营收利润增长稳健，看好下半年量价齐升

投资评级：买入(维持) 中报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2019-08-30 收盘价（元） 141.50 一年内最低/最高(元) 46.06/143.10 市盈率 31.6 市净率 6.73 基础数据 净资产收益率(%) 22.80 资产负债率(%) 24.4 总股本(亿股) 38.82 最近12月股价走势 -35%-23%-12%0%12%23%35%47%58%70%82%93%105%117%128%140%2018-082018-122019-04五 粮 液 深证成指 饮料制造 2019年08月30日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 30,187 40,030 50,062 60,618 71,386 增长率 23.0% 32.6% 25.1% 21.1% 17.8% 归属母公司股东净利润（百万） 9,674 13,384 17,587 22,057 26,610 增长率 42.6% 38.4% 31.4% 25.4% 20.6% 每股收益（元） 2.49 3.45 4.53 5.68 6.86 市盈率(倍) 56.8 41.0 31.2 24.9 20.6 事件：公司发布2019年半年报，上半年实现营业收入271.5亿元，同比增长26.8%，实现归属上市公司股东净利润93.4亿，同比增长31.3%。业绩略好于前期预告。  增速略高于预告，核心产品量价齐升。Q2单季度实现营业收入95.6亿元，同比增长27.1%；实现归母净利润28.6亿元，同比增长33.7%。公司核心产品普五在二季度初批价持续上涨，同时6月份开始公司第八代普五正式面世。无论是终端价以及出厂价均有所提高，目前八代普五市场成交价站上千元，价格传导顺畅，终端需求旺盛。  毛利率下滑系其他业务影响，看好三季度毛利率提升。Q2单季度毛利率为70.2%，同比下降2pcts，主要原因系毛利率相对较低的印刷、玻瓶业务增速显著高于酒类业务所致。另外，根据我们渠道调研，出厂价更高的八代五粮液在6月份未大幅放货，因此并未反应在二季度报表中。预计三季度随着八代普五的全面铺货，毛利率将有所提高。  费用率下降提升净利率，打款周期缩短影响预收账款。Q2单季度销售/管理费用率（含研发）同比分别下降0.93/2.51pcts，单季度销售费用率同比提升1.42pcts。另外公司预收账款环比减少5亿，主要系公司调整了打款政策所致。  高端白酒行情仍然延续，看好渠道动销顺畅带来的业绩增长。中秋旺季临近，目前八代普五批价已经提升至980元，市场价站稳千元以上。公司今年通过一系列控货挺价政策使得渠道动销更加顺畅，渠道意愿强烈且终端接受度较高。我们继续看好公司下半年的成长，尤其是八代五粮液带来的量价齐升。  盈利预测及投资建议 预计2019-2021年EPS分别为4.53元、5.68元、6.86元，对应2019-2021年PE分别为31.2倍、24.9倍、20.6倍。维持公司“买入”评级。 风险提示:白酒行业政策性风险；市场需求变化风险。 证券研究报告 营收利润增长稳健，看好下半年量价齐升 计算机软件与服务 证券研究报告 五 粮 液(000858) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 张文录 分析师 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 刘骜飞 联系人 liuaf@ctsec.com 相关报告 1 《五 粮 液(000858):一季度顺利开门红，改革稳步推进》 2019-04-30 2 《五 粮 液(000858):业绩超预期，产品结构继续改善》 2019-02-01 3 《五 粮 液(000858):战略与产品线明确，白酒龙头业绩更加确定》 2018-02-06 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 饮料制造 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 中报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 30,187 40,030 50,062 60,618 71,386 成长性 减:营业成本 8,450 10,487 12,095 13,684 15,365 营业收入增长率 23.0% 32.6% 25.1% 21.1% 17.8% 营业税费 3,495 5,908 7,085 8,631 10,211 营业利润增长率 44.8% 40.0% 30.8% 25.6% 20.7% 销售费用 3,625 3,778 4,725 5,661 6,595 净利润增长率 42.6% 38.4% 31.4% 25.4% 20.6% 管理费用 2,269 2,340 3,032 3,611 4,181 EBITDA增长率 43.4% 40.4% 30.7% 25.1% 20.4% 财务费用 -891 -1,085 -1,357 -1,704 -2,078 EBIT增长率 46.5% 41.9% 31.4% 25.6% 20.7% 资产减值损失 6 11 21 22 26 NOPLAT增长率 46.9% 41.5% 30.4% 25.6% 20.