平台信用利差分别下行3BP、7BP和6BP。其中，甘肃和云南省级平台信用利差分别下行10BP和8BP；贵州、云南和青海地市级平台利差分别下行38BP、18BP和18BP；天津和河南区县级平台信用利差下行21BP。 ➢产业债利差整体下行。本周央企和地方国企地产利差分别下行4BP和3BP，而混合所有制和民营地产利差上行38BP和下行219BP。龙湖信用利差上行11BP，新城和美的置业信用利差分别下行2BP和5BP；金地和远洋利差分别上行297BP和154BP；万科和保利利差分别下行4BP和3BP。煤炭、钢铁和化工债利差整体下行，陕煤和晋能煤业利差分别下行3BP和3BP，河钢和沙钢利差分别下行4BP和6BP。 ➢本周短久期二永债利差下行，中长久期二永债利差略有回升，短久期二级债表现好于永续，但长期限二级债表现相对较弱。1Y期各品种商业银行二级资本债利差下行5-7BP，1Y期各品种商业银行永续债利差下行1-3BP；3Y期AA级商业银行永续债利差下行2BP；5Y期AAA-级和AA+级商业银行二级资本债利差分别上行5BP和4BP，上行幅度相对较大；3Y和5Y期其他二永债品种利差上行0-1BP。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢城投和产业永续债超额利差上行，城投永续债额利差上行幅度相对较大。本周产业AAA3Y永续债超额利差上行0.81BP，产业AAA5Y永续债超额利差上行1.95BP；城投AAA3Y永续债超额利差上行5.50BP，城投AAA5Y永续债超额利差上行2.52BP，城投永续超额利差上行幅度相对较大。 ➢风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。 目录 一、信用利差继续下行，短久期低等级与长久期高等级表现较强................................................4二、城投债利差整体下行，中低评级品种下行幅度较大................................................................5三、产业债利差整体下行...................................................................................................................7四、短久期二永债利差下行，中长久期二永债利差略有回升........................................................8五、城投和产业永续债超额利差上行，城投永续债超额利差上行幅度相对较大........................8六、信用利差数据库编制说明...........................................................................................................9风险因素...............................................................................................................................................9 图目录 图1：中债中短票和国开债收益率.........................................................................................4图2：中债中短票信用利差（BP）.........................................................................................4图3：中债中短票评级和期限利差（BP）..............................................................................4图4：重点省AAA城投债信用利差变化（BP）.......................................................................5图5：重点省AA+城投债信用利差变化（BP）........................................................................5图6：重点省AA城投债信用利差变化（BP）.........................................................................6图7：不同评级城投债信用利差整体走势（BP）...................................................................6图8：不同行政级别城投债信用利差变化（BP）...................................................................6图9：重点产业债信用利差变化（BP）..................................................................................7图10：三家头部示范民营房企信用利差（BP）.....................................................................7图11：金地和远洋信用利差（BP）.......................................................................................7图12：保利和万科信用利差（BP）.......................................................................................8图13：陕煤、晋能、河钢和沙钢信用利差（BP）..................................................................8图14：商业银行信用利差（BP）...........................................................................................8图15：产业永续债超额利差（BP）.......................................................................................9图16：城投永续债超额利差（BP）.......................................................................................9 一、信用利差继续下行，短久期低等级与长久期高等级表现较强 本周，1Y、2Y以及3Y期国开债收益率分别上行5BP、3BP和1BP。而信用债收益率多数下行，其中1Y期各品种下行1-3BP，2Y期AAA及AAA-级品种分别下行1BP和2BP，3Y期AAA、AAA-以及AA级品种下行2-4BP，但2Y期AA+、AA级以及3Y期AA+级品种上行1-3BP。信用利差多数下行，其中1Y期各品种下行5-7BP，2Y和3Y期各品种下行0-5BP。整体来看，短久期低等级与长久期高等级表现较强。评级利差多数下行，但是2Y和3Y期AAA-/AA+评级利差均上行5BP。AAA和AAA-各期限利差整体下行0-2BP，而AA+和AA级各期限利差上行，其中AA级2Y/1Y期限利差上行幅度较大，达6BP。 注释：历史分位数是自2015年初以来，下同。 二、城投债利差整体下行，中低评级品种下行幅度较大 本周城投债利差整体下行。外部主体评级AAA级、AA+级和AA级平台信用利差分别下行3BP、6BP和9BP。其中，河南和云南AAA级平台信用利差分别下行13BP和12BP；云南、贵州和陕西AA+级平台信用利差分别下行36BP、23BP和22BP；贵州、河南和四川AA平台利差均下行16BP。 各行政级别城投债信用利差均有所走低，省级、地市级和区县级平台信用利差分别下行3BP、7BP和6BP。其中，甘肃和云南省级平台信用利差分别下行10BP和8BP；贵州、云南和青海地市级平台利差分别下行38BP、18BP和18BP；天津和河南区县级平台信用利差下行21BP。 三、产业债利差整体下行 本周，央企和地方国企地产利差分别下行4BP和3BP，而混合所有制和民营地产利差上行38BP和下行219BP。龙湖信用利差上行11BP，新城和美的置业信用利差分别下行2BP和5BP；金地和远洋利差分别上行297BP和154BP；万科和保利利差分别下行4BP和3BP。煤炭、钢铁和化工债利差整体下行，陕煤和晋能煤业利差分别下行3BP和3BP，河钢和沙钢利差分别下行4BP和6BP。 四、短久期二永债利差下行，中长久期二永债利差略有回升 本周短久期二永债利差下行，中长久期二永债利差略有回升，短久期二级债表现好于永续，但长期限二级债表现相对较弱。1Y期各品种商业银行二级资本债利差下行5-7BP，1Y期各品种商业银行永续债利差下行1-3BP；3Y期AA级商业银行永续债利差下行2BP；5Y期AAA-级和AA+级商业银行二级资本债利差分别上行5BP和4BP，上行幅度相对较大；3Y和5Y期其他二永债品种利差上行0-1BP。 五、城投和产业永续债超额利差上行，城投永续债超额利差上行幅度相对较大 本周，产业AAA3Y永续债超额利差上行0.81BP，产业AAA5Y永续债超额利差上行1.95BP；城投AAA3Y永续债超额利差上行5.50BP，城投AAA5Y永续债超额利差上行2.52BP，城投永续超额利差上行幅度相对较大。 六、信用利差数据库编制说明 ➢市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差是基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数是自2015年初以来；而城投和产业债相关信用利差是信达证券研发中心整理与统计，历史分位数是自2015年初以来； ➢产业和城投个券信用利差=个券中债估值（行权）-同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差； ➢银行二级资本债/永续债超额利差=银行二级资本债/永续债信用利差-同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差=产业/城投类永续债信用利差-同等级同期限中票信用利差。 样本筛选标准及其他： ➢产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债；➢若某个券的剩余期限在0.5年之下或者5年之上，则将其剔除统计样本；➢产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级。 风险因素 样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期； 研究团队简介 李一爽，信达证券固定收益首席分析师，