上海家化：23H1恢复性增长，电商转型成效明显

23H1业绩符合此前预告，Q2利润略有承压。（1）23H1业绩：营收36.29亿/-2.3%；归母净利润3.01亿/+90.9%；扣非归母净利润2.62亿/+30.72%；受外汇汇率波动影响，本期财务费用支出上升，产生公允价值变动收益6845万。（2）23Q2业绩：营收16.5亿/+3.3%、扭转23Q1下跌趋势，归母净利润0.71亿/+269%；扣非后归母净利润0.35亿/+409%,22年上海疫情扰动公司开工及发货情况带来业绩低基数，今年消费环境整体转暖叠加公司运营调整，利润快速恢复。（3）盈利能力：23H1毛利率为60.25%/+0.34pcts（主因高毛利率的化妆品业务增速领先），归母净利率恢复至8.29%；但23Q2毛利为59.10%、归母净利率为4.28%，环比略有承压，公司Q2加大品牌投入（销售费率为46.94%）+海外业务承压。 线上渠道改革成果初现，618全平台全品牌创佳绩。（1）国内电商渠道：23H1营收8.16亿/+13.2%，营收占比提升3.1%至22.5%；Q2电商渠道同增29%，渠道转型取得积极进展，618全期线上全品牌渠道+34%，美妆/个护家清+51%/+29%，天猫/抖音/快手+31%/+270%/+275%，拼多多个护家清+100%，大促效应显著。（2）国内线下渠道：营收18.53亿/-4.1%，公司战略性收缩线下传统渠道，但新零售业务23H1同比快速增长34%、占国内线下业务比例约为26%。（3）海外业务：英国通胀下消费力下降+市场竞争加剧+经销商降低库存，营收7.86亿/-12.3%，23Q2净利润-25%，承压明显。 品牌战略大调整，新款爆品出圈。（1）护肤类目：23H1营收8.71亿/+7.16%、营收占比提升至24.06%，且23Q2营收同增27%，推动国内业务爬坡、实现双位数增长，分品牌来看：①玉泽：23Q2营收同增超50%，逐渐走出超头缺失影响，公司新推油敏霜，功效主打皮肤屏障修护+清透保湿，618全渠道销售24+万件；下半年发力多平台IP营销，持续提高产品曝光。②佰草集：大促首次合作超头李佳琦，线下渠道略有承压，综合Q2恢复性增长；产品端持续推进“精简”和“聚焦”战略，太极系列与新七白系列发力，合计占比70%+，聚焦爆款单品推出；渠道招新加速，抖音快手平台实现翻倍增长，下半年强化“前沿中国特色本草科研级护肤专家”的品牌形象打造。（2）个护家清：23H1营收17.24亿、整体稳定，新品驱蚊蛋及冰凉蛋在618期间电商销售22万件，推动产品升级+品牌年轻化+渠道数字化。 投资建议：公司克服22年疫情+特渠+超头缺失等影响，23年业绩实现恢复性增长，积极转型电商及线下新零售渠道，品牌不断推新品完善品牌结构，中长期看好公司“123经营方针”提升经营质量。考虑海外宏观环境对汤美星动销影响，下调2023-2025年营收至75.8/84.5/92.9亿，归母净利润为7.11/8.86/10.71亿，同比增速为+51%/+25%/+21%，PE为24.8X/19.9X/16.5X，维持“增持”评级。 风险提示：化妆品行业景气度下降风险；化妆品行业竞争加剧风险；战略推进不及预期风险；新产品推广情况不及预期。 股票数据 财务报表分析和预测