首次覆盖报告：全球矿业巨头，走向世界一流

——洛阳钼业首次覆盖报告 核心观点 ⚫公司概况：快速成长中的全球矿业巨头，“三步走”发展构建世界一流资源公司。公司主要从事铜、钴、钼、钨、铌及磷矿产的采选、冶炼和深加工等业务，拥有较为完整一体化产业链条，已形成“矿山+贸易”模式，并通过“三步走”构建世界一流资源公司。22年公司铜钴/铌磷/钼钨/铜金占主营收入比为5.6%/4.3%/4.0%/0.7%，占主营业务毛利比为28%/18%/18%/2%，铜钴贡献主要毛利，且弹性十足。 ⚫铜钴：两大世界级铜钴项目投产，铜板块有望迎来量价齐升。1）量从何来？两大世界级铜钴矿产量释放，TFM混合矿和KFM两个新建项目或均于2023年建成投产，预计将对公司铜钴产量形成明显增量，两个项目达产之后，预计合计年均增加铜产量29万吨/年，钴产量4.7万吨。此外受增储权益金问题影响，截止6月底公司TFM+KFM铜已累库至约24万吨，钴库存量也已达到2.95万吨，随着权益金问题得到解决，库存去化有望推动销量提升。2）价往何去？铜：站在当前时点，目前中国、美国、欧元区制造业PMI指数均已跌至枯荣线以下，回顾历史来看，除衰退超预期外，持续大幅下行空间相对有限。若后续美国经济实现软着陆，我们认为需求端或难以明显恶化，铜需求或仍有较强支撑，“N”字第三笔或正徐徐而来；钴：在新增项目逐渐投产，需求受数码消费市场需求减弱及动力电池技术路线切换双重拖累下，预计23-26钴将供过于需，电解钴价格或将继续承压。 刘洋021-63325888*6084liuyang3@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520010002 香港证监会牌照：BTB487李一冉liyiran@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523040001滕朱军tengzhujun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080008 ⚫新能源金属：携手宁德时代，推进战略新布局。1）镍钴：参股华越镍钴低成本项目，该项目已于22年4月达产，22年实现营收65.7亿元，净利润25.1亿元，权益法下确认投资收益7.15亿元，业绩逐步进入收获期。2）锂：与宁德时代联合取得了玻利维亚两个巨型盐湖开发权，第一阶段投资超10亿美元，项目将兴建两家锂盐工厂，碳酸锂年产能合计将达到5万吨，初步布局锂金属。 、盈利预测与投资建议 ⚫洛阳钼业为全球矿业巨头，两大世界级铜钴矿即将放量，顺周期成长优势突出，我们预测公司23-25年每股收益分别为0.45、0.49、0.53元，由于2023年业绩受“权益金”问题影响较大，因此我们选取2024年可比公司15X PE的估值，对应目标价7.35元，首次覆盖给予“买入”评级。 孟宪博mengxianbo@orientsec.com.cn李柔璇lirouxuan@orientsec.com.cn 风险提示 金属价格下跌风险、产量释放及销量不及预期、权益金前期库存消化不及预期风险、贸易业务亏损风险、海外政策变动风险、汇率波动风险。 目录 一、快速成长中的全球矿业巨头.....................................................................4 1.1公司概况：快速成长中的全球矿业巨头，“三步走”发展构建世界一流资源公司............41.2股权结构：公司股权结构清晰，宁德时代已成为公司第二大股东.................................51.3业绩情况：“矿山+贸易”模式打造新竞争力，铜钴业务弹性十足....................................5 二、铜钴：两大世界级铜钴项目投产，铜板块有望迎来量价齐升...................9 2.1.1两大世界级铜钴矿集中落地，公司铜、钴产量有望大幅增长92.1.2 TFM项目权益金问题已得到妥善解决，库存去化有望进一步推动销量提升102.2价往何去？铜价“N”字第三笔或正徐徐而来，钴价或将继续承压................................112.2.1铜：后市或具较强韧性，“N”字第三笔或正徐徐而来112.2.2钴：供给明显释放，钴价或将继续承压12 三、新能源金属：携手宁德、华友，推进战略新布局...................................14 3.1镍钴：参股印尼华越镍钴低成本湿法冶炼项目，业绩逐步进入收获期........................143.2锂：携手宁德时代开发南美锂资源，初步布局锂金属.................................................14 盈利预测与投资建议....................................................................................15 盈利预测..........................................................................................................................15投资建议..........................................................................................................................16 风险提示......................................................................................................17 图表目录 图1：洛阳钼业已成长为以铜、钴为主资源全球化布局的全球矿业巨头.......................................4图2：公司股权结构（截止2022年年报）...................................................................................5图3：2017-2023Q1年公司营业收入情况....................................................................................5图4：2017-2023Q1年公司归母净利润情况.................................................................................5图5：2016年后公司盈利水平与铜、钴价格存在较强相关性.......................................................6图6：2016-2022年公司TFM矿山铜钴产量（吨）.....................................................................6图7：2022年公司主营业务收入占比情况....................................................................................6图8：2022年公司主营业务毛利占比情况....................................................................................6图9：2016-2022年公司矿山采矿挖掘业营收情况（亿元）.........................................................7图10：2016-2022年公司矿山采矿挖掘业毛利情况（亿元）.......................................................7图11：2019年以后公司存货周转天数出现了明显下降................................................................8图12：2019年以后公司应收账款周转天数出现了明显下降.........................................................8图13：IXM平台全球物流仓储分布图..........................................................................................8图14：公司KFM与TFM铜矿品位与全球前十大铜矿品位对比.................................................10图15：公司钴矿品位与全球主要钴矿品位对比..........................................................................10图16：21Q1-23Q1公司TFM铜矿分季度产销量情况（吨）.....................................................11图17：21Q1-23Q1公司TFM钴矿分季度产销量情况（吨）.....................................................11图18：中国、美国、欧元区的制造业PMI指数均已位于枯荣线以下（单位：%）....................12图19：我们预计2023-2026年钴供应仍将大于需求..................................................................13 表1：2022年公司主要控股参股公司财务数据（亿元）..............................................................7表2：2023年度公司各业务板块主要产品产量指引（万吨）.......................................................9表3：公司自有矿山情况（不含NPM）.....................................................................................10表4：可比公司估值表................................................................................................................17 一、快速成长中的全球矿业巨头 1.1公司概况：快速成长中的全球矿业巨头，“三步走”发展构建世界一流资源公司 目前洛阳钼业已成长为以铜、钴为主，资源全球化布局的全球矿业+贸易巨头。公司前身创立于1969年，并于2004年和2014年进行两次混合所有制改革。2007年和2012年分别于港交所和上交所上市。上市以来，公司也凭借其高效的并购运作能力短时间内通过海外并购成长为全球矿业+贸易巨头，目前公司主要从事铜、钴、钼、钨、铌及磷矿产的采选、冶炼和深加工等业务，拥有较为完整的一体化产业链条。是全球领先钨、钼生产商和重要的铜生产商之一，同时也是全球全球第一大钴生产商，第二大铌生产商，亦是巴西第二大磷肥生产商，同时公司基本金属贸易业务位居全球前三。 数据来源：公司官网，公司公告，东方证券研究所 公司的愿景是成为受人尊敬的、现代化、世界级资源公司，目前已形成了