中期营收和利润增长超预期，看好下半年和24年经营表现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年9月1日 公司研究 中期营收和利润增长超预期，看好下半年和24年经营表现 ——匠心家居（301061.SZ）2023年中报点评 买入（维持） 当前价：45.70元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：聂博雅 执业证书编号：S0930522030003 021-52523808 nieboya@ebscn.com 联系人：吴子倩 021-52523872 wuziqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.28 总市值(亿元)： 58.50 一年最低/最高(元)： 27.64/45.89 近3月换手率： 46.78% 股价相对走势 -22%-12%-3%6%16%07/2209/2212/2204/23匠心家居沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 13.77 32.08 49.52 绝对 7.56 31.21 46.07 资料来源：Wind 相关研报 乘家具“智能”之风，顺布局“全球”而上——匠心家居（301061.SZ）投资价值分析报告（2023-06-06） 事件： 公司发布2023年中报，2023年上半年公司实现营收9.45亿元，同比+20.9%，实现归母净利润2.01亿元，同比+16.6%；其中2Q2023实现营收5.18亿元，同比+61.7%，实现归母净利润1.25亿元，同比+22.1%。公司二季度营收和净利润增长超预期。 点评： 市场需求疲软下，公司智能电动沙发业务营收高增：根据海关总署数据，2023年1-6月，中国家具及零件出口的金额累计为313.76亿美元，同比-10.0%。在需求疲软的环境下，公司凭借优秀的品控能力持续拓客，核心业务同比逆势增长。分产品看，1H2023公司智能电动沙发/智能电动床/配件分别实现营收6.90/1.45/ 0.94亿元，同比+34.3%/-5.7%/-2.2%，营收占比分别为72.9%/15.4%/ 9.9%，同比+7.3/-4.3/-2.3pcts；分地区看，1H2023公司境外/境内分别实现营收9.34/0.12亿元，同比+20.3%/+88.5%，营收占比分别为98.8%/1.2%，同比-0.4/+0.4pcts。从2023年4月高点展会至今，公司共与15名新客户建立合作关系，其中3名新客户属于“2023年全美排名前100位家具零售商”。 公司不断强化越南生产基地制造能力，1H2023，子公司匠心越南实现营收7.56亿元，同比+43.3%，营收占比达到80.0%，实现净利润1.42亿元，同比+77.6%，归母净利润贡献占比达到70.5%。 智能电动沙发业务毛利率改善明显： 1H2023公司毛利率为31.5%，同比+1.7pcts，其中2Q2023公司毛利率为32.7%，同比-0.6pcts，环比+2.6pcts。分产品看，1H2023公司智能电动沙发/智能电动床/配件的毛利率分别为32.2%/ 32.5%/20.7%，同比分别+3.0/+0.2/-2.2pcts。我们认为公司2023上半年盈利能力提升的主要原因是：一方面，公司坚持产品的“独特性”和“优秀的品质”，高端沙发产品线推进卓有成效；另一方面，海运费自高位回落，运输成本负担减轻，根据彭博数据，1Q/2Q2023上海至纽约集装箱运价分别为3074/2733 USD/FEU，同比-10001/-8214 USD/FEU。 1H2023公司期间费用率为9.3%，同比+3.5pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.5%/2.8%/5.9%/-1.9%，同比-0.5/-0.2/-0.3/+4.5pcts，财务费用率提高主要原因系汇兑收益减少3288万元至1294万元；其中2Q2023期间费用率为7.5%，同比+8.5pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/2.7%/6.0%/-3.5%，分别同比-1.4/-0.9/-1.9/+12.6pcts。 美国家居去库接近尾声，催化家居出口企业下半年业绩增长：虽然受按揭利率继续上行的压制，近期美国成屋月度交易表现疲软，但依然在年化400万套规模以上，而新房方面，2023年7月美国新房年化销量达到71.4万套，环比+4.4%，创22年3月以来的单月新高。我们认为美国房地产整体处于触底回升的通道之中。家居库存方面，23年6月，家居批发库销比和零售库销比分别为1.77/1.59，美国家居的批发和零售库销比已经逐渐回归至正常水平，我们认为美国家居库存去化过程，正接近尾声。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 匠心家居（301061.SZ） 从公司库存数据分析，我们认为公司于22年Q2开始去库过程，2Q22-2Q23，公司单季度末的存货数值分别为3.64/3.41/2.96/2.96/2.72亿。23年二季度末的库存水平已经降至20年下半年以来的最低值。随着美国家居行业从去库转向补库，以及美国房地产整体形势处于复苏状态之中，我们看好公司下半年和2024年的经营表现。 全力转型OBM模式，维持“买入”评级：考虑到公司上半年营收/利润增长超预期，美国房地产整体形势处于复苏状态中以及家居行业已经接近去库尾声，我们上调公司2023-2025年归母净利润至3.86/4.60/5.42亿元（上调幅度分别为9%/7% /4%），2023-2025年EPS分别为3.02/3.60/4.24元，对应PE分别为15/13/11倍。 公司目前在美国市场，正在大力从传统的ODM模式，向行业品牌（OBM）模式转型，今年上半年推出了全新的品牌设计（Logo）和广告语，并于 7 月拉斯展会正式开始使用，赢得了海外客户的认可。同时公司已经开始尝试在美国社交平台进行品牌宣传，扩编美国团队，以及在美国搭建起销售及服务平台，我们看好匠心在美国市场以OBM模式发展的未来前景。在美国梳理自主品牌，有助于公司未来进一步做大营收规模和提升毛利率。 