新力量New Force 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 總第4369 2023年9月12日 星期二 第一上海證券有限公司 www.mystockhk.com 研究觀點 【大勢分析】 18000點以下 港股配置價值可逐步浮現 【公司研究】 伊利股份（600887,買入）：行業弱復蘇下收入承壓，利潤率呈現改善趨勢 評級變化 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號永安集團大廈19樓 諮詢熱線：400-882-1055 服務郵箱：Service@firstshanghai.com 網址：www.mystockhk.com 新旧新旧变动新旧变动新旧变动伊利股份（人民币）600887买入买入37.5543.37-13%1.6202.040-21%1.8802.380-21%2023年EPS(港元)2024年EPS(港元)公司代码评级目标价(港元） 第一上海 新力量New Force - 2 - 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 【大市分析】 首席策略師 葉尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 18000點以下 港股配置價值可逐步浮現 9月11日，港股表現震盪仍在延續下探的行情，恒指走了一波四連跌再跌了有100多點，18000點關口失而復得，但是仍受制於18300點的好淡分水線以下，下探尋底行情未可改觀。而在恒指又再跌至18000點以下的價值水準後，正如我們指出，將有望吸引長線資金的逐步趁低吸納，是以大市成交量在週一是有所增加提升了，錄得有逾1200多億元高於年內的日均1118億元達標了，顯示資金確實是有初部趁低逐步吸納的情況出現。走勢上，恒指仍處尋底探底行情格局發展，但如果以配置的角度來看，我們還是維持早前的觀點看法，18000點或以下是恒指的價值區位置水準，因為在18000點以下恒指的股息率將可達到4％以上，可望吸引長線資金入市來增強大盤的承接力。然而，如果市場氣氛依然未能完全恢復之下，恒指短線仍有波動進一步下探的可能，但在波動過後也就將會回歸價值。因此，面對現時這個市況判斷，操作上建議可以在18000點以下考慮逢低買入，但宜分段分批進行執行。至於可以考慮的吸納名單方面，包括有港交所(00388)、騰訊(00700)、中海油(00883)、中移動(00941)、聯想(00992)、比亞迪股份(01211)、藥明生物(02269)、李寧(02331)、海底撈(06862)、思摩爾(06969)以及百度-SW(09888)等等，建議可以繼續多加關注。 港股出現先急挫後收窄跌幅，在盤中曾一度下跌360點低見17842點，進一步下探接近年內的最低位17573點(8月22日的盤中低位)，然後跟隨A股出現修復。指數股表現繼續分化，其中，醫藥相關股表現相對突出，剛進了恒指的國藥控股(01099)，漲了4.28％是漲幅第二大的恒指成份股，而在我們優先關注名單裡的藥明生物(02269)，也逆市漲了有2.03％。另一方面，香港地產股的跌幅居前，新鴻基地產(00016)、新世界發展(00017)以及恒基地產(00012)，分別跌了有9.45％、6.05％和4.01％。 恒指收盤報18096點，下跌106點或0.58％。國指收盤報6299點，下跌16點或0.25％。恒生科指收盤報4083點，下跌9點或0.2％。另外，港股主機板成交量回升至1244億多元，而沽空金額有198.9億元，沽空比例15.98％。至於升跌股數比例是770：823，日內漲幅超過11％的股票有44只，而日內跌超過10％的股票有44只。港股通連續13日淨流入後，在週一轉為淨流出錄得有逾102億元的大額淨流出。 第一上海 新力量New Force - 3 - 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 【公司研究】 黎航榮 Wayne.li@firstshanghai.com.hk 852 2532 1539 行業 乳製品/食品飲料 股價 26.11元 目標價 37.55元 (+43.8%) 市值 1662.24億元 總股本 63.66億股 52周高/低 32.91/23.66元 每股淨資產 7.76元 股價表現 伊利股份（600887,買入）：行業弱復蘇下收入承壓，利潤率呈現改善趨勢 二季度業績增速環比收縮 23H1公司共計收入、淨利潤分別為659.8/63.1億元，同比+4.4%/+2.8%，扣非淨利潤為58.0億元，同比-1.5%。其中，Q2單季度收入、淨利潤分別實現326.5/26.9億元，同比+1.1%/+2.9%，扣非淨利潤為24.8億元，同比-4.5%。 液體乳環比改善，冷飲優勢領先 分業務看，23H1液 態 乳 、 奶 粉 及 乳 製 品 、 冷 飲 產 品 業 務 分 別 實 現 收 入424.2/135.2/91.6億 元 ， 同 比-1.1%/+12.0%/+25.5%，其中23Q2分 別 實 現206.8/60.8/53.6億元，同比+0.5%/-8.9%/+19.2%。液體乳業務上半年Q2恢復正增長，環比Q1呈現一定復蘇態勢，其中，我們預計公司上半年常溫白奶同比實現中個位數左右增速，高端常溫金典增速更優，而低溫金典鮮奶同比呈現翻倍增長，在宏觀經濟疲弱影響下，整體大白奶業務延續結構持續優化趨勢。優酪乳品類我們預計上半年低溫酸實現同比快速增長，而常溫酸Q2環比Q1降幅有一定收窄。奶粉業務由於出生率下降及行業庫存出清等壓力影響，上半年嬰配粉行業面臨較大挑戰，公司期內主動調整戰略，預計整體庫存保持較為健康水準。與此同時，公司成人奶粉業務穩居行業市場份額第一。乳酪業務上半年行業面臨下行壓力，公司收入預計同比略有下滑，但線下零售市場份額仍同比提升1.5pct至17.2%。冷飲業務去年同期高基數下實現高增，繼續保持行業領先優勢。 