深度报告：战略坚定，品类矩阵渐成

证券研究报告 公司研究 2023年8月28日 本期内容提要: 创新是预调酒品牌的核心竞争力之一。RTD脱胎于现制鸡尾酒，是果汁+烈酒等基础品类的排列组合，消费者关注口味、口感、酒精度数，对品类的认知也源于即饮场景。在渠道基本功之上，我们认为品牌商或可通过包装、规格、酒精度数、口味的创新实现对消费场景和消费人群精准定位。 预调鸡尾酒市场尚小但是增速较快，RIO一家独大。根据欧睿数据，2022年国内RTD销量为21.50万千升，零售额为72.67亿元。和同为酒精度数较低的啤酒相比，RTD的市场规模尚小。在“她经济”、微醺文化等消费趋势下，RTD目前仍然处于快速扩容期，2019-2021年销售额CAGR为33%。从竞争格局来看，RIO一家独大，2017-2021年销量市占率都在80%以上、并且处于不断提升的趋势。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 反观日本，三得利在RTD市场中拔得头筹。在女性劳动力参与率提升、RTD在佐餐场景的渗透率提高、需求多元化三大趋势下，日本RTD销量在2010-2021年实现8.3%的复合增长。而竞争格局则呈现一超多强的局面，CR4高达80%以上，其中三得利集团以2017-2021年37-39%的销量市占率拔得头筹。复盘三得利，我们认为1）精准把握消费趋势，战略正确；2）品牌矩阵丰富，定位清晰；3）口味创新是国内预调酒企业可以借鉴的三大经验。 收盘价（元）29.3952周内股价波动区间(元)43.94-21.10最近一月涨跌幅(％)-17.56总股本(亿股)10.50流通A股比例(％)100.00总市值(亿元)308.50资料来源：聚源，信达证券研发中心 RIO品类矩阵渐形成，宽人群多场景。微醺系列定位于酒精度数3度的RTD市场，通过低酒精度数、丰富的果味面向年轻女性，主打“一个人的小酒”的消费场景。清爽系列定位于酒精度数5度的RTD市场，对标啤酒，清爽系列有望帮助RIO在渠道深耕上进一步扩张。和3度的微醺相比，5度的清爽带来更有体感的消费体验。强爽系列定位于酒精度数8度的RTD市场，碳酸、果味的设计使得产品容易入口、上头较快，高度数进一步开拓了男性消费群体。2022年中秋节前后，强爽在小红书、抖音等社交媒体上走红，Q4预调酒收入同比+39.5%，2023H1继续高增长、预调酒收入同比+67.6%，强爽进入高速成长期，为公司预调酒增长注入新动能。 风险因素：老品改良或新品推出后低于市场预期、竞争加剧、食品安全 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 目录 1投资逻辑........................................................................................................................................5 2历史复盘：战略坚定，二次成长................................................................................................6 2.1发展历程：战略坚定，二次成长.........................................................................................62.2业务结构：香精香料和预调酒鸡尾酒双业务格局.............................................................92.3公司治理：股权结构集中，实控人强信心.......................................................................11 3.1创新是预调酒品牌的核心竞争力之一..............................................................................133.2规模小但增速快，巴克斯一家独大..................................................................................143.3海外市场：日本RTD市场规模连续增长........................................................................153.4三得利如何夺得日本RTD市场首位：坚定与创新........................................................20 4未来发展：品类矩阵渐成，渠道精细化管理..........................................................................25 4.1宽人群多场景，RIO品类矩阵渐成..................................................................................254.2扁平化改革，渠道精细化管理..........................................................................................284.3全产业链布局，威士忌第二增长曲线可期......................................................................30 5.1盈利预测及假设.................................................................................................................315.2投资评级.............................................................................................................................32 6风险提示......................................................................................................................................34 表目录 表1：公司分业务盈利预测...............................................................................................32表2：可比公司盈利及估值对比（PEG估值）.................................................................33 图目录 图1：1997年至今百润股份发展历程.................................................................................6图2：2006-2008年巴克斯酒业资不抵债............................................................................7图3：2006-2007年巴克斯酒业连续亏损............................................................................7图4：公司重大资产重组以前，2012-2014H1年巴克斯酒业增长迅速...............................7图5：公司重大资产重组以前，2012-2014H1巴克斯酒业盈利能力改善明显.....................7图6：2015H2-2016Q3公司预调酒业务收入下滑...............................................................8图7：2016-2017年公司并未完成重大资产重组时的业绩承诺...........................................8图8：2019年后公司预调酒业务企稳回升..........................................................................9图9：2022Q4-2023Q2公司预调酒业务高增长..................................................................9图10：香精香料和预调酒鸡尾营收增长情况......................................................................9图11：预调酒鸡尾酒和其他业务（包含香精香料）净利润增长情况..................................9图12：香精香料和预调酒鸡尾酒双业务格局-营收占比....................................................10图13：预调鸡尾酒和其他业务利润占比情况....................................................................10图14：公司预调鸡尾酒毛利率略高于香精香料毛利率......................................................10图15：公司预调鸡尾酒净利率略低于公司整体水平.........................................................10图16：2017年后公司预调鸡尾酒单位收入有所下降........................................................10图17：公司盈利能力在A股啤酒饮料行业中处于较好的水平..........................................10图18：截止2022年年报公司管理层................................................................................11图19：截止2022年年报公司股权结构............................................................................12图20：公司2018年vs2021年限制性股票激励计划........................................................12图21：公司2021年限制性股票激励计划对2023-2025年的考核目标............................12图22：低度潮饮酒含有12个子品类................................................................................13图23：低度潮饮酒的消费者画像以女性、18-34岁、高线高知高收入为主......................13图24：社交和独酌是低度潮饮酒消