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 3.7% 14.0% 0.5% 55.5% 11.4% 投资和汇兑收益 68 101 30 35 37 净资产增长率 13.4% 19.1% 14.6% 16.1% 16.8% 营业利润 13,375 18,718 24,490 30,748 37,122 利润率 加:营业外净收支 17 -112 -12 -12 -12 毛利率 72.0% 73.8% 75.8% 77.4% 78.5% 利润总额 13,392 18,607 24,478 30,736 37,111 营业利润率 44.3% 46.8% 48.9% 50.7% 52.0% 减:所得税 3,306 4,568 6,120 7,684 9,278 净利润率 32.0% 33.4% 35.1% 36.4% 37.3% 净利润 9,674 13,384 17,587 22,057 26,610 EBITDA/营业收入 42.7% 45.2% 47.3% 48.8% 49.9% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 41.1% 44.0% 46.2% 47.9% 49.1% 货币资金 40,592 48,960 58,613 62,144 73,935 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 64 47 37 28 22 应收帐款 131 127 294 178 361 流动营业资本周转天数 77 68 62 77 94 应收票据 11,188 16,135 20,021 22,265 29,292 流动资产周转天数 702 636 627 584 567 预付帐款 198 221 497 209 564 应收帐款周转天数 2 1 2 1 1 存货 10,558 11,795 16,150 14,807 19,532 存货周转天数 118 101 100 92 87 其他流动资产 613 872 696 727 765 总资产周转天数 794 706 683 629 604 可供出售金融资产 1 1 1 1 1 投资资本周转天数 155 128 109 115 126 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 863 919 994 1,076 1,171 ROE 18.1% 21.1% 24.3% 26.5% 27.6% 投资性房地产 - - 30 60 90 ROA 14.2% 16.3% 17.7% 21.4% 21.1% 固定资产 5,293 5,262 4,936 4,591 4,224 ROIC 73.5% 100.3% 114.7% 143.3% 111.2% 在建工程 272 352 407 474 558 费用率 无形资产 399 413 542 665 783 销售费用率 12.0% 9.4% 9.4% 9.3% 9.2% 其他非流动资产 815 1,037 722 627 565 管理费用率 7.5% 5.8% 6.1% 6.0% 5.9% 资产总额 70,923 86,094 103,905 107,825 131,840 财务费用率 -2.9% -2.7% -2.7% -2.8% -2.9% 短期债务 - - - - - 三费/营业收入 16.6% 12.6% 12.8% 12.5% 12.2% 应付帐款 5,481 3,152 7,611 5,157 4,975 偿债能力 应付票据 630 414 2,274 992 886 资产负债率 22.9% 24.4% 28.2% 19.7% 23.3% 其他流动负债 9,857 17,142 19,099 14,772 24,523 负债权益比 29.7% 32.2% 39.2% 24.5% 30.3% 长期借款 - - - - - 流动比率 3.96 3.77 3.32 4.80 4.10 其他非流动负债 280 267 276 274 272 速动比率 3.30 3.20 2.76 4.09 3.45 负债总额 16,248 20,975 29,259 21,196 30,656 利息保障倍数 -13.94 -16.23 -17.05 -17.05 -16.87 少数股东权益 1,340 1,632 2,404 3,399 4,622 分红指标 股本 3,796 3,882 3,882 3,882 3,882 DPS(元) 1.27 1.70 2.28 2.85 3.42 留存收益 49,538 59,606 68,360 79,349 92,680 分红比率 51.0% 49.3% 50.2% 50.2% 49.9% 股东权益 54,674 65,119 74,645 86,629 101,184 股息收益率 0.9% 1.2% 1.6% 2.0% 2.4% 现金流量表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 业绩和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 净利润 10,086 14,039 17,587 22,057 26,610 EPS(元) 2.49 3.45 4.53 5.68 6.86 加:折旧和摊销 550 563 526 550 574 BVPS(元) 13.74 16.36 18.61 21.44 24.88 资产减值准备 5 -4 21 22 26 PE(X) 56.8 41.0 31.2 24.9 20.6 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 10.3 8.7 7.6 6.6 5.7 财务费用 0 -0 -1,357 -1,704 -2,078 P/FCF 59.7 47.6 31.4 40.3 23.0 投资收益 -68 -101 -30 -35 -37 P/S 18.2 13.7 11.0 9.1 7.7 少数股东损益 412 654 771 995 1,223 EV/EBITDA 38.5 27.7 2