成熟业务稳健增长，一体化服务能力持续提升

康龙化成(300759) /医疗服务 /公司点评 /2023.08.29 请阅读最后一页的重要声明！ 成熟业务稳健增长，一体化服务能力持续提升 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2023-08-28 收盘价(元) 28.85 流通股本(亿股) 17.22 每股净资产(元) 9.52 总股本(亿股) 17.87 最近12月市场表现 分析师 张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 相关报告 1. 《 新业务布局拖累业绩，看好长期成长逻辑 》 2022-09-01 2. 《收入端持续高速增长，产能释放毛利率改善》 2019-08-23 3. 《研发前期的CRMO巨头企业》 2019-01-28 ❖ 事件：公司于2023年8 月27日发布中报，23H1实现营收56.4亿元（+21.7%），归母净利润7.86亿元（+34.3%）,Non-IFRS经调整归母净利润9.32亿元（+14.7%），剔除生物性资产影响后同增28.7%；单Q2来看，公司实现营收29.16亿元（+15.2%），归母净利润4.38亿元（+30.2%），Non-IFRS经调整净利润4.9亿元（+10.3%）,剔除生物性资产影响后同增17.5%。 ❖ 上半年业绩符合预期，成熟业务持续稳健增长，在手订单充沛：上半年业绩符合预期，收入端稳健增长，利润端增速略快于收入，主要系成熟业务持续发力，23H1成熟业务（即剔除大分子和CGT服务、小分子CDMO服务海外布局影响后）实现营收54.23亿元（+22.5%），Non-IFRS经调整净利润12.01亿元（+28.6%）。单季度来看，Q2业绩略有放缓，主要系短期投融资扰动导致前端业务需求疲软，我们认为随着行业投融资持续好转，下半年有望逐渐改善。此外，公司在手订单充沛，将驱动业绩长期增长，截至23H1在手订单较22年底增长15%。 ❖ 投融资阶段性遇冷，各板块保持稳中有增，其中临床板块增速较快：分板块来看，1）实验室服务收入33.80亿元（+21.7%），占公司整体收入约60%，依然是公司最重要的基本盘；其中实验室化学收入同增10%，生物学收入同增35%，生物学收入占比由2022年的49%提高至51%，带动实验室服务持续向好。2）小分子CMC收入12.51亿元（+15.4%），占公司整体收入约22%，受投融资阶段性遇冷及部分跨国公司客户由于临床战略调整，取消部分后期临床CMC订单影响，Q2增速短期放缓；项目管线方面，后端项目数量增长较快，前端项目略有减少，截至23H1临床前及临床I/II期项目分别为431/136个（yoy-69/46个），临床III期及工艺验证&商业化项目分别有24/29个（yoy+2/19个）。3）临床服务收入8.05亿元（+37.7%），一体化临床服务成效初显，收入快速增长；4）大分子和CGT收入2亿元（+12.8%），公司位于美国CGT实验室服务和英国基因治疗CDMO服务逐渐获得客户认可，截至23H1为26个CGT提供分析测试服务，其中2个药效评估分析方法已用于商业化的批次放行。 ❖ 持续加大研发投入，盈利能力改善可期：公司持续加码研发投入，23H1研发费用率由22H1的1.8%提升至3.2%；其它期间费用包括管理/销售/财务费用率分别为12.8/2.2/1.2%（剔除股份支付报酬影响），同比下降0.3/0.1/0.9pct。盈利能力改善可期，23H1公司整体毛利率为36.1%（+1.3pct），剔除生物资产影响后，Non-IFRS经调整归母净利润率为16%(+0.9pct)；细分板块来看，临床服务板块毛利率提升较显著，23H1实验室服务/小分子CDMO/临床服务/大分子和CGT板块毛利率分别为44.8/32.2/17/-8.3%,同比增长1.2/-0.7/11.9/-14.7pct。 -44%-31%-17%-3%10%24%康龙化成沪深300上证指数医疗服务 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 ❖ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入123.69/154.16/200.15亿元，归母净利润17.79/23.09/30.70亿元。对应PE分别为28.46/21.93/16.49倍，维持对公司“增持”评级。 ❖ 风险提示：药物研发服务市场需求下降的风险、汇兑损益风险、市场竞争风险、小分子商业化项目进度低于预期风险等。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7444 10266 12369 15416 20015 收入增长率(%) 45.00 37.92 20.48 24.64 29.83 归母净利润(百万元) 1661 1375 1779 2309 3070 净利润增长率(%) 41.68 -17.24 29.43 29.77 32.96 EPS(元/股) 1.40 1.16 1.00 1.29 1.72 PE 100.99 58.49 28.46 21.93 16.49 ROE(%) 16.40 13.03 14.86 16.17 17.70 PB 11.08 7.68 4.23 3.55 2.92 数据来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 7443.77 10266.29 12368.67 15416.45 20015.21 成长性 减:营业成本 4764.85 6497.89 7726.25 9564.77 12382.10 营业收入增长率 