主业稳中有增突出能源亮点，制氢+火改构筑发展新引擎

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2023年08月29日 华光环能（600475.SH） 主业稳中有增突出能源亮点，制氢+火改构筑发展新引擎 事件:公司发布2023年半年度报告。公司上半年实现营业收入49.94亿，同比增长19.62%；归属于上市公司股东的净利润4.10亿，同比增长2.85%；归属上市公司扣除非经常性损益净利润3.83亿，同比增长7.59%；基本每股收益0.4356元，同比增长2.25%。Q2单季，公司实现营收27.88亿，同比+26.38%；归母净利1.89亿，同比-1.2%；扣非净利1.67亿，同比+9.17%。 主业稳中向好，能源亮点突出。工程服务持续高增，新能源电站业务持续提升。2023H1公司工程服务板块实现营收22.98亿，同比+51.72%。其中，电站工程实现营收11.47亿，同比+82.58%，主要系光伏电站工程快速增长；报告期内传统电站/光伏电站工程累计订单金额12.75亿元/13.71亿元。市政环保工程实现营收11.50亿元，同比+29.84%，在手订单20.25亿元。项目运营稳中有增，热电增长亮眼。公司2023H1项目运营管理实现营收20.97亿，同比+23.73%。其中，热电及光伏运营实现营收17.71亿，同比+30.97%，主要系热电业务积极扩张，2023H1公司完成对濮院热电、鑫源热电和南京燃机控股权收购，同时自建宁高燃机投运，带动业务增长。装备制造业务下降，静待新动力注入。2023H1公司装备制造实现营收5.40亿，同比-41.49%，主要系宏观经济景气度影响，下游投资放缓市场收缩。报告期内公司锅炉装备总体订单9.48亿，其中余热锅炉营收增幅较快，燃机余热锅炉实现出口突破。未来制氢电解槽与火电灵活性改造业务将注入装备制造板块，构筑增长新动力。 “火改”+“制氢”打造动力双引擎。“氢”装上阵，即将放量驶入快车道。制氢行业发展空间广阔，正值高速发展期，据势银预测，2025年绿氢需求量将达到约120万吨，2023-2025年的电解水制氢设备累计出货量预计可达到约15GW，2026年电解水制氢设备出货量将达到16-20GW。公司可做2000Nm3/h及以下多系列电解槽，产氢压力达到行业最高水平，达到3.2MPa，填补国内千方级高压电解槽空白；预计单位能耗≤4.2Kw·h/Nm3 H2，达到国标一级能效标准；整套制氢系统具备10%-200%的负荷调节能力，电流密度最高可达6000A/m2。目前公司已与中石化广州公司和中能建氢能公司签署合作协议，即将量产。手握核心技术，火电灵活性改造蓄势待发。公司与中科院合作开发了应用于火电灵活性改造的煤粉预热技术，燃料适应性强，宽度负荷调节能力尤其是最低负荷可至15-20%，NOx原始排放大幅降低，具备较好的经济效益。该技术产品在公司惠联电厂试验，于2023年4月末完成安装工作，目前处于调试阶段。得益于公司锅炉销售资源积累，有望受益于火电灵活性改造市场空间打开，贡献新增长动力。 投资建议。公司深耕环保与能源行业，国资赋能资源优势明显且技术优势突出，主业稳中向好。同时掌握制氢电解槽和火电灵活性改造核心技术，即将迎来制氢和火电灵活性改造双动力注入，支持公司快速发展。由于制氢电解槽和火电灵活性改造业务业绩释放较此前预期延后，我们下调预期，预测2023-2025年归母净利分别为7.81/9.18/10.31亿元，EPS分别为0.83/0.97/1.09元，对应2023-2025年PE分别为12.4/10.5/9.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品研发不及预期；政策落实不及预期；上游原材料涨价。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8,377 8,839 9,814 11,494 13,535 增长率yoy（%） 6.1 5.5 11.0 17.1 17.8 归母净利润（百万元） 755 729 781 918 1,031 增长率yoy（%） 17.4 -3.5 7.1 17.5 12.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.80 0.77 0.83 0.97 1.09 净资产收益率（%） 10.1 9.6 9.4 10.3 10.8 P/E（倍） 12.8 13.3 12.4 10.5 9.4 P/B（倍） 1.3 1.2 1.2 1.1 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年8月28日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 其他电源设备 前次评级 买入 8月28日收盘价(元) 10.24 总市值(百万元) 9,663.11 总股本(百万股) 943.66 其中自由流通股(%) 99.13 30日日均成交量(百万股) 6.49 股价走势 作者 分析师 张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 相关研究 1、《华光环能（600475.SH）：主业稳中向好，制氢+火改双驱动开启第二成长曲线》2023-04-26 2、《华光环能（600475.SH）：股权收购多项资产，热电业务战略扩展》2023-03-25 3、《华光环能（600475.SH）：自主知识产权电解槽下线，指标全国领先将迎高增空间》2023-03-16 -27%-14%0%14%27%41%55%2022-082022-122023-042023-08华光环能沪深300 2023年08月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8202 