2023年半年报点评：茂名项目有序推进，氢气销售稳步提升

证券研究报告·公司点评报告·炼化及贸易 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东华能源（002221） 2023年半年报点评：茂名项目有序推进，氢气销售稳步提升 2023年08月24日 证券分析师 陈淑娴 执业证书：S0600523020004 chensx@dwzq.com.cn 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 证券分析师 郭晶晶 执业证书：S0600523020001 010-66573538 guojingjing@dwzq.com.cn 证券分析师 陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 研究助理 何亦桢 执业证书：S0600123050015 heyzh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 10.40 一年最低/最高价 7.54/10.89 市净率(倍) 1.56 流通A股市值(百万元) 15,193.25 总市值(百万元) 16,391.73 基础数据 每股净资产(元,LF) 6.67 资产负债率(%,LF) 69.77 总股本(百万股) 1,576.13 流通A股(百万股) 1,460.89 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 29,199 22,853 21,872 17,319 同比 2% -22% -4% -21% 归属母公司净利润（百万元） 43 311 903 1,420 同比 -97% 632% 190% 57% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.03 0.20 0.57 0.90 P/E（现价&最新股本摊薄） 333.29 45.50 15.69 9.98 [Table_Tag] 关键词：#第二曲线 #产能扩张 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布23H1业绩，实现营收142亿元，同比-6%；实现归母净利润0.9亿元，同比-41%；实现扣非净利润0.5亿，同比-48%。其中23Q2单季度，实现营收71亿元，同比-14%、环比-2%，实现归母净利润0.3亿元，同比-12%、环比-34%，实现扣非净利润0.3亿元，同比+32%、环比+3%。 ◼ 终端需求缓慢修复，PDH-聚丙烯盈利仍有较大修复空间：1）年初以来，聚丙烯下游需求有所修复，根据百川盈孚数据，2023年1-7月国内聚丙烯实现表观消费量2012万吨，同比增长12%。2）目前PDH-聚丙烯行业仍处于景气底部，截至8月18日，PDH-丙烷价差为675元/吨，聚丙烯-丙烯价差为651元/吨，分别处于近十年12%/27%分位值，未来仍有较大改善空间。3）展望后市，随着淡季结束，聚丙烯下游需求有望进一步回暖，叠加下半年原油价格高位企稳，PDH较油制路线超额优势有望继续维持。 ◼ 茂名项目有序推进，目前已全面转入试车阶段。公司现有张家港、宁波、茂名三大生产基地，已投产PDH/PP产能为180/160万吨，另外茂名基地还有60/40/20万吨PDH/PP/合成氨产能处于在建状态。目前该项目进展顺利，工程进度达到99%，已全面转入试车阶段。未来公司会重点在茂名发展PDH-丙烯腈产业链，将茂名打造成公司最重要的生产基地和研发中心，实现再次转型升级。 ◼ 氢气销售稳步提升，碳中和转型有序推进。1）23H1，公司实现氢气销售1.25万吨，收入1.69亿元，同比增长1.8%。公司作为国内最大的PDH生产商，副产氢规模约9万吨/年，远期规划总产能达30万吨/年。2）氢气的高值化利用是公司盈利提升的关键，8月8日，国家发改委等六部门联合印发《氢能产业标准体系建设指南（2023版）》，有望从氢能全产业链标准体系建设层面着手，进一步加快氢能的推广应用。3）中长期看，公司还携手中国核电成立中核东华茂名绿能有限公司，依托高温气冷堆技术探索大规模核能制氢，有望为公司打开远期成长空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：综合考虑下游复苏节奏，我们调整公司2023-2025年归母净利润为3.1、9.0、14.2亿元（此前为4.2、10.2和15.2亿元），按2023年8月23日收盘价计算，对应PE分别45.5、15.7和10.0倍。