45.0% 37.9% 20.5% 24.6% 29.8% 营业税费 44.04 66.52 86.58 138.75 200.15 营业利润增长率 44.6% -11.7% 24.8% 36.7% 33.2% 销售费用 155.62 230.07 247.37 308.33 400.30 净利润增长率 41.7% -17.2% 29.4% 29.8% 33.0% 管理费用 866.81 1497.81 1731.61 2081.22 2642.01 EBITDA增长率 39.1% 19.2% 50.7% 17.7% 21.4% 研发费用 151.77 282.32 395.80 539.58 700.53 EBIT增长率 42.0% 14.1% 26.3% 27.6% 32.6% 财务费用 23.21 177.03 72.46 -206.06 -181.69 NOPLAT增长率 38.5% 9.2% 29.2% 26.1% 32.6% 资产减值损失 -3.63 -4.78 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 56.0% 8.8% 8.2% 12.9% 15.2% 加:公允价值变动收益 119.59 68.09 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 15.2% 5.3% 12.8% 19.3% 21.6% 投资和汇兑收益 307.58 74.53 0.00 -107.92 -12.01 利润率 营业利润 1914.34 1689.89 2108.60 2881.95 3839.78 毛利率 36.0% 36.7% 37.5% 38.0% 38.1% 加:营业外净收支 -3.34 -23.50 0.00 0.00 0.00 营业利润率 25.7% 16.5% 17.0% 18.7% 19.2% 利润总额 1911.00 1666.39 2108.60 2881.95 3839.78 净利润率 21.8% 13.2% 14.1% 15.3% 15.7% 减:所得税 290.92 314.25 358.46 518.75 691.16 EBITDA/营业收入 28.1% 24.3% 30.4% 28.7% 26.8% 净利润 1661.03 1374.60 1779.19 2308.84 3069.91 EBIT/营业收入 20.3% 16.8% 17.6% 18.1% 18.4% 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率 货币资金 3543.82 1497.48 16970.68 15617.14 32473.00 固定资产周转天数 192 201 134 74 30 交易性金融资产 1554.62 745.36 745.36 745.36 745.36 流动营业资本周转天数 125 64 -322 -132 -321 应收帐款 1228.85 1881.88 1107.21 1290.90 855.17 流动资产周转天数 424 232 660 528 711 应收票据 0.00 0.00 17.87 -3.31 16.65 应收帐款周转天数 56 55 44 28 19 预付帐款 24.95 23.04 479.03 382.59 334.32 存货周转天数 36 48 38 38 38 存货 680.04 1041.46 589.64 1429.59 1184.41 总资产周转天数 733 682 807 796 733 其他流动资产 1300.15 916.80 916.80 916.80 916.80 投资资本周转天数 764 603 541 490 435 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 16.4% 13.0% 14.9% 16.2% 17.7% 长期股权投资 452.61 629.97 629.97 629.97 629.97 ROA 9.0% 6.7% 5.1% 6.9% 6.4% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 8.2% 8.3% 9.9% 11.0% 12.7% 固定资产 3922.57 5664.70 4539.10 3114.00 1618.14 费用率 在建工程 1373.70 1670.81 1420.19 1207.16 1026.08 销售费用率 2.1% 2.2% 2.0% 2.0% 2.0% 无形资产 692.94 802.53 802.53 802.53 802.53 管理费用率 11.6% 14.6% 14.0% 13.5% 13.2% 其他非流动资产 195.99 438.91 438.91 438.91 438.91 财务费用率 0.3% 1.7% 0.6% -1.3% -0.9% 资产总额 18389.12 20492.56 34960.56 33235.63 48247.15 三费/营业收入 14.0% 18.6% 16.6% 14.2% 14.3% 短期债务 421.76 662.77 662.77 662.77 662.77 偿债能力 应付帐款 315.53 406.35 8178.37 2449.15 11308.74 资产负债率 44.0% 47.1% 65.0% 56.1% 63.2% 应付票据 0.00 0.00 300.47 71.50 410.03 负债权益比 78.6% 89.0% 185.8% 127.7% 171.9% 其他流动负债 13.78 22.20 22.20 22.20 22.20 流动比率