二季度单车盈利环比增长，维持全年300万辆销量目标

公司研究|新能源汽车行业 比 亚 迪股 份（1211.HK）/比 亚 迪（002594.CH）：二季度单车盈利环比增长，维持全年300万辆销量目标 沈岱科技分析师tony_shen@spdbi.com(852) 2808 6435 黄佳琦科技助理分析师sia_huang@spdbi.com(852) 2809 0355 我们重申比亚迪的“买入”评级。上调比亚迪2023-2025年利润预测2%-7%。同时，略微下调2023-2025年营收预测，下调比亚迪股份（1211.HK）目 标价至280.4港 元，潜 在升幅25%；下 调比亚迪（002594.CH）目标价至人民币302.9元，潜在升幅29%。 2023年8月29日 比亚迪二季度业绩符合预期，重申“买入”评级：虽然，二季度比亚迪汽车平均价格环比同比小幅下降，但是汽车相关业务毛利率同比增长3.8个百分点，环比增长0.9个百分点。这推动比亚迪二季度单车盈利环比大幅提升。我们认为稳健的单车盈利能力可以为公司提供更加强劲的抵御需求波动的基础。随着中国新能源车渗透率提升、比亚迪持续的高端化品牌战略以及快速增长的出口销量，我们维持比亚迪今年300万辆的新能源车销量预测。比亚迪作为中国乃至全球的新能源龙头车企之一，是我们在新能源车行业的首选。这个判断与此前新能源车投资手册中的判断一致。 比亚迪股份（1211.HK） 目标价（港元）280.4潜在升幅/降幅+25%目前股价（港元）225.2052周内股价区间（港元）161.7-280.6总市值（百万港元）706,596近90日均成交额（百万港元）1,719 比亚迪在中国新能源乘用车市场份额不断增长：我们维持中国新能源乘用车850万辆的预测。比亚迪今年的新能源车销量有望向300万辆及以上的目标冲击。因此，比亚迪在中国新能源车市场份额有望从2022年的28%增长到2023年的35%。我们看好比亚迪借助冠军版获得稳定的单车盈利以及获取市场份额的能力。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 估值：我们采用分部加总法估值，分别给予比亚迪2024年新能源汽车、手机等电子业务和其他业务22x、16x和13x的市盈率，得到比亚迪股份（1211.HK）目标价为280.4港元，以及比亚迪（002594.CH）目标价为人民币302.9元，分别对应18.6x和21.6x目标市盈率。比亚迪股份的当前市盈率为19.6x，较年初的28.7x有较大调整，估值具有吸引力。在目标价估算中，我们的预测并未反映比亚迪电子收购Jabil相关资产和业务带来的合并报表的影响。 比亚迪（002594.CH） 投资风险：国内和海外新能源汽车行业需求增长不及预期。行业竞争持续加剧，公司新系列车型的订单不及预期。上游成本压力拖累公司毛利率表现。公司高端车型进展较慢，或者高端车型需求较弱。自动驾驶落地速度较慢，或用户体验提升不明显。 扫码关注浦银国际研究 目录 比亚迪业绩回顾及展望...............................................................................................................................42Q23业绩回顾.....................................................................................................................4比亚迪业绩会要点...............................................................................................................6分部加总估值.......................................................................................................................7SPDBI乐观与悲观情景假设：港股..........................................................................................................10SPDBI乐观与悲观情景假设：A股...........................................................................................................11 图表目录 图表1：盈利预测和财务指标（2021-2025E）........................................................................................1图表2：比亚迪2Q23业绩详情.................................................................................................................5图表3：比亚迪单车盈利能力测算表.......................................................................................................5图表4：比亚迪财务预测：新预测vs前预测........................................................................................6图表5：比亚迪分部加总估值法：2024年..............................................................................................7图表6：比亚迪股份历史市销率：当前估值0.9x