转债策略周报：波动行情下的稳健选择

2023.08.21 顾一格(分析师) 报告作者 债券研究 波动行情下的稳健选择 ——转债策略周报 本报告导读：波动期建议向偏低价的防守型策略倾斜，推荐低估值高股息或高YTM、出口占比较高、一带一路主题转债。 摘要： 021-38038201 guyige@gtjas.com 证书编号S0880522120006 相关报告 再度关注大行净融出缩量的持续性 2023.08.19 震荡市中微观结构拥挤度继续提升 2023.08.15 证券研究报告 市场策略周报 债券研究 从经济数据来看，7月经济复苏曲线走平，但不乏结构性亮点。7月规模 以上工业增加值同比增长3.7%（前值4.4%），体现企业去库仍在延续；社会消费品零售总额同比增长2.5%（前值3.1%），可选消费总体下滑，但汽车仍具韧性；固定资产投资累计同比增长3.4%（前值3.8%），房地产开发投资同比增速回落，但实物量和销售企稳回升。 从稳经济政策来看，央行非对称降息超市场预期，二季度货币政策执行报告表态积极。8月15日，央行将逆回购利率由1.9%下调至1.8%，将MLF 利率由2.65%下调至2.5%，MLF利率下调幅度更大，将更显著地引导LPR和贷款利率下调，更有力地刺激信贷需求恢复。8月18日，央行发布二季度货币政策执行报告，报告强调“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，肯定了货币政策对于实体经济的支持。 转债策略上，波动期建议向偏低价的防守型策略倾斜。政治局会议后政策方面的密集动作显示政策底已经出现，但近期市场风险偏好仍偏低。当前多空因素被市场普遍预期到，短期内权益市场或维持横盘震荡，从股债性 价比角度来看权益市场处于底部区间，中长期来看配置价值凸显。预计货币政策将维持宽松，降准、降息仍可期待，流动性充裕条件下转债预计将继续跑赢股市，偏低价的防守型策略有望继续占优。 转债择券方向上，建议从三个角度出发。�正股低估值高股息、顺周期的央国企/地方国企，或纯债YTM较高的转债，在当前低利率、权益市场波动的环境中具有较强的确定性收益；②出口业务占比较高，受益于人 民币贬值，美国行业名义库存同比增速处于2003年以来较低历史分位数 的行业；③9月一带一路高峰论坛召开在即，适逢一带一路倡议提出十周年，或有帮助企业把握一带一路机遇的政策出台，相关公司值得关注。 风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。 不惧调整，聚焦景气 悲观预期释放，利率下行可期另类角度理解信贷效应 2023.08.14 2023.08.14 2023.08.13 目录 1.转债策略思考3 2.转债周度回顾4 3.一级市场信息更新6 4.存续转债信息跟踪10 5.风险提示11 1.转债策略思考 过去一周（8月14日-8月18日）权益市场继续全面回调，上证指数、沪深300和中证1000分别累计下跌1.80%、2.58%和2.97%，中证转债指数累计下跌0.34%，表现出较好的抗跌性，两市日均成交额为7281亿元，较前一周缩量494亿元，北向资金累计净流出291亿元，北向资金 已连续十个交易日净流出。自8月7日市场自阶段性高点回调以来，上证指数、沪深300和中证1000分别累计下跌4.75%、5.88%和6.40%，中证转债累计下跌1.39%，十年期国债利率累计下行8.3BP，在债市较为充裕的流动性支撑下转债指数明显跑赢股指，加权平均转股溢价率由43.19%拉升至49.24%。 图1：近期转债跑赢股市，转债估值攀升图2：近期人民币汇率贬值，北向资金流出 105 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 100 95 90 85 80 75 70 65 55% 平均转股溢价率（右轴）中证转债中证1000 50% 45% 40% 35% 30% 亿元 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 20,000 19,500 19,000 18,500 18,000 17,500 17,000 16,500 16,000 15,500 15,000 北向资金累计净买入即期汇率:美元兑人民币（右轴） 7.4 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从经济数据来看，7月经济复苏曲线走平，但不乏结构性亮点。生产端： 7月规模以上工业增加值同比增长3.7%（前值4.4%），两年平均增速为 3.7%（前值4.2%），体现企业去库仍在延续；服务业生产指数同比增速 5.7%（前值6.8%）。需求端：社会消费品零售总额同比增长2.5%（前值 3.1%），可选消费总体下滑，但汽车仍具韧性；固定资产投资累计同比增 长3.4%（前值3.8%），其中基建投资同比增速回落至9.4%（前值10.7%）， 主要受7月极端天气较多、专项债监管趋严影响，房地产开发投资同比 增速回落，但实物量和销售企稳回升。目前消费增速已处低位，地产和 基建投资在政策支持下难以显著回落，数据继续下探空间不大。 