复苏与成长共振，载带龙头开启第二增长曲线

核心观点 ⚫复苏与成长共振，全球载带龙头开启发展新篇章。公司是全球电子元器件封装耗材一站式整体解决方案提供商，由纸质载带起家，先后布局了上下胶带、塑料载带及配套盖带、离型膜、流延膜等产品，产品矩阵不断丰富。同时公司重视产业链纵深发展，拥有了从电子专用原纸制造到纸质载带加工销售、塑料载带粒子一体化高速成型及光学级PET基膜到离型膜涂布成型的完整产业链，从而实现产品扩张&原材料自制的双维成长。公司客户群几乎囊括全球主流被动元件厂商，客户资源的广度及深度无虞。22年受需求周期下行、下游客户开工率恢复低于预期等因素影响，公司营收和利润双降，我们认为短期维度伴随下游需求及开工率回升，业绩有望逐季改善，迎来营收和利润率的双重修复。中长期维度，公司营收呈多元化之势，离型膜业务有望再造第二增长极。 ⚫纸质载带全球霸主，塑料载带成长异曲同工放量可期。载带是电子元器件贴装过程中必备耗材。纸质载带方面，公司为全球纸质载带龙头，具备“电子专用原纸-纸质载带-胶带”一体化能力，我们测算2021年公司份额超70%，23Q1公司纸质载带稼动率已回升至6成，同时原材料端纸浆价格持续回落，有望进一步助力利润增厚，中长期有望受益于下游被动元器件的持续扩产带来的需求稳定向上。塑料载带方面，公司延续向上一体化布局，现已具备自产黑色PC粒子并实现了批量使用，且半导体封测领域相关客户的开拓顺利，已有半导体客户日月光、华天科技、长电科技等，未来有望逐步放量。 ⚫MLCC离型膜国内领军者，锚定中高端海外核心客户国产替代。离型膜是MLCC生产流延过程中必备耗材，约占MLCC生产成本10%-20%，全球市场规模约为200亿元。由于离型膜对加工工艺、加工环境、以及原材料PET基膜等要求较高，因而具有较高的技术壁垒，市场主要由海外日韩及美国企业如三菱化学、三井化学、东丽等主导。洁美科技是少数拥有离型膜一体化产能的企业，18年离型膜产线开始投产并实现批量供货，并于2021年年底具备了基膜生产能力。中短期23H2下游稼动率回升后国内及中国台湾地区中低端回暖放量，海外客户验证突破后也有望逐步起量，长期来看，公司23年在海外客户实现从零到一突破后，将显著打开MLCC离型膜业务市场空间。 证券分析师李庭旭litingxu@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522090002 证券分析师韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080004 盈利预测与投资建议 ⚫我们预测公司2023-2025年每股收益分别为0.54、1.00、1.39元，根据可比公司24年34倍PE估值水平，对应目标价为34.0元，首次给予买入评级。 联系人杨宇轩yangyuxuan@orientsec.com.cn 风险提示 联系人薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn ⚫下游需求复苏不及预期、客户拓展不及预期、国产化率不及预期、核心假设不及预期、假设条件变化风险。 目录 1.国内电子元器件耗材全制程龙头，横向拓展&产业纵深多维成长................5 1.1全球薄型载带龙头，产品扩张&基材自制双维成长......................................................51.2股权结构稳定，客户优势突出.....................................................................................61.3周期下行影响渐退，业绩有望逐季改善........................................................................8 二、薄型载带：横纵一体化布局完善，下游回暖带动增长............................10 2.1纸质载带：基本盘稳固，多重壁垒塑造细分龙头........................................................112.2塑料载带：成长之路异曲同工，未来放量可期..........................................................13 三、膜材料：MLCC离型膜国产替代领军者，开启第二增长曲线.................15 3.1MLCC离型膜壁垒高，国产化率低......................................................................153.2离型膜一体化步伐坚定成效显著，锚定中高端海外核心客户国产替代.................173.3持续布局新增长点，打造平台型元器件耗材供应商..............................................19 盈利预测与投资建议....................................................................................21 盈利预测..........................................................................................................................21投资建议..........................................................................................................................22 风险提示......................................................................................................22 图表目录 图1：公司产品线扩充&产业链一体化双维成长............................................................................5图2：公司发展历程......................................................................................................................5图3：公司股权结构（截至23H1）..............................................................................................6图4：公司主要领域客户..............................................................................................................7图5：公司战略伙伴......................................................................................................................7图6：2015-2023H1公司归母净利润及同比增速..........................................................................8图7：2015-2023H1公司营收及同比增速....................................................................................8图8：2018-2023H1公司主营构成...............................................................................................8图9：2018-2023H1公司分业务营收（百万）及同比...................................................................8图10：2018-2023H1公司各业务毛利率......................................................................................9图11：2018-2023H1公司毛利率及净利率...................................................................................9图12：2014-2021公司纸质载带产能及产能利用率.....................................................................9图13：2014-2021公司胶带产能及产能利用率............................................................................9图14：2014-2021公司塑料载带产能及产能利用率.....................................................................9图15：2018-2021公司离型膜产能及产能利用率.........................................................................9图16：薄型载带基本结构..........................................................................................................10图17：薄型载带分类 ..................................................................................................................10图18：纸质载带主要产品..........................................................................................................11图19：纸质载带市场规模测算...................................................................................................12图20：公司纸质载带扩产计划...................................................................................................13图21：纸质载带主要原材料结构分布（2021年）.....................................................................13图22：2017-2023年纸浆价格走势图（元/吨）.........................................................................13图23：塑料载带业务营收（百万）..........