vs 2010年以来均值1.4x.........................................8图表7：比亚迪股份历史市盈率：当前估值19.6x vs 2010年以来均值38.6x.....................................8图表8：浦银国际目标价：比亚迪股份（1211.HK）..............................................................................9图表9：浦银国际目标价：比亚迪（002594.CH）..................................................................................9图表10：比亚迪股份（1211.HK）市场普遍预期..................................................................................10图表11：比亚迪股份（1211.HK）SPDBI情景假设...............................................................................10图表12：比亚迪（002594.CH）市场普遍预期......................................................................................11图表13：比亚迪（002594.CH）SPDBI情景假设...................................................................................11图表14：SPDBI科技行业覆盖公司........................................................................................................12 财 务 报 表 分 析 与 预 测 比亚迪业绩回顾及展望 2Q23业绩回顾 营业收入为人民币1,399.51亿元，同比增长67%，环比增长16%，略不及我们的预期。其中，汽车/储能/其他业务收入为人民币1,101.45亿元，同比增长81%，环比增长17%。手机相关业务收入人民币298.05亿元，同比增长31%，环比增长13%。 交付量为70.4万辆，同比增长98%，环比增长27%。汽车平均售价同比下降5%，环比下降4%。单车利润同比、环比均有所增长。 毛利率为18.7%，同比增长4.3个百分点，环比增长0.9个百分点。其中，汽车/储能/其他业务毛利率为21.6%，同比增长3.8个百分点，环比微增0.9个百分点。 营业利润为人民币89.66亿元，同比翻倍增长，环比增长24%。营业费用率为12.3%，同比增长3.0个百分点，环比微增0.5个百分点。 净利润为人民币68.24亿元，同比增长145%，环比增长65%。二季度净利润表现落于此前业绩预告区间，略低于指引中位数。 比亚迪业绩会要点 市场展望：中国汽车市场大盘仍处于增长状态，结构在加速变化。预计今年年底中国新能源车渗透率单月可能达到40%以上水平，全年渗透率约为34%-35%。同时，公司认为中国汽车行业未来3-5年内会不断进行价格竞争，特别是在细分市场内，对此公司表示已经做好充分准备。 运营展望：今年一、二季度库存补差，三、四季度盈利将继续改善。 维持2023年销量目标：面对今年经济环境的挑战，公司仍对300万辆的年销量充满信心，其中包括20万辆以上的出口销量。另外，公司表示明年比亚迪的出口销量将达到40万辆。 品牌矩阵：比亚迪坚持多品牌战略，包括比亚迪品牌、腾势、仰望、方程豹等，产品覆盖人民币7万-109万元的价格段，从普通用车到个性化用车，并且实现全面电动化。 根据比亚迪2Q23业绩情况和公司未来经营展望，我们略微下调比亚迪2023-2025年的收入预测，同时上调2023-2025年的净利润预测，主要反映公司在激烈竞争的环境中持续提升的新能源车市场份额、不断扩大的规模优势和出色的产业链成本控制能力。 分部加总估值 我们采用SOTP（Sum of Total Parts，分部加总法）对比亚迪进行估值预测。我们预测比亚迪2024年的新能源汽车、手机等电子业务和其他业务的净利润增速分别为57%、12%和10%，分别给予22x、16x和13x的市盈率，得到比亚迪（002594.CH）2024年目标价为人民币302.9元，潜在升幅29%，维持“买入”评级。 同时，我们假设港股相对于A股有14%的折价，同时采用0.9291的港元/人民币汇率，得到280.4港元的目标价，维持“买入”评级，潜在升幅25%。 在目标价估算中，我们的预测并未反映比亚迪电子收购Jabil相关资产和业务带来的合并报表的影响。 注：截至2023年8月28日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际 注：截至2023年8月28日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际 注：截至2023年8月28日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际 注：截至2023年8月28日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际 SPDBI乐观与悲观情景假设：港股 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司收入增长不及预期 乐观情景：公司收入增长好于预期 目标价：178.3港元（概