图3：生产端各项指标同比增速放缓图4：需求端商品消费低于预期 % 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 规模以上工业增加值:当月同比服务业生产指数:当月同比 % 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 2021-03-31 2021-04-30 2021-05-31 2021-06-30 2021-07-31 2021-08-31 2021-09-30 2021-10-31 2021-11-30 2021-12-31 2022-01-31 2022-02-28 2022-03-31 2022-04-30 2022-05-31 2022-06-30 2022-07-31 2022-08-31 2022-09-30 2022-10-31 2022-11-30 2022-12-31 2023-01-31 2023-02-28 2023-03-31 2023-04-30 2023-05-31 2023-06-30 2023-07-31 -15 固定资产投资同比社会消费品零售同比 2021-03-31 2021-04-30 2021-05-31 2021-06-30 2021-07-31 2021-08-31 2021-09-30 2021-10-31 2021-11-30 2021-12-31 2022-01-31 2022-02-28 2022-03-31 2022-04-30 2022-05-31 2022-06-30 2022-07-31 2022-08-31 2022-09-30 2022-10-31 2022-11-30 2022-12-31 2023-01-31 2023-02-28 2023-03-31 2023-04-30 2023-05-31 2023-06-30 2023-07-31 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从稳经济政策来看，央行非对称降息超市场预期，二季度货币政策执行报告表态积极。8月15日，央行将逆回购利率由1.9%下调至1.8%，将 MLF利率由2.65%下调至2.5%，MLF利率下调幅度更大，将更显著地引导LPR和贷款利率下调，更有力地刺激信贷需求恢复。预计近期LPR利率、存款利率、存量房贷利率将陆续调降，年内或有一定的降准概率。8月18日，央行发布二季度货币政策执行报告。在政策基调方面，报告删去了“总量适度，节奏平稳”，强调“更好发挥货币政策工具的总量和 结构双重功能”，肯定了货币政策对于实体经济的支持。在信贷投放方面，报告新增“着力提升货币信贷支持实体经济恢复发展的质量和效率”的表述，体现出央行对于宽信用的支持态度，同时还强调促进居民信贷成本稳中有降。在地产方面，新增了“因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求”的表述，反映了央行对地产需求端的支持力度。 转债策略上，波动期建议向偏低价的防守型策略倾斜。政治局会议后政策方面的密集动作显示政策底已经出现，但近期市场风险偏好仍偏低。 当前多空因素被市场普遍预期到，短期内权益市场或维持横盘震荡，从股债性价比角度来看权益市场处于底部区间，中长期来看配置价值凸显。预计货币政策将维持宽松，降准、降息仍可期待，流动性充裕条件下转债预计将继续跑赢股市，偏低价的防守型策略有望继续占优。 转债择券方向上，建议从三个角度出发。�正股低估值高股息、顺周期的央国企/地方国企，或纯债YTM较高的转债，在当前低利率、权益市 场波动的环境中具有较强的确定性收益，建议增持平煤转债、淮22转债、万青转债、兴业转债、重银转债、齐鲁转债、绿茵转债等；②出口业务占比较高，受益于人民币贬值，美国行业名义库存同比增速处于2003年以来较低历史分位数的行业，建议增持中宠转2、松霖转债、莱 克转债、奥佳转债、鲁泰转债等；③9月一带一路高峰论坛召开在即，适逢一带一路倡议提出十周年，或有帮助企业把握一带一路机遇的政策出台，相关公司值得关注，建议增持北港转债、山路转债、柳工转2。 2.转债周度回顾 过去一周（8月14日-8月18日）市场情绪保持低落，指数继续下行。 中证转债指数累计下跌0.34%，收报408.58点；上证指数累计下跌1.80%，收报3,131.95点；创业板指累计下跌3.11%，收报2,118.924点；沪深300 累计下跌2.58%，收报3,784.005点。中证转债指数日均成交额为405.71 亿元，较前一周缩量14.49%。 图5：过去一周中证转债成交额下降图6：过去一周各指数下跌 指数 中证500（同比） 沪深300（同比） 过去一周8月14日-8月18日转债平均涨跌幅 过去一周8月14日-8月18日转债正股平均涨跌幅 480 430 380 成交额（中证转债）中证转债 亿元 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2,000 1,600 1,200 % 过去一周8月14日-8月18日涨跌幅过去两周8月7日-8月11日涨跌幅 -0.34 -1.05 -1.80 -2.29 -2.38 -2.58 -3.01 -3.11 -3.37 -2.97 -3.39 -3.51 -3.53 -3.47 2.0 1.0 0.0 330 280 800 400 -1.0 -2.0 230 -3.0 0 -4.0 中证转债上证指数创业板指沪深300中证500中证1000国证2000 者运军服 行制金 产零 化 及 机饮 设 牧石 服输工装 金造属 售 工 公 料 备 渔化 务 融 用 及 事 新 业 能源 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 板块方面，大多数行业的转债下