2023年中报点评：海外订单延续高增，Q3盈利弹性有望释放

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 造纸III 2023年08月29日 华旺科技（605377）2023年中报点评 强推 （维持） 海外订单延续高增，Q3盈利弹性有望释放 目标价：27.8元 当前价：21.09元 事项：  公司公布2023年中期报告。 评论：  营收稳健增长，海外高增延续。23Q3公司实现营收9.47亿，YoY+11%，QoQ+4%。分产品，23H1公司装饰原纸实现收入14.52亿，YoY+23%，收入贡献+5pct至78%；木浆贸易实现收入3.85亿，YoY-2%，收入贡献-3pct至21%。分地区，内销收入14.74亿，YoY+7%，收入贡献-7pct至79%；外销收入3.87亿，YoY+72%，收入贡献+7pct至21%。公司产品稳定性优异，显著提高客户生产效率、解决客户痛点，欧洲市场认可度高，带动外销订单高增延续，并成功推出高端品牌HUATECH。  Q2利润稳步复苏。23Q2公司毛利率18.8%，QoQ+4.7pct，销售净利率13.5%，QoQ+1.8pct，盈利环比改善，净利率环比改善幅度低于毛利率，系研发及财务费用分别环比+1.2pct/+1.3pct。预计毛利率修复修复主要由成本浆价下行驱动，23Q1阔叶浆均价6001元，环比-10%；23Q2钛白粉均价15766元/吨，环比+4%。  价盘稳固&成本下行，Q3盈利弹性释放。23Q2阔叶浆均价4285元，环比-29%，7-8月浆价筑底后小幅反弹，随Q2采购的低价浆到库，浆价下行红利有望于Q3集中释放。截止目前23Q3钛白粉均价15464元/吨，环比-2%，同样有望正向贡献盈利。另一方面，公司主营中高端市场，供需关系良好，公司订单饱满，议价能力强，预计23Q3价格坚挺，支撑盈利弹性凸显。此外，公司装饰产能投放，预计H2陆续贡献收入增量。  高端装饰原纸领军企业，产能释放&多元布局促业绩增长。公司深植装饰原纸，产品质量&技术水平行业领先，成本管理能力出众，并多元化布局食品包装纸等品类打造新增长点。考虑公司经营近况，我们上调公司盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润5.77/6.83/8.36亿元（前值5.54/6.55/8.28亿元），对应当前股价PE分别为12/10/8X；使用DCF估值法，我们给予公司目标价27.8元/股，维持“强推”评级。  风险提示：下游需求不及预期，多元化布局效果不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 3,436 4,043 4,758 5,798 同比增速(%) 16.9% 17.7% 17.7% 21.9% 归母净利润(百万) 467 577 683 836 同比增速(%) 4.2% 23.6% 18.3% 22.4% 每股盈利(元) 1.41 1.74 2.06 2.52 市盈率(倍) 15 12 10 8 市净率(倍) 2 2 2 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年8月29日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 联系人：毛宇翔 邮箱：maoyuxiang@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 33,220.83 已上市流通股(万股) 16,904.38 总市值(亿元) 70.06 流通市值(亿元) 35.65 资产负债率(%) 35.62 每股净资产(元) 11.06 12个月内最高/最低价 26.61/16.52 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《华旺科技（605377）深度研究报告：装饰原纸领军者，产能扩张进行时》 2023-05-09 -14%4%21%39%22/0822/1123/0123/0423/0623/082022-08-29~2023-08-29华旺科技沪深300华创证券研究所 华旺科技（605377）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,859 2,141 2,593 2,445 营业总收入 3,436 4,043 4,758 5,798 应收票据 0 0 0 0 营业成本 2,802 3,248 3,772 4,590 应收账款 300 348 409 486 税金及附加 12 17 20 24 预付账款 6 7 9 10 销售费用 20 24 28 34 存货 916 1,071 1,245 1,437 管理费用 48 48 66 81 合同资产 0 0 0 0 研发费用 93 97 128 157 其他流动资产 1,187 1,363 1,532 1,756 财务费用 -44 -22 -8 -13 流动资产合计 4,268 4,930 5,788 6,134 信用减值损失 -4 -4 -4 -4 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -15 -15 -15 -15 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -4 -4 -4 -4 固定资产 921 1,138 1,145 1,642 投资收益 1 1 1 1 在建工程 203 103 103 203 其他收益 49 49 49 49 无形资产 74 79 75 73 营业利润 533 659 779 953 其他非流动资产 54 54 55 55 营业外收入 -1 -1 -1 0 非流动资产合计 1,252 1,374 1,378 1,973 营业外支出 0 0 0 0 资产合计 5,520 6,304 7,166 8,107 利润总额 532 658 778 953 短期借款 235 245 221 197 所得税 67 83 98 120 应付票据 717 941 1,123 1,306 净利润 465 575 680 833 应付账款 766 891 1,114 1,273 少数股东损益 -2 -2 -3 -3 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 467 577 683 836 合同负债 22 26 31 38 NOPLAT 427 556 674 822 其他应付款 13 13 13 13 EPS(摊薄)（元） 1.41 1.74 2.06 2.52 一年内到期的非流动负债 2 2 2 2 其他流动负债 105 120 145 177 主要财务比率 流动负债合计 1,860 2,238 2,649 3,006 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.9% 17.7% 17.7% 21.9% 其他非流动负债 46 46 25 25 EBIT增长率 -6.7% 30.3% 21.1% 22.0% 非流动负债合计 46 46 25 25 归母净利润增长率 4.2% 23.6% 18.3% 22.4% 负债合计 1,906 2,284 2,674 3,031 获利能力 归属母公司所有者权益 3,608 4,014 4,486 5,072 毛利率 18.5% 19.7% 20.7% 20.8% 少数股东权益 6 6 6 4 净利率 13.5% 14.2% 14.3% 14.4% 所有者权益合计 3,614 4,020 4,492 5,076 ROE 13.0% 14.4% 15.2% 16.5% 负债和股东权益 5,520 6,304 7,166 8,107 ROIC 14.1% 16.4% 17.9% 19.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 34.5% 36.2% 37.3% 37.4% 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 7.8% 7.3% 5.5% 4.4% 经营活动现金流 539 636 795 820 流动比率 2.3 2.2 2.2 2.0 现金收益 510 645 784 932 速动比率 1.8 1.7 1.7 1.6 存货影响 -306 -156 -174 -192 营运能力 经营性应收影响 775 -34 -47 -62 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 193 348 405 342 应收账款周转天数 27 29 29 28 其他影响 -634 -168 -174 -200 应付账款周转天数 89 92 96 94 投资活动现金流 -432 -212 -113 -705 存货周转天数 98 110 111 105 资本支出 -208 -214 -115 -706 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.41 1.74 2.06 2.52 其他长期资产变化 -224 2 2 1 每股经营现金流 1.62 1.91 2.39 2.47 融资活动现金流 682 -142 -230 -263 每股净资产 10.86 12.08 13.50 15.27 借款增加 236 10 -24 -24 估值比率 股利及利息支付 -173 -215 -257 -311 P/E 15 12 10 8 股东融资 821 821 821 821 P/B 2 2 2 1 其他影响 -202 -758 -770 -749 EV/EBITDA 12 10 8 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 华旺科技（605377）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：刘佳昆 英国约克大学硕士，曾任职于兴业证券、天风证券。水晶球入围核心成员。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘一怡 浙江大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：毛宇翔 英国伦敦政治经济学院硕士。2022年加入华创证券研究所。 华旺科技（605377）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-837