首次覆盖报告：汽车水泵龙头，新能源冷却开启第二成长曲线

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 飞龙股份（002536.SZ）首次覆盖报告 汽车水泵龙头，新能源冷却开启第二成长曲线 2022年10月23日 ➢ 发动机冷却与降排龙头，新能源迎来机遇。公司深耕零部件供应多年，具有近60年汽车配件生产历史，为汽车发动机冷却降排龙头企业。公司以机械水泵、排气歧管和涡轮增压器壳体等传统业务为基础，于2016年成立新能源零部件有限公司布局新能源冷却部件，大力发展新能源汽车相关业务。2022H1公司实现营收15.27亿元，同比-12.36%，其中新能源冷却实现营收0.7亿元，占比4.61%，同比增长1.72Pcts，新能源业务加速放量，有望带动总体业绩上行。 ➢ 机械水泵龙头稳固，电子水泵与热管理模块发力贡献核心业绩增量。公司机械水泵下游客户结构优质，包括大众系、长城、长安、比亚迪等，国内市占率持续保持20%左右水平，且当前产能充足（达1000万只/年），将有望长期保持行业龙头地位。消费升级助力机械水泵向电子水泵升级，单车价值量大幅提升。 新能源汽车电子水泵单车搭载量约为3个，数量和单价均高于机械水泵，新能源汽车的加速渗透持续打开电子水泵市场空间。公司依托技术优势，重点发展高壁垒、高附加值的大功率电子水泵业务。2021年电子水泵销量同比提升150.71%，产销量达到39.45/38.27万只，2022年持续获得新增订单，电子水泵有望迎来增量空间。以电子水泵为核心，以传统发动机冷却为基础，公司横向拓展热管理系统业务，聚焦新能源冷却赛道。相比于传统汽车，新能源汽车热管理系统拥有三电热管理、空调制热系统等增量部件，市场空间大。公司为较早布局新能源热管理系统的本土零部件供应商，截至目前新能源热管理产能达20万件，公司新能源热管理业务有望占据先发优势率先开拓市场，享受新能源车发展红利。 ➢ 涡壳业务保持高速增长，成为业绩增长重要支撑点；歧管高镍化切换顺利，现已进入稳定供货期，增厚盈利空间。在节能减排的行业发展趋势以及政策的助推下，混动及小排量发动机的需求持续提升，涡轮增压市场空间持续扩大。公司超前布局涡壳（涡轮核心部件）业务，于2013年开始投产，当前涡壳已成为飞龙股份主要生产的节能减排部件。公司涡壳业务凭借技术及质量优势得到博格华纳等客户的广泛认可，订单数量实现高速增长，2021年达到365.31/323.46万只产销量，2022年新获订单数仍有望保持增长，我们预计全年订单量将会突破450万只，有望贡献主要业绩弹性。同时，随着涡轮增压器的普及以及发动机的热效率、性能提升，传统排气歧管已经不能满足工作温度的要求，耐高温的高镍球铁排气歧管需求确定。公司高镍化产品稳定放量，持续贡献公司业绩弹性。 ➢ 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收33.88/40.54/47.61亿元，实现归母净利润0.71/2.65/3.37亿元，当前市值对应2022-2024年PE为56/15/12倍。公司研发实力雄厚，新能源冷却业务为公司发展带来新的增长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原料成本超预期上行致毛利率下滑，新能源车销量不及预期至下游需求不及预期，新品拓展及定增投产不及预期，税收及补贴政策持续性不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,116 3,388 4,054 4,761 增长率（%） 16.9 8.8 19.6 17.4 归属母公司股东净利润（百万元） 142 71 265 337 增长率（%） 14.2 -50.0 273.1 27.1 每股收益（元） 0.28 0.14 0.53 0.67 PE 28 56 15 12 PB 1.8 1.7 1.6 1.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月21日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 7.93元 [Table_Author] 分析师 邵将 执业证书： S0100521100005 邮箱： shaojiang@mszq.com 研究助理 张永乾 执业证书： S0100121110030 邮箱： zhangyongqian@mszq.com 研究助理 郭雨蒙 执业证书： S0100122070027 邮箱： guoyumeng@mszq.com 飞龙股份(002536.SZ)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 发动机冷却与降排龙头，新能源迎来机遇 ................................................................................................................. 3 1.1 深耕铸造零部件多年，传统汽车零部件龙头 ................................................................................................................................ 3 1.2 成本管控能力优异，盈利能力有望触底反弹 ................................................................................................................................ 5 2 机械水泵稳固，电子水泵和热管理开启新增量 .......................................................................................................... 9 2.1 消费升级助力水泵电子化迭代，实现量价齐升 ........................................................................................................................... 9 2.2 公司机械水泵龙头稳固，电子水泵贡献业绩弹性 ..................................................................................................................... 12 2.3 横向拓展热管理模块，联动电子水泵布局汽车冷却系统 ......................................................................................................... 18 3 超前布局涡壳产品，量价齐升贡献主要业绩增量 ................................................................................................... 24 3.1 需求、政策双驱动，涡轮增压器渗透率快速上行 ..................................................................................................................... 24 3.2 涡壳行业准入门槛高，主要供应商发展前景广阔 ..................................................................................................................... 26 3.3 超前布局涡壳产品，现已进入收获期 .......................................................................................................................................... 29 4 歧管高镍化趋势落地，高附加值增厚利润空间 ....................................................................................................... 31 4.1 歧管高镍化进入普及期，高附加值带动歧管盈利上行 ............................................................................................................. 31 4.2 高镍歧管产能充足，长期增厚公司业绩 ...................................................................................................................................... 32 5 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 34 5.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 34 5.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 35 5.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 37 6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 38 插图目录 ..................................................................................................