茂名项目有序推进，氢能布局未来可期，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：项目审批进度推迟，需求复苏弱于预期，PDH竞争加剧 -16%-13%-10%-7%-4%-1%2%5%8%11%14%17%2022/8/232022/12/222023/4/222023/8/21东华能源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 东华能源三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 19,588 20,717 22,056 22,494 营业总收入 29,199 22,853 21,872 17,319 货币资金及交易性金融资产 7,933 8,274 8,862 9,888 营业成本(含金融类) 27,958 21,361 19,383 14,030 经营性应收款项 6,375 6,526 7,027 6,829 税金及附加 98 77 73 58 存货 4,230 4,272 4,458 4,209 销售费用 105 78 74 59 合同资产 0 0 0 0 管理费用 218 171 163 129 其他流动资产 1,050 1,644 1,710 1,569 研发费用 16 23 33 35 非流动资产 21,772 23,564 26,365 28,950 财务费用 847 788 937 1,068 长期股权投资 24 24 24 24 加:其他收益 62 26 17 19 固定资产及使用权资产 11,448 14,015 16,376 17,041 投资净收益 (83) 14 14 14 在建工程 6,545 5,553 5,710 7,460 公允价值变动 (1) 0 0 0 无形资产 1,494 1,712 1,994 2,164 减值损失 34 0 0 0 商誉 196 196 196 196 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 37 37 37 37 营业利润 (32) 396 1,240 1,973 其他非流动资产 2,027 2,027 2,027 2,027 营业外净收支 27 30 24 27 资产总计 41,361 44,281 48,422 51,444 利润总额 (6) 426 1,263 2,000 流动负债 18,865 18,911 18,767 17,920 减:所得税 (54) 94 278 440 短期借款及一年内到期的非流动负债 14,577 15,077 15,077 15,077 净利润 48 332 985 1,560 经营性应付款项 3,728 2,991 2,908 2,245 减:少数股东损益 6 21 82 140 合同负债 220 427 388 281 归属母公司净利润 43 311 903 1,420 其他流动负债 341 416 394 317 非流动负债 10,433 12,974 16,274 18,584 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.03 0.20 0.57 0.90 长期借款 7,972 9,903 12,399 14,016 应付债券 301 301 301 301 EBIT 899 1,170 2,163 3,027 租赁负债 1,245 1,856 2,661 3,354 EBITDA 1,753 2,296 3,494 4,462 其他非流动负债 914 914 914 914 负债合计 29,298 31,886 35,041 36,504 毛利率(%) 4.25 6.53 11.38 18.99 归属母公司股东权益 10,340 10,651 11,554 12,974 归母净利率(%) 0.15 1.36 4.13 8.20 少数股东权益 1,723 1,744 1,826 1,966 所有者权益合计 12,063 12,395 13,380 14,940 收入增长率(%) 1.80 (21.73) (4.29) (20.82) 负债和股东权益 41,361 44,281 48,422 51,444 归母净利润增长率(%) (96.70) 632.47 189.92 57.25 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 (907) 1,159 2,526 3,983 每股净资产(元) 6.56 6.76 7.33 8.23 投资活动现金流 (4,497) (2,874) (4,095) (3,979) 最新发行在外股份（百万股） 1,576 1,576 1,576 1,576 筹资活动现金流 3,273 2,056 2,156 1,021 ROIC(%) (22.49) 2.41 4.05 5.16 现金净增加额 (2,172) 341 587 1,026 ROE-摊薄(%) 0.41 2.92 7.81 10.94 折旧和摊销 854 1,126 1,331 1,435 资产负债率(%) 70.84 72.01 72.37 70.96 资本开支 (4,490) (2,888) (4,109) (3,993) P/E（现价&最新股本摊薄） 333.29 45.50 15.69 9.98 营运资本变动 (2,506) (1,242) (897) (259) P/B（现价） 1.37 1.33 1.23 1.09 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 8Y9UeWcZ9ZvYqVvYuZpWrUbRbPaQoMoOtRmPiNrRyQfQpNrN6MoOzQMYrNtNNZsQsM免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行