2023年9月狭义流动性展望：利率债供给压力仍在，降准窗口或提前

宏观研究 2023.09.09 利率债供给压力仍在，降准窗口或提前 ——2023年9月狭义流动性展望 8月资金利率整体有所收敛，波动有所放大。展望9月，我们认为政府存款大规模投 放、且央行呵护的背景下，流动性较8月偏宽。货币政策方面，降息空间犹在，但9月落地概率或不大，关注存量贷款利率调降的实际推进以及存款利率的新一轮调降。考虑到政府债供给造成流动性缺口依然存在，不排除提前降准的可能性。 摘要： 2023年8月狭义流动性回顾：8月资金利率整体有所收敛，波动有所放大。节奏上，月初狭义流动性维持相对偏松，银行间质押式回购成 交量基本保持在8万亿元附近，月末最低回落至4万亿元左右。8月 董琦(分析师) 报告作者 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号S0880520110001 曹金丘(分析师) 021-38676666 caojinqiu027700@gtjas.com 证书编号S0880523010001 相关报告 对股权财政和理性泡沫两种路径的思考 2023.09.03 R001均值为1.77%，较7月抬升27bp，R007均值为1.96%，较7月 下行2bp；DR001、DR007均值分别为1.64%、1.86%，分别较7月上 行28bp、6bp。8月资金量价整体回归中性，一方面与央行重提防止资金套利和空转有关，另一方面也受到地方债供给放量的扰动。 地产政策优化的可能影响中国经济韧性仍足 2023.08.30 2023.08.28 宏观研 究 专题研 究 证券研究报 告 2023年9月流动性缺口展望：央行等额续作逆回购、MLF，以及财政存款投放的背景下，预计超储率维持在1.3%附近。 现金漏损：从季节性看，9月居民和企业取现需求环比进一步提升，预计8月M0将环比增加约2000亿元左右。 外汇占款：美国经济短期韧性超预期及中美利差走阔的背景下，人民币汇率整体仍面临一定的压力。预计9月外汇占款或小幅减少约30亿元，对流动性影响不大。 政府存款：预计9月政府存款环比减少6000亿元。财政收支方面，具有明显的季节性特征，预计9月合计释放约2万亿元的流 动性。政府发债方面，国债上，根据三季度国债发行计划及往年历史规律来看，预计9月国债或净融资约6000亿元。地方债方 面，根据“新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕”，我们 预计专项债发行加速下地方债发行规模约为1.4万亿元，考虑到 期规模约6000亿元，净融资约8000亿元。综合来看，9月政府 债券净融资约1.4万亿元。 缴准压力：预计9月缴准规模将增加2000亿元左右。 央行投放：预计央行或等额续作，不排除降准提前的可能。 货币政策方面，降息概率不大，降准窗口可能提前。考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，因此短期继续调降LPR的迫 切性下降。我们认为，后续关注存量贷款利率调降的实际推进以及存款利率的新一轮调降。降准也还有普降25BP的空间，特别是10月后MLF到期压力逐步加大的阶段，降准置换概率较大。考虑到政府债供给造成流动性缺口依然存在，我们认为不排除央行9月提前降准的可能性，普降25bp有望释放约6000亿元长期资金。 风险提示：银行间流动性波动超预期、信贷投放力度超预期、央行呵护流动性力度不及预期、海外货币政策超预期。 数箭齐发，活跃资本市场政策再添利好 2023.08.27 落入中等收入陷阱的国家表现 2023.08.24 目录 一、2023年8月狭义流动性回顾3 二、2023年9月流动性缺口展望6 2.1.货币发行（现金漏损）6 2.2.外汇占款6 2.3.政府存款6 2.4.缴准压力7 2.5.央行投放7 三、2023年9月央行操作展望8 四、风险提示9 一、2023年8月狭义流动性回顾 2023年7月超储率估计回落至0.9%左右，8月回升至1.3%附近。较2023年6月 （�因素分析法下，超储率为1.8%）回升约0.9个百分点，明显低于历史同期水平。我们预计8月超储率回落至1.3%附近，主要是央行净投放资金约12000亿元。其他因素，包括外汇占款、现金漏损均符合原预期。 图1：2023年8月，央行逆回购净回笼资金约12000亿元 名称 发行/到期 发生日期 发行量(亿元) 利率(%) 期限(天) 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-31 610.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-31 2,090.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-30 3,010.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-30 3,820.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-29 1,110.00 1.8000 7 央行票据互换3个月 发行 2023-08-29 50.00 2.3500 逆回购7D 逆回购 2023-08-29 3,850.00 1.8000 7 央行票据互换3个月 到期 2023-08-29 50.00 2.3500 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-28 340.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-28 3,320.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-25 980.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-25 2,210.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-24 1,680.00 1.8000 7 国库定存1个月 国库现金定存 2023-08-24 500.00 2.0000 28 逆回购7D 逆回购 2023-08-24 610.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-23 3,010.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-23 2,990.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-22 2,040.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-22 1,110.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-21 60.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-21 340.00 1.8000 7 国库定存1个月 国库现金定存到期 2023-08-21 600.00 2.0000 28 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-18 20.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-18 980.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-17 50.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-17 1,680.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-16 20.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-16 2,990.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-15 2,040.00 1.8000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-15 60.00 1.9000 7 MLF(投放)365D MLF(到期) 2023-08-15 4,000.00 2.7500 365 MLF(投放)366D MLF(投放) 2023-08-15 4,010.00 2.5000 366 逆回购7D 逆回购 2023-08-14 60.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-14 30.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-11 20.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-11 20.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-10 50.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-10 30.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-09 90.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-09 20.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-08 60.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-08 80.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-07 310.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-07 30.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-04 20.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-04 650.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-03 30.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-03 1,140.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-02 90.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-02 1,040.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购到期 2023-08-01 440.00 1.9000 7 逆回购7D 逆回购 2023-08-01 80.00 1.9000 7 净投放(考虑降准置换回笼) 11,720.00 净投放 11,720.00 净投放(含国库现金) 11,620.00 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：2023年8月超储率预计反弹至1.3%附近 （%）4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 2014-08 2014-11 2015-02 2015-05 2015-08 2015-11 2016-02 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 0.0 央行公布的季度超储率五因素估算的超储率 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 资金价格层面，8月资金利率整体有所收敛，波动有所放大。节奏上，月初狭义流动性维持相对偏松，银行间质押式回购成交量基本保持在8万亿元附近，月末最低 回落至4万亿元左右。8月R001均值为1.77%，较7月抬升27bp，R007均值为1.96%，较7月下行2bp；DR001、DR007均值分别为1.64%、1.86%，分别较7月上行28bp、6bp。8月资金量价整体回归中性，一方面与央行重提防止资金套利和空转有关，另一方面也受到地方债供给放量的扰动。 （%） 7.0 （%） 8.0 6.0 7.0 6.0 5.0 5.0 4.0 4.0 3.0 3.0 2.0 2.0 1.0 1.0 0.0 1-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-1 0.0 2017年 2021年 2018年 2022年 2019年 2023年 2020年 1-12-13-14-15-1 2017年 2021年 6-17-18-19-110-111-112-1 2018年 2022年 2019年 2023年 2020年 图3：R001回升图4：R007小幅回落 数据来源：wind，国泰君安证券研究数据来源：wind，国泰君安证券研究 （%） 4.0 （%） 3.5 3.5 3.0 3.0 2.5 2.5 2.0 2.0 1.5 1.0 1.5 0.5 1.0 0.0 1-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-1 1-12-13-14-15-16-17-18