鉴于公司自身的成长性已经显著改善，美国家居行业的景气度正在回暖，同时公司正在向更为高阶的OBM模式转型，我们认为目前公司的估值水平较低，维持“买入”评级。 风险提示：美国继续加息导致地产复苏程度不及预期，美国消费疲软导致家居需求变弱，美元从升值周期进入贬值周期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,925 1,463 1,949 2,393 2,876 营业收入增长率 46.04% -24.02% 33.25% 22.80% 20.17% 净利润（百万元） 298 334 386 460 542 净利润增长率 45.15% 11.95% 15.67% 19.10% 17.81% EPS（元） 3.73 2.61 3.02 3.60 4.24 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.96% 12.38% 12.79% 13.68% 14.39% P/E 12 18 15 13 11 P/B 1.5 2.2 1.9 1.7 1.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-31 注：2021年末/2022年末/2023年6月末公司股本数分别为80.0/128.0/128.0百万股 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 匠心家居（301061.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,925 1,463 1,949 2,393 2,876 营业成本 1,371 986 1,297 1,592 1,909 折旧和摊销 19 22 32 34 36 税金及附加 5 7 10 12 14 销售费用 43 50 55 72 95 管理费用 59 51 72 91 106 研发费用 94 97 121 151 181 财务费用 11 -70 -21 -23 -20 投资收益 1 42 25 28 30 营业利润 344 387 444 529 623 利润总额 341 388 444 529 623 所得税 43 54 58 69 81 净利润 298 334 386 460 542 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 298 334 386 460 542 EPS(元) 3.73 2.61 3.02 3.60 4.24 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 255 264 251 361 437 净利润 298 334 386 460 542 折旧摊销 19 22 32 34 36 净营运资金增加 626 -273 185 144 160 其他 -688 181 -352 -278 -301 投资活动产生现金流 -1,322 -252 -160 -47 -45 净资本支出 -62 -36 -75 -75 -75 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -1,260 -216 -85 28 30 融资活动现金流 1,289 -204 -74 -92 -118 股本变化 20 48 0 0 0 债务净变化 -14 3 -31 0 0 无息负债变化 126 -190 -39 79 82 净现金流 212 -126 17 221 274 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 3,097 3,113 3,366 3,789 4,275 货币资金 872 687 704 925 1,200 交易性金融资产 845 1,434 1,434 1,438 1,441 应收账款 178 163 259 315 376 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 14 14 18 23 27 存货 393 296 386 472 565 其他流动资产 501 171 181 190 199 流动资产合计 2,808 2,769 2,987 3,369 3,816 其他权益工具 0 5 5 5 5 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 134 130 136 144 153 在建工程 1 2 15 25 32 无形资产 35 34 47 59 71 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 6 14 5 5 5 非流动资产合计 289 345 379 420 459 总负债 602 415 345 424 506 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 230 136 179 220 264 应付票据 210 67 88 108 129 预收账款 1 4 6 7 8 其他流动负债 0 0 15 19 21 流动负债合计 520 282 341 419 501 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 1 0 1 1 1 非流动负债合计 83 133 4 4 5 股东权益 2,495 2,698 3,021 3,365 3,769 股本 80 128 128 128 128 公积金 1,729 1,702 1,734 1,734 1,734 未分配利润 697 850 1,141 1,485 1,889 归属母公司权益 2,495 2,698 3,021 3,365 3,769 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要指标 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 28.8% 32.6% 33.5% 33.5% 33.6% EBITDA率 19.8% 21.0% 22.4% 21.7% 21.5% EBIT率 18.5% 19.1% 20.8% 20.3% 20.2% 税前净利润率 17