費用投放穩中有降，盈利能力保持穩健 23H1綜合毛利率同比-0.3pct至33.2%，其中Q2毛利率同比持平，較Q1有所改善，主因1)23Q1春節錯配短期影響產品結構，Q2逐漸恢復常態，以及2)上半年原奶及其它原輔料成本持續下行所致。費用方面，23H1公司銷售/管理/研發/財務 費 用 率 分 別 同 比-0.8/+0.2/0/+0.1pct， 其 中Q2分 別 同 比-0.5/-0.5/0/+0.1pct，整體費用率保持穩中有降，如剔除澳優並表影響，預計期內銷售費用率下降幅度更大。此外，公司上半年計提存貨跌價損失及合同履約成本減值損失共4.1億元，同比大幅增加2.9億元，預計主要由上半年噴粉量大幅增加所致。最終公司淨利潤率23H1/23Q2分別為9.6%/8.2%，同比-0.1/+0.1pct，若剔除澳優並表影響後，我們預計公司Q2內生淨利率亦有一定提升。 目標價37.55元，買入評級 近期國內促銷費政策頻發，我們預計後續宏觀經濟環境有望逐步改善，疊加公司後續季度低基數效益下，下半年整體或將迎來更好發展。長期來看，公司綜合實力持續領先於行業，產品結構及費用管控效率的優化趨勢穩步向好，預計未來盈利彈性有望持續釋放。綜上所述，我們預計公司2023-2025年分別有望實現淨利潤103.7/120.1/136.3億元，給予目標價37.55元，相當於2024年盈利預測20倍PE，距離當前有43.8%預期漲幅，買入評級。 重要風險 1） 食品安全；2) 行業競爭加劇；3）經濟環境恢復不及預期。 第一上海 新力量New Force - 4 - 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 圖表1: 盈利預測 資料來源：公司資料、第一上海預測 截止12月31日财政年度2021历史2022历史2023预测2024预测2025预测收入（百万元）110,595123,171129,962141,332153,351变动（%）14.2%11.4%5.5%8.7%8.5%净利润（百万元）8,7059,43110,36712,01313,632变动（%）23.0%8.3%9.9%15.9%13.5%每股收益（元）1.431.481.621.882.13市盈率@26.11元(倍)18.317.616.113.912.3每股派息（元）1.01.01.11.31.5股息现价比（%）3.68%3.98%4.36%5.06%5.74% 第一上海 新力量New Force - 5 - 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 公司估值與評級表 股票代码现价目标价评级22PE23PE24PE22息率23息率22-24EPS每股净资产市值（港元）（港元）（倍）（倍）（倍）（%）（%）CAGR（%）（港元）（亿港元）零售消费李宁233137.8564.82买入22.020.116.61.351.5015.09.60998安踏202089.85116.1买入28.723.919.51.481.7821.513.752439特步13687.8210.73买入19.215.912.82.603.1322.73.82206波司登39983.084.69买入13.911.69.95.196.1718.31.16336申洲国际231374.5597.79买入22.121.919.02.562.317.924.491120蒙牛乳业23192737.9买入18.216.714.11.641.8113.310.561067现代牧业11170.761.4买入4.63.42.70.000.0029.11.6560中国飞鹤61864.548.74买入6.85.14.56.367.5822.53.05404日清食品14755.96.6买入18.016.114.62.713.0510.93.7962统一2205.599.04买入17.414.011.75.767.3321.83.82241康师傅32211.2616.9买入20.314.512.79.666.5126.54.50634农夫山泉693344.557.27买入57.347.740.51.251.5018.92.102240奈雪的茶21504.6110.7买入不适用27.713.40.000.00不适用3.5679华润啤酒29144.8562.4买入30.224.219.61.341.6624.09.331455青岛啤酒16865.587.5买入21.517.614.73.052.8121.021.00429颐海国际157914.4630.16买入17.113.911.51.361.6621.94.62151恒安国际104428.237.26买入15.311.19.05.515.5130.618.98328敏华控股19995.858.1买入11.99.68.25.135.6420.43.20229维达国际333118.0827.75买入30.616.312.62.212.2756.210.43218百果园24115.737.8买入24.017.413.70.000.0032.32.9891海底捞686221.127.5买入76.031.723.50.000.8580.01.561176海伦司98697.6810.1买入不适用28.820.30.000.00不适用2.8097教育新高教20012.344.25买入5.34.74.29.4910.9111.82.5936希望教育17650.51买入5.04.53.82.226.6615.51.2240博彩银河娱乐集团2749.467.67买入不适用26.017.00.001.21不适用14.632158澳门博彩控股8803.144.2买入不适用不适用17.40.000.00不适用2.25223金沙中国192825.3538.92买入不适用21.016.80.030.01不适用(0.086)2052软件及互联网、硬件及半导体金蝶国际26811.51