2023H1电动两轮车销量保持快速增长

事件：雅迪控股公布2023年半年度业绩公告。公司2023年上半年实现收入170.4亿元，YoY+21.3%；实现归母净利润11.9亿元，YoY+32.1%。在行业需求转弱背景下，公司收入保持快速增长，盈利能力随着规模效应加强持续提升。 2023H1收入增速相比2022年提升：雅迪2023H1收入YoY+21.3%，增速相比2022年提升6.1pct。我们认为主要因为加大在中低价格带的产品布局，销量增速提升明显。2023H1公司电动两轮车销量为821万辆，YoY+34%，均价（不含电池）YoY-7%。 分产品结构来看，2023H1公司电动自行车销量YoY+54%，均价（不含电池）YoY-4%；电动踏板车销量YoY+6%，均价YoY（不含电池）-6%。电动踏板车向电动自行车转移的趋势明显。 2023H1公司毛利率同比下降：2023H1公司毛利率为16.9%，同比-1.1pct，相比2022H2-1.3pct。公司上半年毛利率下降，我们认为主要因为公司上半年为获取中低端市场份额，产品结构有所下降，2023H1公司单车出厂均价（含电池）为2075元，YoY-9.4%。 展望下半年，随着公司冠能系列新品的推出，我们预计公司下半年产品结构有望相比上半年提升，均价、毛利率有望改善。 2023H1公司盈利能力同比持续提升：2023H1雅迪归母净利率为7.0%，同比+0.6pct。虽然公司毛利率同比下降，但是随着公司规模效应逐步体现，费用率持续优化。2023H1公司销售/管理/研发费用率同比+0.3pct/-0.6pct/-0.3pct。公司上半年其他收入及收益净额/收入同比+1.0pct，主要因为政府补助增加较多，上半年政府补助为2.3亿元，同比+1.2亿元。 2023H1公司经营活动现金流明显改善：2023H1雅迪经营活动所得现金净额为25.7亿元，同比+21.2亿元。2022年上半年公司因为并购南都华宇导致当期经营活动净现金流基数较低，2023年上半年公司经营活动现金流已逐步恢复正常。 投资建议：公司为电动两轮车行业龙头，2022年销量规模突破1400万辆。公司收入端看点主要在于：1）国内市场份额持续提升；2）海外市场的逐步渗透和扩张。盈利能力方面：1）雅迪各项费用率随着规模的提升均有望实现摊薄；2）公司四化方针下，供应链端的效率有望得到提升，提高毛利率。公司股权激励解锁目标为2023~2025年收入、业绩年增速均不得低于20%，反映了管理层对于长期增长的信心。我们预计公司2023~2025年EPS分别为0.92/1.12/1.35元，给予6个月目标价20.10港币/股（按照20230828港币兑人民币中间价，1港币=0.91603人民币计算汇率），对应2023年PE估值为20x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争格局恶化。 表1：利润表（亿元） 表2：资产负债表（亿元） 表3：现金流量表（亿元）