9189 9408 9177 9710 营业收入 8377 8839 9814 11494 13535 现金 2202 2587 2495 1591 1360 营业成本 6712 7076 7872 9245 10871 应收票据及应收账款 1821 2037 2297 2749 3211 营业税金及附加 43 51 54 65 75 其他应收款 51 120 30 167 53 营业费用 74 81 88 105 123 预付账款 163 210 181 290 257 管理费用 581 504 620 691 834 存货 717 708 1017 924 1407 研发费用 252 244 314 322 379 其他流动资产 3248 3527 3387 3457 3422 财务费用 95 122 147 157 173 非流动资产 11464 11937 13014 14362 15795 资产减值损失 -67 -75 -59 -57 -54 长期投资 1262 1396 1618 1848 2074 其他收益 44 54 49 51 50 固定资产 3723 3370 3738 4313 4976 公允价值变动收益 3 2 2 2 2 无形资产 2732 2979 3516 4062 4592 投资净收益 309 203 216 212 213 其他非流动资产 3748 4192 4143 4139 4153 资产处置收益 -1 17 0 0 0 资产总计 19666 21126 22422 23539 25506 营业利润 973 948 1045 1231 1399 流动负债 7480 8059 9302 10150 11731 营业外收入 38 84 45 48 53 短期借款 945 966 955 960 958 营业外支出 10 8 9 8 9 应付票据及应付账款 4092 4491 5184 6104 7212 利润总额 1001 1023 1081 1270 1444 其他流动负债 2444 2603 3163 3086 3561 所得税 139 148 173 203 231 非流动负债 3675 3980 3456 2988 2492 净利润 862 875 908 1067 1213 长期借款 2899 3168 2665 2186 1695 少数股东损益 107 146 127 149 182 其他非流动负债 776 812 791 803 797 归属母公司净利润 755 729 781 918 1031 负债合计 11155 12039 12758 13139 14222 EBITDA 1578 1635 1572 1844 2119 少数股东权益 1233 1302 1429 1578 1760 EPS（元） 0.80 0.77 0.83 0.97 1.09 股本 727 944 944 944 944 资本公积 175 186 186 186 186 主要财务比率 留存收益 5052 5309 5858 6473 7189 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 7278 7785 8235 8823 9523 成长能力 负债和股东权益 19666 21126 22422 23539 25506 营业收入(%) 6.1 5.5 11.0 17.1 17.8 营业利润(%) 19.9 -2.6 10.3 17.8 13.6 归属于母公司净利润(%) 17.4 -3.5 7.1 17.5 12.3 获利能力 毛利率(%) 19.9 19.9 19.8 19.6 19.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.0 8.2 8.0 8.0 7.6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 10.1 9.6 9.4 10.3 10.8 经营活动现金流 950 761 1817 1630 2531 ROIC(%) 8.5 8.1 7.4 8.5 9.5 净利润 862 875 908 1067 1213 偿债能力 折旧摊销 394 422 413 496 597 资产负债率(%) 56.7 57.0 56.9 55.8 55.8 财务费用 95 122 147 157 173 净负债比率(%) 29.7 26.6 24.4 27.3 23.3 投资损失 -309 -203 -216 -212 -213 流动比率 1.1 1.1 1.0 0.9 0.8 营运资金变动 -149 -614 583 115 767 速动比率 0.6 0.6 0.6 0.5 0.4 其他经营现金流 57 160 -16 6 -5 营运能力 投资活动现金流 -201 -917 -1279 -1628 -1817 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 0.6 资本支出 965 785 842 1124 1204 应收账款周转率 4.5 4.6 4.5 4.6 4.5 长期投资 207 -50 -222 -231 -226 应付账款周转率 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 其他投资现金流 971 -182 -658 -735 -838 每股指标（元） 筹资活动现金流 -12 508 -631 -906 -945 每股收益(最新摊薄) 0.80 0.77 0.83 0.97 1.09 短期借款 -565 21 -10 5 -3 每股经营现金流(最新摊薄) 1.01 0.81 1.93 1.73 2.68 长期借款 1484 269 -503 -479 -491 每股